金智维二次递表：市占率第一，但21亿赎回负债压顶

AI数字员工市场领跑，金智维携新业务再战港股。

8月21日，金智维再次向港交所递交上市申请。距离去年12月首次递表失效，刚好八个月。

这家连续三年蝉联中国AI数字员工解决方案市场收入第一的公司，招股书里的数字却不算轻松：2025年账面净亏损3.46亿元，经调整后仍亏损2700万元；截至2026年6月底，公司账面现金仅剩约0.72亿元，而与可赎回优先股相关的负债达到约21亿元。

一边是细分市场第一，一边是并不宽裕的现金和持续存在的经营亏损。金智维这次冲刺港股，面对的可能不只是“能不能上市”的问题。

市场第一，收入却没有跑出行业增速

金智维的行业地位并不差。根据弗若斯特沙利文数据，按收入计算，金智维2023年至2025年连续三年位居中国AI数字员工解决方案市场第一。2025年其市场份额为3.3%，第二、第三名分别为2.9%和2.1%，前五大厂商合计份额勉强超过10%。这说明金智维已经在一个仍较为分散的市场中建立了领先位置，但尚未形成统治级的影响力。

而如果把视角拉远，会发现企业级AI市场本身也在快速扩张。同样来自弗若斯特沙利文数据显示，中国企业级AI解决方案市场规模由2020年的143亿元增长至2025年的694亿元，复合年增长率达到37.1%。但很遗憾，行业需求的高速增长，并没有完全体现在金智维的收入曲线上。2023年至2025年，公司收入分别为2.17亿元、2.43亿元和2.56亿元，从2023年到2025年的两年复合增速约为8.7%。如果只看这组数据，金智维过去几年的增长并没有跟上行业的增速。

不过，2026年的金智维出现了一些变化。2026年上半年金智维实现收入6513万元，同比增长约42%；同期亏损约1.09亿元，相比2025年上半年的1.17亿元略有收窄。收入规模开始扩张，令人颇感惊喜的是，亏损也没有继续明显扩大。对于准备再次冲击港股的金智维而言，这或许是最近一段时间相对积极的变化。

但在积极的信号之下，拆解金智维的亏损数据之下涌动的暗流，似乎更有意义。

3.46亿元亏损看着吓人，但眼睛不能只盯着利润表

2025年，金智维净亏损达到3.46亿元。如果只看这个数字，很容易得出公司经营状况突然恶化的结论。但从经调整口径来看，情况并没有这么糟糕。2023年至2025年，公司经调整净亏损分别约为4900万元、295万元和2700万元。2024年已经非常接近盈亏平衡，2025年虽然重新出现亏损，但仍明显低于2023年水平。

拉大2025年账面亏损的主要因素，是可赎回优先股等金融工具的公允价值变动。这类项目属于非现金、非经营性因素，其变化并不直接等同于主营业务当年的经营亏损。但2700万元的经调整亏损，也说明金智维2025年的经营表现确实比2024承担了更大的压力。

首先是销售与研发费用的持续投入。2024年，销售费用6813万元、研发费用5573万元，两项合计约占收入的51%；到了2025年上半年，公司收入仅4598万元，销售费用2921万元、研发费用3161万元，两项支出合计超过当期收入，达到132.2%。这其中确实有为全年业务提前布局的因素，但从全年结果看，投入并没有换来同等幅度的收入增长：2025年公司收入仅同比增长约5.3%，经调整净亏损也重新扩大至2700万元。

接下来我们让时间来到2026年，金智维收入同比增长约42%，但经调整净亏损约5700万元，已经超过2025年全年。与此同时，公司研发开支达到4250万元，约占同期收入的65%，较2025年上半年3160.7万元进一步增加。

收入增长的同时，研发投入也在同步增加。对于仍处于AI技术迭代期的金智维而言，这部分投入未必意味着经营恶化，但至少说明，眼下的收入增长还不足以覆盖公司的高强度投入。

所以，金智维真正需要回答的，并不是“为什么一年亏了3.46亿元”。

更准确的问题是：在剔除相关会计因素后，公司为什么依然没有形成稳定的盈利能力？

项目制业务是主要收入来源，客户留存和回款是另一道考题

项目制是金智维长期以来的基本盘。2023年至2025年，公司项目制收入占比均在七成以上，2025年进一步升至76.9%。这种模式的特点是，收入往往伴随着具体项目落地，需要根据客户的业务流程和IT环境进行部署、实施和交付。金智维的客户又主要集中在银行、证券等大型金融机构，项目复杂度和交付周期通常高于标准化软件产品。这些特点本身并不是问题，但它们会直接影响企业的收入确认和资金回笼。

而这些问题，已经逐渐反映在财务数据上。从招股书数据上看，金智维应收账款周转天数从2022年的137天增加至2025年上半年的446天。另一方面，公司客户留存率从2023年的74%下降至2025年的66%，2026年上半年进一步降至60%。与此同时，金智维服务的客户数量仍在增加。2023年为564家，2024年增加至686家。金智维好的一方面是客户数量持续增加；不好的消息是，留存率下降、回款周期大幅拉长。而正如前文所述，为开发新客户的投入的销售成本，也在增加企业的运营压力。

另一方面，这意味着金智维现在面临的已经不是简单的“有没有客户”，而是如何提高现有客户的持续贡献，以及如何把项目收入更顺畅地转化为现金。这也是项目制商业模式能否进一步规模化，需要面对的现实问题。

AI Agent开始放量，但能否承接住未来的营收压力

在这样的背景下，金智维也并非裹足不前，而是把新的希望放到了AI Agent。最新招股书显示，公司已经推出Ki-Agent企业级智能体平台。与此前以RPA、AI数字员工为主的业务相比，AI Agent试图进一步向复杂任务处理和跨系统协同延伸。

更重要的是，这一次已经不只是产品概念那么简单。2023年至2025年，Ki-Agent收入分别为496万元、1136万元和1645万元。到了2026年上半年，Ki-Agent收入已经达到1899万元，占公司同期总收入的29.2%。

这意味着Agent业务正在迅速进入金智维的收入结构。对于一家已经服务超过1600家客户、拥有超过270家银行和130家券商客户的企业来说，新的产品如果能够在现有客户中进一步落地，理论上确实存在一定的交叉销售空间。

但这条路同样有现实约束。AI Agent正在成为企业级AI领域新的竞争焦点，金智维过去依靠RPA和AI数字员工积累的行业经验，能否在新的产品周期中继续转化为竞争优势，还需要更多收入数据来证明。更直接的问题则是，Agent业务增长得足够快，但能不能快到改变整个公司的盈利结构？这可能是金智维接下来最需要证明的一件事。

此次二次递表，金智维面对的局面并不简单：一边是连续三年的细分市场第一和快速增长的Ki-Agent，另一边则是仍未稳定盈利、客户留存率下降、应收账款周期拉长，以及相对有限的账面现金。港股IPO能否成为公司解决资金压力、完成业务转型的重要一步，最终仍要回到一个最朴素的问题：金智维能不能把已有的客户和市场地位，真正变成持续增长的收入和利润。