金属周报 | 通胀降温加息定价续降，金银偏强运行铜价高位震荡

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文 | 对冲研投研究院

编辑 |王旭军

摘要

本周金属价格整体偏强运行，贵金属延续升势。宏观层面，通胀延续降温趋势，市场对美联储9月加息的定价进一步降至35%附近，交易员不再完全计价年内加息；消费者信心指数大幅回落，美元指数再度走弱。地缘层面，美伊谈判陷入僵持，霍尔木兹海峡持续未能恢复通航，国际油价再度上涨，能源价格对通胀的潜在推升仍未出清。产业层面，铜精矿TC加速下行至-176.22美元/吨再创历史新低，LME库存降至20.5万吨、现货升水飙升至416美元/吨，临近交割软逼仓迹象显现；美国铜关税决定临近，COMEX库存续创历史新高，全球库存向美国集中的格局未改。

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核心关注

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事件速览

本周金属市场的核心变量来自美国通胀数据与美伊谈判僵局两条线索，前者确认降温、后者转向僵持，宏观约束进一步松动但风险事件尚未出清。

通胀数据全线回落。8月12日公布的美国7月CPI同比上涨3.4%，与预期一致，前值3.5%；核心CPI同比放缓至2.5%。随后公布的7月PPI环比持平，6月数据修正后下降0.1%；7月PPI同比上涨4.7%，低于预期的4.9%和前值的5.5%，进一步确认5月通胀高点。数据公布后，市场对美联储9月加息的定价由上周的44%附近降至35%左右，交易员不再完全计价年内加息。需要指出的是，由于PPI大部分在月初采集，7月底油价大幅上涨的影响尚未反映，部分机构预计8月PPI将走高，年内加息的可能性并未完全消除。通胀结构上，能源与传统商品通缩主导整体回落，但7月计算机软件及配件价格同比上涨21.2%，AI产业投资热潮正从投资端向消费端传导，构成新的结构性通胀压力。周五公布的7月零售销售月率意外下降0.6%，预期为增长0.1%，消费者信心指数亦大幅回落，美元指数再度走弱，金属价格获得提振。

美伊谈判转向僵持。与上周连续释放积极信号不同，本周谈判陷入停滞：伊朗与阿曼虽就霍尔木兹海峡航运路线达成一致，但仍需举行下一轮谈判；伊朗"巴斯基"准军事组织新任负责人称海峡"处于伊朗的控制和管理之下"，美国总统特朗普则表示美国对该水道拥有"完全控制权"，伊朗最高领袖顾问更威胁若条件得不到满足将采取"进攻性战争"策略。海峡持续未能恢复通航，国际油价周内再度上涨，Brent原油周涨幅约6%，能源价格居高不下对全球经济的负面影响担忧加剧，市场风险偏好受挫，对金属价格形成阶段性抑制。

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归因分析

从直接触发因素看，CPI符合预期与PPI不及预期共同强化了通胀回落的趋势判断，加息定价继续回落，美元指数走弱，为金属价格提供了宽松侧的支撑。但通胀利好已被市场充分计价，数据落地后资金开启阶段性盈利兑现，市场情绪从宽松预期驱动的持续改善转向审慎观望，金银均在周内出现高位回调。

从约束因素看，两条线索限制了宽松交易的进一步推进。一是美国财政赤字扩大与国债供给压力：本周30年期美债拍卖利率创2001年以来新高，投资者正在提高对长期财政风险的补偿要求，美债收益率下行空间受到显著约束。二是日本央行9月加息预期已超70%并考虑此后加快步伐，市场对日元套息交易集中平仓带来流动性冲击的担忧升温；不过当前套息头寸拥挤度已较2025年8月明显缓解，美日利差仍处高位，短期直接触发集中踩踏的概率偏低。

从产业因素看，铜的供应收紧继续向冶炼端传导，但需求端抑制同步加深。矿端，钢联铜精矿TC指数8月14日报-176.22美元/吨，周降3.30美元/吨，再创历史新低；SMM现货TC报-176.42美元/干吨。库存端，LME铜库存8月14日降至20.50万吨，周度去化约1.3万吨，现货升水自115美元/吨大幅走强至416美元/吨，注销仓单占比维持高位，临近交割日软逼仓迹象显现；COMEX铜库存升至66.71万吨（73.55万短吨），续创历史新高，CL价差虽小幅回落但维持高位，美国延续虹吸非美市场库存。与供应收紧相对的是，国内上海1/吨转为贴水170元/吨，电解铜杆开工率59.3%、电缆开工率62.25%，虽边际企稳但仍弱于季节性水平，高铜价对下游采购的抑制延续。

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金属品种其他重要数据事件周度速览

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贵金属：通胀降温延续升势，资金增仓与库存累积并在

价格方面，COMEX黄金主力合约收于4432.0美元/盎司，周涨幅0.70%，周内最高4469.0美元；沪金主力合约收于943.16元/克，周涨幅0.68%，8月17日续涨至955.72元/克。COMEX白银主力合约收于64.825美元/盎司，周涨幅1.61%，周内最高65.88美元。金银比由69.0小幅回落至68.4。

图1：COMEX金/COMEX银

数据来源：Wind

库存方面，COMEX黄金库存8月14日报2664.33万盎司，周降6.49万盎司，8月17日报2664.88万盎司；COMEX白银库存8月14日报33522.95万盎司，周增93.48万盎司。SHFE黄金库存113.68吨，周度基本持平；SHFE白银库存1111.21吨，周增53.19吨，自7月中旬的833.26吨持续累积。

持仓方面，8月11日当周，COMEX黄金非商业净多持仓21.79万手，周增约2.03万手，其中多头增仓23923手、空头增仓3617手；白银非商业净多持仓2.36万手，周增约1400手，其中多头增仓2821手、空头增仓1455手。

