港股，危险……

不到3个月前的3月19日，我写了一篇文章：

港股，梦回2020？

那篇文章中，我使用一个很简单的指标——AH股溢价指数，认为3月18日的AH股溢价指数收盘已经低至128点，港股短期可能已经涨到了尽头。

没想到的是，我这乌鸦嘴，当时竟然一下子给说中了。

就在3月19日当天，恒生指数竟然创出2022年3月份迄今为止的3年最高点24874点；也同样在那一天里，恒生中国企业指数，创出2021年底以来3年半的新高9211点。无论是恒生指数还是国企指数，两者到现在都还没有超越当天的那个高位。

香港恒生沪深港通 AH 股溢价指数（HSAHP），反映的是同时在中国A 股和香港H 股上市的中国公司（A+H股公司）所发⾏的 A 股及 H 股间的整体价差，该数字以100 为基准：

< 100 → A 股整体相对 H 股出现折价；

= 100 → A 股整体与 H 股价格相等；

> 100 → A 股整体相对 H 股存在溢价。

自从出现大量A+H股上市公司以来，AH股的溢价率在过去近20年、特别是2020年疫情以来，一直都是判断港股市场情绪的一个重要指标。

过去5年间，AH溢价指数一直位于125-160之间（意味着A股股票比港股贵25%到60%），但每一次AH溢价指数低于135的尖顶低点（下图右轴为逆序），就是港股相当一段时间内的高点；而每一次AH溢价指数的尖顶高点，则是港股相当长一段时间内的低点。

现在，我有必要再公布一下，这个AH溢价指数又一次创出2020年以来的新低了——

127.9，比3月18日收盘的指数还要低。

没错，也不必怀疑，这个数字就是最近5年来的最低点。

仅仅这一个数据显示当前的港股处于高位倒也罢了，关键有一些估值指标也显示，当前的港股价位已经到了一个高处不胜寒的境地。

比方说，我们查看恒生指数最近3年来的PE-TTM估值，很明显可以看到其处于最近3年来的绝对高位，甚至已经超越3月18-19日的估值。

比方说，我们查看恒生中国企业指数最近3年来的PE-TTM估值，很明显可以看到其处于最近3年来的绝对高位，甚至已经超越3月18-19日的估值。

虽然说，我们判断港股整体而言当前明显高估，市场情绪也处于极高位。但是，如果我们换个角度，查看2025年以来港股大涨的股票都是哪些板块，很可能又释怀不少……

比方说，我们来看代表科技股的恒生科技指数。

看起来，股票指数的确经历了大涨，但是你看一下整体的估值呢？其实还处于相对低位。

为啥呢？

因为这些科技股去年的盈利增加了，哪怕今年以来股价涨了很多，但估值却基本没变！

再来看一个更典型的，恒生创新药指数。

该指数自2025年4月初以来，可谓是涨势如虹——贸易战刚开打的4月7号，当时点位还是1780，短短2个月时间，现在的点位已经达到了2742，足足涨了60%。

但是呢，你查看创新药指数的估值，发现不仅没涨，反而显示了趴在低位的特征，这又是为什么呢？

就是因为这些开发创新药的药企，在过去2年里开发了不少创新药，他们通过将其研发的创新药物全球开发权或商业化权授权给其他海外企业，从而获得收入，这就是所谓的商务拓展（BD）收入。

过去很多年里，中国的创新药厚积薄发，近两年才开始开花结果，BD交易的数量和金额均显著增长，驱动着中国创新药企业的现金流突飞猛进，所以你说说看，这股票该不该涨？

在2025年3月份创新药药企的2024年年报出来之前，创新药指数的整体PE-TTM估值，高达50倍以上，2024年财报公布和2025年财报预期公布以后，创新药指数这俩月暴涨，暴涨了60%之后，创新药指数的PE-TTM估值，反而降到了现在的29倍，这几乎算是历史低位……

这不就是妥妥的“”戴维斯双击”么？

港股创新药迎来了结构性的机会，但并非说每一家上市的创新药企业都值得购买，如果你不懂这些药企真真假假，买到某个冒牌创新药股暴雷，也完全有可能。

其实，不管在香港上市生物医药股或是在科创板上市的生物医药股，已经有人把那些值得投资的创新药公司做成了一个开放式基金集合，典型的就是恒生医药ETF（159892）、科创医药ETF基金（588130），如果你想要参与到创新药的牛市中来，最方便的思路，就是直接购买这些创新药的ETF基金。

如果你相信，这些创新药企业估值依然处于低位，可以直接查询和购买这些ETF；

如果你相信，当前港股高估，认为这些创新药企业有可能会调整，也可以等到港股调整后再买入（当然，港股最近到底会不会下跌，谁也不能保证）。

最后，我们再简单的介绍一下港股创新药的历史。

2019年~2021年，创新药曾经是港股最风光的板块，当时国家放开注册制、允许未盈利公司上市（俗称“18A”），一时间大量生物科技公司登陆港交所，融资、估值、炒作，热度爆棚。

但从2021年下半年起，创新药板块急转直下，主要原因呢，还是估值太贵、盈利太差，讲故事的多，真赚钱的少，全靠市梦率，再加上在美联储加息的前提下，国际资本撤退，流动性枯竭，板块大跌。

就这样，创新药板块这一跌，就一路跌到了2024年9月初。

经历了3年多寒冬的挤压之后，港股的医药股市场出现了不少踏实做事的医药公司，一方面能够给到投资者4%+股息率（要知道，当时的中国国债收益率还不到2%），其估值也只有20倍左右，还能有足够的成长空间，成为了当时港股与A股价值洼地中的黄金。

于是，2024年9.24之后的A股暴动中，这些创新药企业股价暴涨，但随后又逐渐跌了下来，在1月中旬以科技股为主的中概股暴涨中，创新药也跟随有了一波大涨，但随后就又被关税战给打了下来，然后，就是过去2个月的暴涨。

相比3-4年前，创新药的环境还是发生了一些变化。

首先是国家政策仍然在力挺创新药，审批更快，鼓励“出海”，鼓励国产替代进口药。而最重要的是，国际市场开始认可中国的生物医药公司，越来越多的中国药企把产品卖到欧美，还签下了大额的授权协议，管线产品商业化稳步推进。

另一方面，不少创新药公司真开始赚钱了，比如信达生物、百济神州，虽然经历了大涨，但创新药企业整体的绝对价格，还没有回到2023年初的水位（参照前面的图表），而且，因为盈利大增，个别创新药公司的估值，更是回到了2018年股灾的时候……

这个过程，有点像中国的制造业技术进步，都是一步步从混乱中摸索着前进。到了现在，已经不再是之前那个只讲故事、不看业绩的泡沫阶段了。