首个NewCo退出后，自免一哥的下一步在哪？

吴妮 | 撰文

又一 | 编辑

2015年，正当陈博主导的PD-1抗体特瑞普利单抗顺利推进时，他却做出了离开君实的决定。对外说法是他觉得自己更适合初创企业的经营管理。2016年，他创办了康诺亚。

此后的10年里，他验证了自己打造一家Biotech的能力。康诺亚成为自免一哥，一年内完成4个NewCo，与阿斯利康、石药达成合作，逐渐积累了向Biopharma转型的本钱。

今年3月，其合作孵化的Ouro Medicines被吉利德科学以16.75亿美元首付款、合计最高21.75亿美元收购。作为股东，康诺亚分得约2.5 亿美元首付款。这笔首付款直接让康诺亚在上半年扭亏为盈。

丰厚的现金流和价值落地的管线，让康诺亚具备确定性。2026年二季度，公募基金医药板块的调仓动作里，康诺亚悄然成为加仓前五名中的首位。

随之而来的问题是，康诺亚要延续薄利多销的BD模式吗？近期，市场消息称，康诺亚的BD负责人已经离职，陈博决定亲自接手BD事务。这位科学家出身的创始人，如今要亲自坐到谈判桌前。故事的走向，正变得耐人寻味。

另一方面，康诺亚已经开始自主商业化，作为一家靠BD起势的公司，能否真正跨越Biotech向Biopharma的那道分水岭，以及能做到什么规模，没人知道。

一位关注康诺亚的投资人称，康诺亚手上的现金可以让他犯两次错。

薄利多销的生存逻辑

在PD-1时代，君实靠核心大单品拓益的持续放量驱动增长，用六年时间完成了从biotech到biopharma的跨越。

轮到康诺亚，这条路走不通了，需要绕开PD-1这个百年难遇的靶点。陈博转向自免赛道，同时切入新的肿瘤靶点，也不再押注单一重磅单品，而是靠多条早期管线的对外授权来变现。

但第一单海外BD往往都做得很艰难。

“那几年因为疫情，公司没法出国，也没法参加行业会议面对面交流，海外市场根本不认识康诺亚这个企业。”康诺亚BD负责人此前在接受财联社采访时回忆道。

最终，在2023年2月，康诺亚将CMG901（CLDN18.2 ADC）的独家全球开发权益授予阿斯利康，首付款6300万美元，交易总额最高超11亿美元。而在今年7月底，CMG901治疗晚期胃癌的全球Ⅲ期CLARITY-Gastric01研究顺利达到OS主要终点，也证明当初阿斯利康没有看走眼。

不过，这个项目并非康诺亚独立完成。CMG901是康诺亚与乐普生物合作研发的产物，康诺亚提供早期研发能力，乐普生物贡献ADC技术平台和生产能力。

这种合作模式并非孤例。CM355（CD20×CD3双抗）针对复发/难治性非霍奇金淋巴瘤的临床开发及商业化也是康诺亚与诺诚健华合作的。

对当时的康诺亚来说，自己不可能把所有项目的临床开发都包揽下来，将后期临床开发的重任交给更有经验的国内外企业，不失为一种扬长避短的打法。

NewCo模式兴起之后，仿佛给瞌睡的人送枕头。做NewCo不需要死磕MNC，也不需要先在国内做完临床再出海。NewCo偏好早期资产，这恰恰是康诺亚最擅长的事。

NewCo模式的关键，除了资产本身，就在于找到靠谱的投资机构。据Crimson Gateway，联合创始人、CBO彭巍介绍，当时海外基金的普遍做法是参考国内头部投资机构的配置方向，重点关注LAV、启明、高瓴等旗下投资组合中研发进度靠前的资产。康诺亚是其中之一，高瓴资本、礼来亚洲基金、博裕资本、联想之星等机构均在其股东名单之中，构成了一种专业层面的背书。

康诺亚成了NewCo潮中的积极分子。它在首付款上并不贪高，做了四个NewCo，Belenos的1500万美元（获约30.1%股权），Ouro Medicines的1600万美元（15%股权），Timberlyne的3000万美元（获约25%股权），以及Prolium Bioscience的1750万美元（与诺诚健华按各50%的比例合计获得），加起来还不到7000万美元。

康诺亚的逻辑很清晰，尽早拿到首付，快速推进临床试验。只要有一个项目取得临床成功，就可以覆盖研发成本。今年Ouro被吉利德收购，已经验证了这套策略的可行性。

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自免赛道的BD环境变了

“康诺亚是国内第一批聚焦自免领域的公司。当行业尚未看清自免赛道价值时，康诺亚已经完成了靶点卡位——IL4R、IL-13、TSLP、TCE这些方向，放在当年看也是比较超前的选择。"彭巍回忆道。