图2：CFTC金持仓

数据来源：Wind

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铜：TC再创历史新低，海外软逼仓显现与国内现货转弱并存

价格方面，COMEX铜周度收于6.6065美元/磅，周涨幅0.33%，8月17日报6.6125美元/磅。沪铜主力合约收于107690元/吨，周跌幅0.65%，周内最高108740元/吨；沪铜周均持仓量58.15万手，周环比增加2.76%。

供应方面，矿端紧缺继续深化。钢联铜精矿TC指数8月14日报-176.22美元/吨，周降3.30美元/吨，再创历史新低；SMM现货TC报-176.42美元/干吨。2026年1-5月全球铜矿产量937.9万吨，同比下降1.77%，其中智利产量同比下降8.82%，智利铜业委员会预计今年智利铜产量减少2.6%；1-6月中国铜矿产量、进口量分别同比下降1.67%、0.84%，7月铜矿砂及其精矿进口237.9万吨，同比减少7%；国内主流港口铜精矿库存76.64万吨，处季节性偏低水平。精铜端，7月国内电解铜产量112.68万吨，环比下降1.59%，同比下降4.04%，为近五年来首次同比转负，主因废产阳极板采购难及冶炼厂集中检修；1-7月累计产量814.8万吨，累计同比增长4.9%；SMM预计8月产量约113.9万吨，环比回升1.1%，但仍处低位。1-7月国内废铜产量132.98万吨，同比下降22.48%。

库存方面，LME铜库存8月14日降至20.50万吨，周度去化约1.3万吨，8月17日小幅回升至20.78万吨；LME现货升水自上周的115美元/吨大幅走强，周内一度飙升至416美元/吨，注销仓单占比维持高位，临近交割日软逼仓迹象显现。COMEX铜库存8月14日升至66.71万吨（73.55万短吨），续创历史新高，8月17日报66.88万吨（73.74万短吨）。国内电解铜现货库存8月13日报13.0万吨，8月17日明显累积至14.69万吨，单日增加1.69万吨；保税区库存3.05万吨，小幅回升。全球显性库存合计8月17日报105.40万吨，较8月10日的103.23万吨回升约2.2万吨，其中约八成囤积于美国，非美市场库存降至21万吨附近的历史偏低水平，总量回升与区域分化并存。

价差与持仓方面，上海1/吨一路走弱，8月14日转为贴水170元/吨，主因隔月Back月差进一步扩大、持货商移仓成本上升压制现货升水；8月17日回升至升水50元/吨。精废价差8月14日报4933元/吨，8月17日走扩至5623元/吨。8月11日当周，COMEX铜非商业净多持仓8.04万手，周增3265手；8月7日当周LME投资基金净多持仓4.91万手，周增20.57%。

消费方面，高铜价对下游的抑制延续但边际企稳：截至8月13日，电解铜杆开工率59.3%，周环比回升1个百分点；电缆开工率62.25%，周环比下降1.4个百分点，总体仍弱于季节性水平，部分下游企业受成品库存累积影响采购节奏偏缓。终端来看，8月家用空调排产1073万台，同比下降16.7%，其中内销下降24.1%；8月1-9日全国新能源乘用车零售同比下降17%；8月光伏组件排产预计环比小幅增加；1-7月新能源汽车产量901.43万辆，同比增长9.79%，储能与电力设备出口维持高景气。国内宏观层面，7月制造业PMI为49.2%，仍处收缩区间；1-6月电源投资同比下降3.2%，电网投资同比增长4%，三季度投资增速有望修复。

图3：全球精炼铜显性库存（含保税区）

数据来源：钢联数据

图4：铜精矿加工费

数据来源：钢联数据

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后续关注及风险提示

宏观层面，下周焦点转向政策沟通与增长验证。8月20日凌晨公布的美联储7月货币政策会议纪要，将呈现9比3投票维持利率不变背景下联储内部的分歧细节，重点关注官员对通胀及能源、关税冲击的判断；同日公布的中国LPR报价预期维持3.0%不变，美国当周初请失业金人数、8月21日的美国8月标普全球制造业PMI初值（预期53.8）将提供增长侧的交叉验证。8月21日日本7月CPI若超预期，将加速日央行加息节奏定价，需留意日元套息交易波动对全球流动性的扰动。8月底杰克逊霍尔全球央行年会上沃什的讲话是下一个关键政策窗口，市场预期其或重新放鹰以挽回抗通胀信誉，若鹰派不及预期，加息预期有望进一步修复。

地缘层面，美伊谈判僵持的局面能否打破是油价与通胀预期的关键变量。伊朗与阿曼的下一轮谈判、霍尔木兹海峡通航安排的推进情况，以及双方围绕海峡控制权的强硬表态是否转化为实际行动，决定能源价格会否继续推升通胀风险。若僵局延续或冲突外溢升级，8月PPI及后续通胀数据的反弹压力将重新收紧美联储的政策空间。

供需层面，铜重点关注三条线索：一是美国铜关税决定，特朗普对是否加征关税的裁决临近，若政策预期落空，美铜存在调整压力，CL价差与COMEX库存的走向将决定全球库存的再分配；二是LME交割日后的软逼仓演绎，现货升水416美元/吨的极端结构能否延续，以及非美市场库存降至21万吨后现货紧缺的进一步发酵；三是国内旺季备货的启动节奏，现货贴水与下游开工弱于季节性的局面能否随旺季来临而改善，TC击穿-176美元/吨后冶炼端亏损是否引发实质性减产。贵金属重点关注加息定价在数据真空期内的摆动、央行购金节奏的持续性，以及白银库存在COMEX与SHFE两端同步累积后，资金驱动与现货宽松之间的再平衡。

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