史上最大泡沫正在失控？

纳斯达克指数又跌了，11月13日单日跌幅达到2.29%。AI泡沫破裂的达摩克利斯之剑，正在落下。

AI有泡沫吗？当然有。

泡沫破裂，AI会完蛋吗？当然不会。

01

这波美国股市下跌的“罪魁祸首”，无疑是估值过高的“AI概念股”。

特斯拉跌了6.64%、英伟达跌了3.58%、AMD跌了4.2%、英特尔跌了5.23%。刚经历一波血洗的甲骨文也没躲过，跌了4.15%。

这波跌的不冤，因为泡沫确实太大了。何谓泡沫？就是无法实现的预期。以“乐极生悲”的甲骨文为例：

近年来，甲骨文在AI领域的表现十分活跃。两个月前喜提OpenAI三千亿亿美元大单，更是亮相了华尔街大鳄们的钛合金狗眼。9月10日，甲骨文创始人拉里·埃里森凭借公司股价飙升41%，财富单日暴增980亿美元，登顶世界首富。虽然在首富宝座上没坚持多久，但是单日财富增长纪录的传奇够81岁的老埃吹一辈子。

可是，乐极生悲的反转如影随形。甲骨文的风光只维持了一个月。10月7日，甲骨文股价盘中一度暴跌超过7%。下跌的“药引子”是业绩拿不出手。甲骨文最新的财报显示，AI云服务毛利率仅14%，租赁英伟达芯片单季亏损1亿美元。导致下跌的“主药”是三千亿大单的交易信用可疑。三千亿美元大单看着很美，却是OpenAI营收的数倍。回过神的华尔街大鳄们开始担心，这个“甲方爸爸”靠谱吗？有能力完成交易吗？

资本市场的反转都是带着“利息”的。既然大利好成了大利空，吸引了火力，那就拔出萝卜带出泥，“寡人有疾”就瞒不住了。负债率过高、盈利能力低于预期的软肋一一暴露，甲骨文被打回原形，怎么涨上来的，就怎么跌回去。

当初41%的涨幅，就是泡沫。泡沫的本质就是预期的落差。新的预期比此前的预期要高，股价就会涨。反之，则会跌。需要着重指出的是，泡沫只是预期之间的落差，而不是所谓预期和“真实价值”之间的落差。不断变化的市场里，一切都是变量，压根就不存在永恒的“真实价值”。人们谈论“真实价值”时，只是对自己当下的预期高度自信罢了。上次做出不同的预期判断时，人们也是如此自信的。

所以，泡沫是客观存在的，因为不断更新的预期无时无刻都在产生泡沫、消除泡沫。泡沫并不都是洪水猛兽。AI泡沫破裂不是AI产业的末日，而是市场预期发生重大变化的强烈信号。

甲骨文大起大落的泡沫，是投资者警告这家公司“该赚钱了”。甲骨文的财报业绩显示，目前没赚到钱，这还可以忍。3000亿美元的大单也不太可能实现，意味着可见的未来还是赚不到钱。投资者忍无可忍，无需再忍，用脚投票，股价应声而落。

扩大到整个行业也是一样，所谓AI泡沫就是“各位科技大神，该认真赚钱了”。

02

今天的AI泡沫破裂，与2001年前后的互联网泡沫破裂如出一辙。同样是科技产业，处于同样的周期节点。

一项新科技从无到有，从初步应用到市场传播，再到实现稳定盈利，是一个漫长的成长周期。这既是一个盈利的空窗期，也是高强度投资期。这个周期最后也是最重要的节点，就是从成熟应用到市场商业盈利的转型。投资者的盈利预期在这个节点达到最高，耐心也在这个节点耗尽。

2001年的互联网产业就卡在一个不上不下的阶段，应用普及了，但是钱途不明。此时互联网已经成为大众熟悉的科技工具，各种免费应用满天飞。可是，只赚吆喝不赚钱，整个行业的盈利方向模糊，疑窦丛生。