而且康诺亚动作很快。CM310是全球第二款、国产首款获批上市的IL-4Rα抗体药物；TSLP单抗CM326是中国首个进入临床的国产TSLP单抗，全球进度排第三。

管线之间也有清晰的协同逻辑，IL-4Rα单抗与TSLP单抗互为补充，覆盖不同作用层次，在单抗之后，康诺亚又布局了长效TSLP×IL-13双抗CM512，国内临床进展同类第一，全球仅次于赛诺菲。8月10日，CM512在治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉的II期临床试验中达到全部研究终点，进一步验证了这套快且扎实的打法。

前瞻布局之外，康诺亚也确实有几分运气。原本TCE完全是肿瘤方向，招股书显示，CD20×CD3双特异性抗体CM355的适应症是淋巴瘤，BCMA/CD3双抗CM336的适应症是多发性骨髓瘤。

2024年4月，Nature Medicine等权威研究证实CD3×CD19 TCE在系统性红斑狼疮等自免疾病中的潜力，TCE自此被纳入了自免的新战场，也成为BD的新热点。

彭巍称，“康诺亚的CM355和CM336在当时没有人体数据，但优势在于分子质量经得起尽调、且IND已经获批，可以直接授权到海外上美国临床，稳稳站在了2025年自免NewCo第一梯队。”

于是，2024年11月，康诺亚将CM336的全球（除大中华区）权益授权给NewCo公司Ouro Medicines。2025年1月，康诺亚又与诺诚健华共同将CM355的部分权益授权给NewCo公司Prolium Bioscience。

彭巍分析，“当年抗体公司鲜少像康诺亚这样重仓自免领域的，而现在自免已成为仅次于肿瘤的第二大赛道。同一靶点上，往往有多个质量相近、阶段相仿的候选药物，差异化空间收窄。而且NewCo模式成为行业共识后，优质早期资产的供给大幅增加，竞争日趋激烈。”

当今的竞争格局之下，康诺亚想持续此前的BD战绩，可能会面临更大的挑战。但同时，康诺亚也有其独特的优势。康诺亚的技术平台在过往交易中得到验证，也在BD交易方面积累了丰富的实战经验，更懂得如何与潜在合作方谈判。特别是对于大型基金和MNC而言，在同等条件下，有BD track record的公司是更为稳妥的选择。只要开价不过于激进，相比一些没有做过交易的biotech，获得合作方青睐的概率较高。

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从卖管线到卖药

截至2026年6月30日，康诺亚商业化团队已超500人，覆盖1600多家医院，做好了成为一个biopharma的准备。

2026上半年康诺亚净利润预计不低于12亿元，实现历史性扭亏。但扭亏的关键来自出售Ouro Medicines股权的16.8亿元一次性收益。扣除这笔非经常性收入，唯一商业化产品司普奇拜单抗2026上半年收入3.9亿元，同比增长132%。增速虽快，但绝对值放在自免赛道里仍然很小。

对标产品度普利尤单抗2026年上半年全球销售额超过108亿美元，中国市场收入也在数十亿规模，2024年‌国内医院端‌的销售额为‌18.41亿元。只能说，康诺亚面对的是一个已经被巨头教育成熟的市场，在自免这个慢病赛道里和赛诺菲正面竞争，目前的体量远远不够。

后续管线的接棒能力，是康诺亚商业化长期增长的核心看点。

康诺亚多数核心管线已通过对外授权实现价值变现，特别是Claudin18.2 ADC药物CMG901，全球权益在阿斯利康手里，康诺亚只能拿到里程碑和分成。

CM326在国内的权益则交由石药集团主导商业化。目前长效TSLP×IL-13双抗CM512是国内权益握在手中，有望自主商业化的核心资产。CM512治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉的II期临床研究已达到全部研究终点，预计2026年下半年启动III期。

可以预见，康诺亚会步入一个科学家并不擅长的阶段，商业化运营、大规模团队管理、精细化费用管控，这些都不是研发出身所熟悉的领域。

但就如上述投资人所说的，“康诺亚这两年为自己争取了一段相当宽裕的研发窗口期，管线推进的空间和灵活性都会大不一样，也自然带来了更多想象空间。这或许正是部分机构选择在这个阶段加仓的原因。哪怕中途出现短期波动，也有足够的时间和余地来调整纠偏。”