东方证券并购闯关：“一参一控”悬而未决，上海证券合规旧疾又添变数

出品|拾盐士

作者|多面金融工作组

一边推进收购上海证券，一边豪气分红。东方证券正在用真金白银平衡并购期的股东情绪。

7月14日，东方证券官网发布2025年度A股分红实施公告，将于7月20日以每股0.2元的标准派发末期现金分红，本次A股分红金额超14亿元。叠加H股分红，2025年其A股、H股分红合计已达26.99亿元，同比增长超80%，占年内归母净利润比例近48%，较2024年提升3.7个百分点。

图片来源/东方证券官网公告

高额分红的时点值得玩味。7月4日，东方证券披露收购上海证券的最新进展：公司已于5月7日在上交所完成并购预案披露，目前相关审计、评估工作仍在推进。

图片来源/东方证券官网公告

香颂资本执行董事沈萌指出，当前正值收购上海证券这一关键节点，东方证券此时仍选择提高现金分红水平，有利于安抚股东情绪、削减现有股东对并购行为的抵触态度，也能够进一步吸引未来股东的支持。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，东方证券用溢价发行与“锁分红”安抚了股东情绪，双方业绩与政策助推的正向协同也有利于其稳住估值。但他同时提醒，在并购征途上，“一参一控”的监管整改要求以及并购后的合规风控整合，仍是东方证券必须跨越的两道关卡。

并非简单“强强联手”

并购进程万事俱备只欠东风

东方证券与上海证券同为注册地上海的综合类券商，先后成立于1998年、2001年；东方证券2015年登陆上交所、2016年挂牌港交所，截至2026年一季度末资产规模5164.75亿元，收购标的上海证券体量较小，2025年末资产仅958.66亿元。

此前接连发生的高管变动中，东方证券与上海证券的并购意象便初露端倪。

2025年12月，东方证券原董事长龚德雄因工作调动辞任，转赴上海证券第三大股东上海国际集团任总经理；2026年2月，原上海国际集团副总经理周磊，转任东方证券第一大股东申能集团副总经理，3月20日经股东大会审议正式出任东方证券董事长。

图片来源/东方证券官网公告

这一次高管“互换”，也为双方之后的并购工作打通了壁垒。

4月19日，新董事长履职刚刚“满月”，东方证券公告已与上海证券股东签署《意向协议》，筹划以发行A股股份以及支付现金的方式，收购上海证券100%股权，A股次日起停牌。5月7日并购预案正式披露，股份支付93.75%、现金支付6.25%，初始发行价10.49元/股，后因并购前分红实施微调至10.29元/股。

图片来源/《东方证券股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案》

以这次停牌前4月17日东方证券A股收盘价9.34元为准，发行定价已溢价约10%，而按2026年一季度末数据计算，本次交易对应市净率约为1.03。

柏文喜指出，东方证券溢价发行在逻辑上是为了让自身能以更少的股份实现并购，同时意味着换购方获得的股权将更少，从而变相实现对现有股东的保护。

回看双方的近期业绩，本次并购也称得上强强联手。

2025年年报数据显示，东方证券该年度实现营收153.58亿元，同比增长26.18%，年内其录得归母净利56.34亿元，同比增长68.16%，创近十年来新高，基本每股收益达0.65元，年内增幅已超75%，综合来看，东方证券经营情况整体向好。

图片来源/东方证券2025年年报

在2026年第一季度，东方证券成功延续了这一增长态势，该季度内其营收、归母净利润分别达40.9亿元、15.87亿元，较2025年同期各实现5.29%、10.55%的增长。

相比之下，上海证券的营收规模较小，但从年报数据来看其盈利能力却并不弱。

2025年，上海证券实现营收34.25亿元，同比增长近20%，年内归母净利润达13.23亿元，较2024年相比增幅已达38.8%，其盈利能力正稳步上升。

而以期末净资产额为计算基准，其年度净资产收益率为6.68%，与东方证券6.81%的数据差距也并不悬殊。

以各自最新财报数据为准，并购后东方证券总资产规模将提升至6123.41亿元，东方证券在并购预案中表示，本次交易完成后其资产总额将有望跻身行业前十。

沈萌分析，上海当前的国际金融中心建设正在持续推进，东方证券和上海证券同为本地券商本就拥有经营环境优势，二者合并也将进一步增强其竞争力。

并购双方同为上海券商，也承接到了双重政策助推。2024年9月证监会“并购六条”、2025年5月修订《上市公司重大资产重组管理办法》，从包容性、支付灵活度、审核效率上为券商合并扫障；地方层面上，2024年末上海发布2025—2027年规划，打造并购重组先行区、示范区，本地券商合并天然承接政策红利。

