不再“话痨”的美联储，会给市场带来什么？

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走出“作茧自缚”

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美联储要“少说话”

关于新任美联储主席凯文·沃什的主张，大部分媒体和投资者可能集中于“降息”和“缩表”上，今天说一个很多人平时不太注意的他的观点：未来的美联储，可能会故意“少说话”。（关于他的降息+缩表的主张解读，可以看文章《》）

这是凯文·沃什在听证会上明确表达的观点，他不仅反对“前瞻性指引”，甚至还暗示：

未来美联储应该减少讲话、减少发布会、减少点阵图、减少给市场“画路线图”。

前几年，国内的金融圈有一种观点，认为中国央行要向美联储学习，要经常与市场沟通，要加大透明化，要做好市场预期管理。实际上，这几年，中国央行与市场的沟通频率加快，也在报告里频频提到“加强预期引导”。

可学了半天，“师傅”却开始转向了，难怪很多人听后的第一感觉是一堆疑问：“这不是倒退吗”“央行不是应该越透明越好吗”“市场不是最怕不确定性吗”。

但问题恰恰就在这里，中国央行以前预期引导不足，但美联储可能在预期管理的道路上走得太远，以至于自己不堪重负，想要“走下神坛”了。

央行透明度是否越高越好呢？

过去15年，美联储越来越透明，越来越爱沟通，结果市场反而越来越脆弱，甚至出现了一种非常奇怪的现象，市场不再分析经济，而是在分析美联储一句话里的语气。

所以，想要理解沃什的主张，一定要先理解，美联储是怎么从“神秘力量”变成“话痨央行”的？

（本文根据近期直播内容撰写，每周三中午11点30分有财经深度直播，欢迎预约）

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央行变成了市场预期管理机构

全球投资者可能已经习惯了现在这种环境，每次FOMC会议后，都要有发布会，有经济预测，定期出点阵图，平时官员还要轮番出来讲话，市场从这些碎片化的信息中，天天解读“鹰派”“鸽派”。

但实际上，这在美联储的历史上是非常新的东西，仅仅在上世纪90年代之前的美联储，甚至连“是否加息”都不主动公布。

最经典的一句话来自格林斯潘：“如果你听懂了我说的话，那我一定表达错了。”

上次我引用这句话时，有人说，我怎么记得这后半句是“那一定是你理解错了”，实际上，格林斯潘的用辞故意说得两种翻译都可以，刚好体现了当时美联储的管理哲学：央行必须保留模糊性。

沃什在就职典礼上，对格林斯潘大加赞扬，却对自己的老上司伯南克只字未提，也代表了他本人的政策倾向。

为什么呢？沃什认为，货币政策面对的是一个不断变化的经济系统，美联储要像一个“战场指挥官”一样，根据实时情况灵活调整政策，就需要不断推翻自己的判断，没法提前把未来的政策路径说得太明白。

真正改变这一管理哲学的是2008年金融危机，当时利率已经降到零附近，金融市场仍然处于冻结状态，传统货币政策失效了。

于是，美联储除了QE外，还发明了一个新工具——前瞻性指引，不仅告诉市场今天利率是多少，还告诉你未来几年可能会怎样，比如“长期维持低利率”“在失业率降到某个水平前不会加息”“未来一段时间保持宽松”，本质上是想影响市场预期。

于是，美联储在伯南克时代，形成一整套系统性做法，开始越来越像一个“预期管理机构”，在耶伦时代进一步强化，到鲍威尔时代达到极致。

但与此同时，全球金融市场也渐始形成一种依赖，不再关注经济本身，而是关注美联储是怎么想的，资产价格越来越依赖央行语言。

大家应该都记得，每次FOMC开会，投资者不是分析货币政策本身，而是分析“higher for longer”有没有删掉，“somewhat”这个词还在不在，鲍威尔发布会用了几个“confident”，甚至有量化策略专门跟踪美联储讲话里的词频变化。

这其实加强了金融脆弱性。

市场初尝“苦果”是2013年，伯南克只是暗示未来可能缩减QE，仅仅是暗示了一下，结果全球市场直接暴跌，美债收益率飙升，新兴市场资本外流，很多国家汇率崩盘。以至于“缩减恐慌”（Taper Tantrum）这个词后来被市场专门用来形容一种现象：美联储只要释放收缩信号，不需要真的释放，就会引发市场的一轮下跌。

而另一个陷阱是心理学上的“承诺一致”现象。

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作茧自缚的“太迟先生”

“承诺和一致原理”是一个心理学现象，是指个体在‌主动、公开、自愿‌做出承诺后，会因内心对言行一致的需求，而更倾向于采取与承诺一致的行为，以减少认知失调，并维护自我形象。

