什么是RWA永续合约？将股票和商品交易视为加密货币交易

现在，加密货币交易所允许你全天候交易特斯拉、黄金、石油，甚至像SpaceX和OpenAI这样的IPO前公司，它们都以永续期货的形式存在，而且可以使用杠杆，无需持有任何股票。本指南将解释RWA永续合约的运作方式，合约如何追踪区块链无法直接访问的资产，当股市收盘而永续合约仍在运行时会发生什么，以及永续合约发起者迄今为止最雄心勃勃的扩张计划背后存在的真正风险。

要点

• RWA 攻击者将加密货币式的永续期货引入链下资产，例如股票、商品、货币和私营公司。

• 这些合约仅提供价格敞口，不提供所有权、股息、投票权或对标的资产的任何索取权。

• 预言机是核心风险层，因为它决定合约跟踪的链下价格以及可能导致交易者被清算的价格。

• 封闭市场缺口使得股票和商品交易者在结构上与全天候 24/7 与实时现货市场进行交易的加密货币交易者有所不同。

• RWA 持有者最好被理解为交易和对冲工具，而不是持有股票或代币化股份的长期替代品。

加密货币领域交易量最大的工具——永续期货——已经开始蚕食其他金融领域。这种杠杆式、永不到期的合约主导着加密货币的交易量，如今已不再局限于比特币和以太坊：在越来越多的交易平台上，你现在可以在周日凌晨3点开立特斯拉股票的杠杆头寸，通过自托管钱包做空黄金，或者交易追踪SpaceX、OpenAI和Anthropic等从未在任何证券交易所上市的公司的合约。Coinbase本月推出的针对这些公司IPO前永续期货交易引发了广泛关注，而去中心化交易平台也已悄然上线美国股票、指数、外汇和大宗商品的永续期货一年多了。

这些工具被称为RWA永续合约，即基于现实世界资产的永续合约，它们代表了一种全新的模式：一种合成的、全天候的、全球可访问的资产敞口，这些资产完全存在于加密货币之外，并通过从不接触标的资产的合约进行交付。没有股票交易，没有黄金存放，也没有石油的易手。整个架构依赖于价格信息和支付机制，这既可以是金融工程的精妙杰作，也可以是披着股票行情外衣的风险堆砌，这取决于你关注的是哪个部分。

本指南从基本原理入手解释 RWA 合约：它们是什么，与普通加密货币合约和代币化股票有何不同；让区块链跟踪链下价格的预言机机制；当 24/7 合约跟踪周末休市的市场时出现的奇怪问题；IPO 前期阶段，合约跟踪完全没有公开价格的公司；关于这些合约究竟是什么的法律之争；以及任何人在加密货币交易场所交易股权之前都应该阅读的诚实风险清单。

一段话里列举了犯罪分子，以及RWA（现实主义武器）带来的变化

永续期货是一种衍生合约，它允许交易者对标的资产的价格建立杠杆多头或空头头寸，并无限期持有，因为与传统期货不同，它永不到期。其价格通过融资利率与标的资产的价格挂钩。融资利率是多空双方之间定期支付的款项，用于在合约价格偏离标的资产价格时将其拉回：当交易价格高于参考价格时，多头向空头支付费用，从而鼓励卖出；当交易价格低于参考价格时，空头向多头支付费用。保证金用于担保头寸，如果亏损接近所缴纳的保证金，则会进行清算以平仓。如果您对上述机制不熟悉，建议您先阅读关于永续期货、融资和清算的完整简明指南，因为以下内容均基于此指南。

现在，只需稍作改动。比特币交易平台追踪的是一种全天候在同一平台上交易的资产，其价格来源包括深厚的链上数据和交易所数据。而RWA交易平台追踪的则是一种在完全不同的市场交易的资产：例如纳斯达克的股票、伦敦的黄金、期货市场的原油或银行间市场的货币。合约机制完全相同，相同的资金费率、相同的保证金、相同的清算机制，但参考价格却来自加密货币之外，通过预言机获取，来自一个拥有自身交易时间、节假日、停牌期和公司事件的市场。RWA交易平台的所有独特属性，无论好坏，都源于这一个改变。交易者无需开设经纪账户、无需持有股票、无需受交易时间限制，也无需交易平台持有任何苹果股票，即可获得苹果股票的敞口；但其代价是，整个产品的质量完全取决于价格数据源的质量以及交易平台在真实市场停牌期间的处理能力。

有必要将RWA Perp与其代币化版本明确区分开来，因为两者经常被混淆。代币化股票是一种权益：发行方持有真实的股票，并铸造代表这些股票的代币，同时涉及托管、赎回和分红等问题。RWA Perp并非任何形式的权益；它是一种以稳定币结算的押注，其规模恰好与股票价格挂钩。你无法将Perp兑换成股票，也无法获得分红，你拥有的仅仅是一个保证金头寸。Perp的优势恰恰在于它不需要托管链、无需购买股票，也不需要发行方，这就是为什么基于真实资产的Perp比相同资产的代币化版本扩展速度更快；它的局限性在于它只能提供价格敞口，而无法提供股票所具备的其他任何功能。

预言机问题：教区块链预测特斯拉的价格

区块链无法直接查看纳斯达克。因此，每个RWA交易平台都依赖于预言机，预言机是一种获取链下价格并将其传输到链上的基础设施。预言机的设计是任何RWA交易平台文档中最重要的一环，因为它决定了你的清算价格。