柏文喜表示，并购双方本次交易是“做强”而非“救穷”，加之多项利好因素叠加，市场也会愿意给出积极回应。

7月11日伦交所给东方证券ESG评级B+，在GICS三级资本市场行业50家A股公司中并列第二；东吴、国金、平安、穆迪等多家机构研报均认可并购后的业务拓展与区域优势。

利好因素叠加之下，这桩并购看似已可乘风直上。但不可忽视的是，双方各自存在的合规风险敞口，可能在最关键的审核环节“掉链子”。

合规考验不容忽视

“一参一控”亮红灯，标的反洗钱罚单压身

监管合规这道关，东方证券恐怕未必能轻松过。其面临的第一道坎就是“一参一控一牌”的牌照冲突。

本次并购前，东方证券的公募基金布局已较为成熟，其持股长城基金、汇添富基金，并通过全资子公司东证资管持有一块公募基金牌照，符合《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》（以下简称“《管理办法》”）中对于公募基金管理人“一参一控一牌”的监管要求。

图片来源/天眼查

然而在本次并购完成后，前海联合基金这一由上海证券全资控股的公募基金，也将并入东方证券旗下，届时东方证券便已是“两参一控一牌”，或触及监管上线。

《管理办法》中虽对于并购重组主体给予一定的包容空间，但若交割后一定期限内仍未拿出解决方案，合规风险将从“暂缓”转为无法避免。

图片来源/《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》

券商同行已有前车可循。此前，国泰君安在合并海通证券后也面临着“一参一控”合规问题。

2025年1月证监会曾在准予并购批复中要求其在一年内上报具体整合方案、明确时间表，国泰海通董事长朱健也在当年4月的业绩会中表示将响应监管要求适时披露解决方案。截至2026年7月17日其已完成并购整体交割，然而该问题的落地整合细则却仍未公布。

而同样面临这一问题的国联民生，在近期已开启合规整合实践。6月30日公告与受让方签《产权交易合同》，以1.53亿元转让所持中海基金33.409%股权，待证监会核准后不再持有。但即便如此，其旗下仍控股国联基金、民生基金两家，后续整合还没完。

沈萌表示，当前监管端对于券商并购行为产生的“一参一控”问题给予了较大的包容度，但东方证券等券商仍需在后续并购进程中解决该合规问题，目前来看可选取的整合途径有出售牌照、注销牌照、业务合并等。

另一方面，作为标的公司的上海证券自身也存在着明显的合规瑕疵。

2025年11月，上海证券一营业部曾因多次出现合规内控问题，收到浙江证监局出具的警示函。但隐患并未就此消除，2026年3月，上海证券又未按风险制定洗钱风险管理制度、未按规定开展客户尽职调查、未按规定报告可疑交易，被央行上海分行处以罚款265.06万元，创下上海证券成立以来的最高行政处罚纪录，更是2026年上半年央行系统对券商开出的最大单笔反洗钱罚单。

图片来源/浙江证监局、央行上海分行官网

事实上，东方证券在吸收合并过程中，早已暴露出合规风险传导的隐患。

曾为其全资子公司的东方投行虽于2024年9月正式并入，但在并入前后屡遭点名。而随着其由独立法人转为东方证券内部部门，历史合规包袱并未随之剥离，反而持续发酵。

图片来源/证监会官网

今年以来，这种风险传导效应仍在持续。2026年3月，东方证券直接收到上海证监局警示函，违规事由直指其早年收购的东方花旗证券（东方投行前身）在广誉远项目中的未勤勉尽责。

合并前东方投行便合规问题频发，而如今“东方投行”只是东方证券内部业务部门之一，其此前所有的负面历史、合规风险也将由东方证券全盘承担，而从近期的监管处罚情况来看，东方证券已受到了明显的负面影响。

正如柏文喜所言，若并购后整合不力，上海证券的历史违规极有可能重蹈东方投行的覆辙，将风险反向传导至母体。鉴于本次交易本身即面临“一参一控”的监管考验，若合规风险进一步叠加，或将加剧后续交易进程的不确定性。