暴雷的风险

昨晚评论区有个话题，有读者想要听下解读，下图，咱们简单展开聊聊。

具体新闻是下面这条，其背后折射出的，是两种分化。

第一，是个人客户信用的分化，背后的本质是全社会的K型分化，这点全球其实差不多，具体我们在《》中，聊过老美的情况——事实上，AI大时代下，K型会加速再加速。

第二，是信贷机构间的分化，那些授信条件更宽松的互联网平台，比如下图提到的助贷平台，肯定是首先受到冲击，不乏暴雷的，因为长尾客户更多，而银行的信用贷，客群资质大概率会好很多（当然，标准化的消费贷ABS，也不仅仅是银行发，消金、租赁、互联网平台也发，核心是标准化ABS审核严，资质要好很多，实际风险其实比很多信用债都低）。

关于个贷不良的具体当前情况，我本来写了大概500字左右，分好几层维度，但想想还是删了，安全起见。

所以，我们格局放大，往外延伸。

我们年初就说，拥抱优质股权投资的大时代，尤其要注重股市的相对性价比，这里的性价比，其实有两层。

第一层，是基于股债性价比等，目前股市在大类资产中依然是最有性价比的——换句话说，钱从股市出去后，如果你追求一定的收益，还能去哪儿？最终还是得在股市寻找结构性机会。

第二层，是站在我们老百姓的微观层面来看，很简单的道理，当下，到底是去投资估值合理的优质行业龙头好，还是自己开店做生意好？

我举两个简单的例子。

10-15年前，到处都有6-8%的非标信托的时候，你股市里的高股息板块就是个笑话，我买非标，机构刚兑、回撤是0，你推我一个红利基金，不确定赚多少，还时不时来个10个点的回撤，那搞个der？

同样是10-15年前，我开个临街店铺，做个餐饮，投资回报率可能每年几十个点，那你股市里龙头企业10%的ROE，也不过尔尔嘛。

早些年，银行的消费贷客群，很大一部分，是gjf的，为啥？人家贷一笔钱出来，然后入股个辖区内的街边生意，靠年底分红都能套利，那何乐而不为？

那么，现在还有这样的非标吗？现在你觉得除了教培，还有什么临街的商业是能不亏钱的？毕竟，个贷不良里，大头的两块，除了房子断供，就是一时兴起想自己做点买卖的，这几乎就是返贫的最快通道。

之前还有个朋友来找我，合计着一起卖卖海鲜，后来做了一下深入分析，决定放弃，还不如拿钱买买投顾算球（非推荐，此处替换为沪深300或A500，也一样）。

如果理解这套逻辑，就能理解何为优质股权投资大时代了，当然，你不认可也无所谓，我只是说一些我自己认知内的东西。

说回市场。

1、从昨晚的美股，到今天的亚太，股市全面收涨，核心是美伊冲突有缓和迹象，油价跌，美债整条收益率曲线下行，利好股市，尤其是非美市场。

另外，昨晚英伟达带头反弹，科技有所回暖，但市场最关注的，还是今天晚上，或者说明天凌晨，美股盘后英伟达的财报和业绩说明会。

2、A股这边，几个热点。

第一，场子冷的很快。

今天成交量还是1.8万亿出头，和昨天差不多，对习惯了2万亿起步的A股来说，这已经算是寡淡了。

更重要的是，昨天有个变化，我们日常跟踪的拥挤度指标，跌到了45%附近，而此前还是48%左右，可谓是断崖式的下降。

下图，是25年以来，拥挤度指标的变化，可以看到，25年以来的中枢是42%不到，今年以来的中枢是45%左右，目前下降到了年内的中枢附近。

我认为，当前拥挤度指标比较合理的中枢，就是40-45%左右，如果到了45-50%也可以忍受一下（毕竟从美股的经验来看，头部个股成交额占比，确实是趋势性抬升的），而一旦越过50%，至少在目前的股市结构下，仍然有过热的嫌疑，当然，一个指标不能说明所有问题，但至少可以给大家提个醒。

不过，我个人觉得这是个好事哈。

这才有利于行情的扩散，而非资金追逐少数热点，所以核心观点还是此前说的，二季度的极致行情很难维系，下半年均衡配置的性价比会开始显现——比如今天，就是保险、券商两个非银板块开始发挥，我们下面会聊到。

对于拥挤度等指标的日常跟踪，可以看星球每天上午的全球和国内资金及市场解读，包括对TMT拥挤度、以及成长板块当前的胜率和赔率等解读，我晚上也一并详细聊了，下图。

3、第二，昨晚泸州发布了半年报，一个字，惨，下图，自己看吧。

如果把Q2单独拆出来，营收同比是-65%，净利润同比-80%左右，更加惨。

当然，我个人觉得，这个业绩，其实应该是预期内的，如果现在白酒企业业绩反而始终撑在某个高度，才是有问题的，具体逻辑，在《》中聊过，里面提过一张图，下图，白酒龙头的股价和新建商品房销售额，从21年开始都已经腰斩了，这是真实的数据，而白酒的销售额，始终都是扭扭捏捏的，不敢大大方方见人。

4、其中，关于泸州，还有个有意思的情况。

2025年，泸州中期分红20亿，年度分红65亿，合计分红85亿，是年度净利润的78%左右，如果按昨天的收盘价，股息率是6.82%。

但显然，这里存在股息率陷阱，如果泸州全年的净利润增速和上半年一样，且分红率还是78%，那么股息率就会变成3.86%，跌破4%。

这就是为何，对周期性行业，用股息率的逻辑去买入，会有点问题。

但是，泸州有个特殊情况。

其此前公布过一个，《2024—2026年度股东分红回报规划》，提到，26年，分红率不低于75%，且现金分红不低于85亿。

所以，假设其26年全年净利润增速和上半年一样，则全年净利润是61.3亿，而要分红的金额是85亿，也即分红率要达到接近140%。

换句话说，要保证85亿的现金分红，不仅要把今年赚的钱全分掉，可能还得开始用以前积攒下来的家底。

咱们撇开商业模式不谈，如果泸州真能说到做到，这从股东回报的角度来看，是个好事儿。

下图，我们聊到茅台的时候就说过，茅台账上趴着1400多亿的同业拆出，从股东回报的角度出发，是对资本配置效率的一种浪费。

5、第三，最后一个热点，是近期金融监管总局，发布了一份重要的保险新规。

兹事体大，正好有球友，星球里问了这个问题，我也做了完整回答，感兴趣的，可以参考下文。

从股市慢牛、长债逻辑，都有涉及到，尤其是对A股的慢牛，我依然看好，核心是机构的行为、监管的政策、宏观的背景、时代的趋势、全球的竞争等，都是能共振的。

对了，《》里，我们提到过，今年上半年，平安大幅用OCI账户加仓了高股息，这两天，另外两家家险资巨头发布了半年报，情况是类似的，再次印证了我们的观点：

中国太平：公司继续增加高股息股票配置，OCI股票规模，较年初+38.1%至1024.43亿港元；在股票中的占比，较年初+8.4%至43.3%。 新华保险：OCI股票规模，较年初+34.4%至518亿元；占股票比重，较年初增长+2.9%至20.7%。

最近保险股表现的挺强的，而且有2家险资，科技含量一直比较低，估计三季报的业绩也会不错。

今天券商和保险领涨，核心也是涨业绩，所以今天沪深300特别强，大家应该很难跑过。

就聊这么多。

求赞、在看。

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