电商方兴未艾，能赚钱吗？免费的网络视频真香，但是怎么赚钱呢？索引擎好用，靠广告费赚的仨瓜俩枣可持续吗？种种纷扰，“钱途”不明的忧虑陡升。

“钱途”不明，不是看不到钱的悲观，而是看得到、拿不到的纠结。“钱途”的方向是早就看到了，互联网产业的剧本已经写了近十年，产业化方向的路线也迈开了三五步。正因为步子迈出去了，人们更关心终点在哪里。

投资市场需要被说服，不是所有互联网企业都有这样的能力。有的是压根没想过赚钱的科技理想主义者，有的是不知道该怎么赚钱的经营苦手，这些科技理想主义者、工程师精英，在早期的技术开发阶段如鱼得水。到了市场盈利阶段，就失去了生存的空间。

2001年的互联网泡沫破裂，就是一次市场洗牌。投资者的预期从技术追求、规模追求转向盈利追求，预期落差形成的势能转化为资本市场的动能，传递到整个产业，倒逼企业转型。整个互联网圈经历了一场“灾难洗礼”。部分严重缺乏盈利能前景的企业被迫退出，幸存者不得不走出技术追求的舒适区，向市场“妥协”。今天我们熟悉的互联网应用，几乎都是那场“互联网泡沫”后的产物。

互联网泡沫破裂了，不是互联网技术的终点，而是互联网产业盛世的先声。今天的AI科技，正在经历类似的周期之痛。

03

AI科技从科幻走向现实的起点始于2016年阿尔法狗的人机大战，大热则要到2022年底Chatgpt的惊艳亮相。尽管很快AI技术就进入了市场应用阶段，但是整体而言，还是技术预期高于盈利预期的研发阶段。此时企业需要说服投资者AI是否能用、好用。没有人关心阿尔法狗的市场前景，Chatgpt的付费收入也不是市场投资者关注的焦点。

在这个阶段，英伟达“卖铲子”的生意，是AI能用的物理基础，成为最大的赢家。OpenAI则是AI好用的技术标杆，是另一大赢家。不仅让大股东微软重获青春，连甲骨文这样的大供应商也沾光“首富一日游”。

但是，随着AI更为广泛的应用和烧了更多的钱，大众和投资者关心的重点转向了AI产业的商业应用前景。既然能用、好用不再是问题，新的问题就是能否盈利，何时盈利。迄今为止，整个AI产业只有英伟达靠“卖铲子”实现了盈利。这显然是不够的。即便是英伟达，也无法在行业整体盈利能力不足的情况下维持高股价——如果AI产业只有“卖铲子”能赚钱，最终的结果就是没人“买铲子”。至于OpenAi这样的明星软件开发企业就更是如此，性能表现再好，没有盈利能力也是枉然。

盈利预期压倒了技术预期的落差，形成了AI泡沫。AI科技产一如世纪之交的互联网企业，也面临了一场大洗牌、大转型。所以，这轮纳斯达克下跌、美国AI概念股身价暴跌，跌的很有道理。这些科技大佬在技术追求的舒适区待了太久，怠慢了投资者和用户，需要明确的市场信号唤醒。对此大可不必悲观。

一斤啤酒三两沫的泡沫，和一斤沫子装进啤酒杯的泡沫，不是一回事。美国AI科技产业的泡沫属于前者。既然AI能用、好用，就有充分的理由对商业前景保持乐观。而且，今天AI技术在金融业、生物制药、娱乐业等主流产业已经有了大量的应用，何愁没人埋单？正如昔日的互联网产业，泡沫破裂后的轻装上阵，才能走得更好。

当然，乐观之余，也不能低估这轮AI泡沫破裂引发的经济阵痛。2001年的互联网泡沫破裂，纳指最高跌幅达到76%，很多激进的投资者因此倾家荡产。本轮AI泡沫的“厚度”只多不少，因为经历了此前全球大放水的推波助澜，还有全球地缘政治高度紧张的高风险因素，任何一片雪花都有可能引发雪崩。对AI泡沫破裂在全球资本市场引发的蝴蝶效应，要保持高度警惕。