最典型的工具，就是点阵图。

点阵图的每一个点代表一个联储官员对未来利率路径的预测，这个工具的设计目的是为了提升政策透明度。但在现实中，市场把它当成了美联储对未来的承诺而不是个人预测，反过来去验证美联储的利率路径，让美联储体验到“作茧自缚”的感受。

最经典的美联储“翻车惨案”就是2021年的“通胀暂时论”。

当时美联储在CPI走高时，持续强调，通胀只是“暂时性的”，认为供应链恢复以后，通胀会自然回落，所以迟迟不愿加息。

结果后来，通胀一路冲高，美国CPI一度超过9%，美联储不得不用历史级别的暴力加息补救，鲍威尔也因此被懂王‌起了个绰号——‌“太迟先生”‌（Mr. Too Late）。

虽然，美联储的发言、点阵图等，只是对市场的预测，而非承诺，但说出去的话，泼出去的水，市场已经将其看成承诺，美联储就会因为信誉担忧而不愿意立刻转向。

当市场对央行沟通形成高度依赖后，央行开始陷入一个悖论：你越沟通，市场越依赖沟通；市场越依赖沟通，你越不能随便改变措辞。

最后，央行反而失去了自由。

这就是沃什所说的：前瞻性指引会降低政策灵活性，不能提前给市场写“剧本”。

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预测市场，易被打脸

回到开头的问题，央行透明度是否越高越好？

越来越多人开始意识到，央行释放的信息太多，未必是好事，现代金融市场会过度交易央行信息，事实上，很多时候，并不是经济基本面变了，只是某个联储官员措辞变了。

以前一年开几次会，现在几乎天天都有联储官员讲话，结果市场每天都在重新定价，资产波动越来越短周期化，长期资金反而更难做决策。

这其实是一种“噪音货币政策”，沃什强调“政策独立性”并不是独立于政府，而是央行不应该给市场提供“确定性幻觉”，如果央行天天指导市场、预测未来，最后就会不断打脸，信誉反而下降。

所以他提出：少讲话；少开发布会；少给短期路径；减少点阵图；更多内部辩论。

同样体现他的这一理念的，还有他对通胀指标的选择。

美联储传统用的指标是核心PCE，它的做法是把食品和能源这两项剔除掉，因为这两项波动特别大，容易干扰判断。

但沃什不太认可这个逻辑，凭什么只剔除鸡蛋和汽油，这其实是经验主义。他更偏好两种指标：修剪均值（trimmed mean）和中位数（median），前者指去掉一个最高值和一个最低值，再取平均值——这两种指标都是用统计方法过滤噪音，体现了沃什不人为干扰信号的理念。

沃什认为，真正稳健的系统，必须允许分歧存在，一致性太强，反而容易形成群体思维，而群体思维与很多大型金融危机都有关系。

当然，沃什这个思路争议非常大。

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投资者面临的三个变化

很多经济学家认为：现代金融市场规模太大，像养老金、ETF、量化基金、高杠杆机构，都已经高度依赖利率路径预期，如果央行突然减少沟通，市场可能会频繁误判，波动会明显增加。

还有人担心，这种透明度下降，会不会削弱民主监督，让美联储会重回80年代以前那种“政策黑箱时代”——这种担心不无道理，美联储权力极大，如果又变得神秘，市场会怀疑这些政策背后是否有利益勾结？

如果未来真的是“少即是多”的央行时代，投资者会面临三个变化：

第一，市场波动率可能长期抬升，因为政策的确定性下降了。

第二，短线交易难度会变高，过去很多交易其实是在赌联储措辞。未来这个锚可能变弱。

第三，真正研究基本面的能力，反而会重新变得重要，如果央行不给你“剧透”，你只能自己研究经济。

这可能会让市场重新回到：“资产定价基于长期逻辑”，而不是“央行一句话”。

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重新学会面对不确定性

实际上，沃什并非放弃了美联储调节市场的职责，而是更偏向传统的精英决策逻辑。

过去几年，市场喜欢交易每个月非农、CPI、PCE的细微变化，重要数据出台的时点，整个市场变成一场“数据竞猜游戏”；但沃什更关注的是AI是否提升生产率，是美国长期供给能力，是产业资本开支，这些长期的宏大的变化。

他经典的言论是：利率小数点后的数字不重要，前面的数字才重要。

所以沃什未来可能会弱化短期数据依赖，强化长期叙事，货币政策可能重新回到“结构性判断”，而不是天天盯一个月的数据波动。

沃什真正挑战的是，全球央行形成的一整套“沟通型货币政策”，一个“少说话”的美联储，将让市场重新学会面对不确定性。

沃什的政策会给我们的投资带来哪些变化，欢迎加入我的圈子，跟我们一起跟踪未来的变化：

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