严谨的实施方案会设置多层防御。价格数据来自多个独立来源，包括交易所、机构数据提供商和聚合商，并被整合为一个指数价格，从而确保任何单一来源都无法被欺骗。合约随后会计算一个标记价格，通常是指数的平滑或中值滤波版本。触发清算的是标记价格，而非交易场所的最后一笔交易，因此，即使攻击者自身订单簿上出现短暂的波动，也不会引发连锁反应。资金成本则根据攻击者的交易价格与指数价格之间的差额计算。所有这些都与加密货币领域的最佳实践相符；RWA 的特殊之处在于，股票和商品数据需要获得许可、付费才能获取，并且会按照真实市场的时间表发布，因此股票预言机通常需要专业的数据供应商，并在源市场休市时更新发布规则。

故障模式正如你所料。过时的数据会导致交易者根据昨天的价格进行强制平仓；被操纵的低效数据源会毒害指数；某个供应商打印的数据出现小数点错误，且未进行中值过滤，就会引发大规模清算事件。这些并非DeFi历史上的假设，预言机故障是其最可靠、最常发生的灾难之一，任何RWA（风险加权资产）交易场所的尽职调查问题都极其具体：有多少数据源、聚合方式、过时规则是什么，以及上次某个数据源出现故障时发生了什么。

当市场沉睡，而罪犯却不出现时

这就是RWA投机者真正遇到的全新问题，也是加密货币投机者从未遇到的问题：基础市场会休市。纳斯达克每天交易六个半小时，每周交易五天；而投机者每天每小时都在交易。在投机者大约三分之二的时间里，根本没有实时参考价格。

缺口中发生的情况是价格发现的逆过程。在交易时段，加密货币期货（perp）的价格跟随股票价格波动。而在隔夜和周末，加密货币期货成为该敞口唯一的实时交易市场，其价格受加密货币原生交易流、新闻和投机情绪的影响，仅受交易者对股票开盘价的预期影响。周一开盘后，股票价格要么验证周末的加密货币期货价格，要么跳空远离该价格，此时资金和套利交易会迅速将两者的价格调和起来。研究这些交易场所的交易员发现，周末的股票期货价格可以实时预测周一的开盘价，这对于研究人员来说非常有趣，但对于过度杠杆交易者来说却很危险：即使持有整个周末的仓位，也可能在周一现金交易时段的第一分钟就被强制平仓，因为参考价格会迅速回落到实际价格。

公司行为给加密货币增加了一层原本不需要的繁琐管理。股票会拆分、派发股息、停牌和退市。10比1的拆分必须通过调整合约或指数来处理，否则所有持仓都会立即出现90%的波动；股息会导致可预测的价格下跌，交易者必须对此进行调整，通常是通过资金调整，因为交易者本身无法获得股息；标的资产停牌会导致预言机无法发布任何信息，而交易者仍然可以继续交易。每个正规的RWA交易平台都针对每种情况制定了规则，而不同平台之间的差异主要在于这些规则的质量，但这些规则往往在真正需要的时候才会被人阅读。

RWA罪犯在哪里交易，以及这种挂钩在实践中如何成立

与加密货币领域其他部分一样，交易场所也沿着中心化与去中心化的分野线分裂，但出乎意料的是，去中心化一方占据了主导地位。链上交易平台率先推出了股票和外汇交易，因为在这些平台上上线新市场只需要预言机数据和风险参数文件，而无需进行许可谈判：Hyperliquid 是目前占主导地位的链上交易场所，拥有约 70% 的去中心化未平仓合约，其交易涵盖加密货币、美国股票、指数、外汇和大宗商品等多个领域，而 dYdX 和 GMX 等同类平台则覆盖了部分重叠市场。随着 2026 年监管环境的解冻，中心化交易平台应运而生，Coinbase 受美国商品期货交易委员会 (CFTC) 监管的交易产品和 IPO 前合约是这一里程碑事件的标志，其权衡取舍则截然相反：资格限制和保证金托管，换取了受监管的追索权和更深入的法币整合。去中心化持仓占总持仓量的份额已从一年前的不到 4% 攀升至约 13.5%，RWA 上市是一个明显的推动因素，因为人们在凌晨 3 点最想交易的资产恰恰是那些官方市场已经关闭的资产。

值得深入探讨的是，RWA 交易对价格挂钩机制的实际运作方式，因为其机制比加密货币交易对价格挂钩机制更为微妙。对于比特币交易对价格挂钩，套利者直接执行价格挂钩：如果交易对价格上涨，他们会做空并买入现货比特币，这是一种风险相对较低且全天候可进行的基差交易。而对于股票交易对价格挂钩，现货交易仅在交易时段内可用，因此在交易日内，价格挂钩由同样的基差套利机制来维持，一侧是经纪账户，另一侧是交易对价格挂钩，并且价格挂钩保持稳定。隔夜，套利机会消失，唯一的约束因素是资金费率对市场持仓的制约，以及交易者愿意逆势操作以应对他们预期开盘将惩罚的价格波动。从数据中可以看出，价格挂钩机制具有一定的波动性：在现金交易时段保持稳定，在非现金交易时段则较为宽松且受预期驱动，并在每次开盘时迅速收紧。那些熟悉这种节奏的交易者就不会再对此感到惊讶；股权融资也继承了这种节奏，随着资金的调整，资金往往会在开盘前后急剧调整。

还有一点需要注意：RWA 交易的保证金和结算几乎全部以稳定币进行，这意味着交易者的抵押品除了面临持仓风险外，还要承担稳定币风险；做空特斯拉的利润将以 USDC 的形式到账，而不是以任何类似经纪账户余额的形式。从保证金到结算，整个过程都是加密货币原生流程；只有价格是从外部借来的。

前沿：对无价公司的犯罪分子

该系列产品中最奇特的成员是IPO前永续合约，这类合约追踪的是SpaceX、OpenAI、Anthropic等没有上市价格可供参考的私营公司。这里的关键问题几乎变成了哲学问题：合约追踪的是什么？实际上，交易场所会根据私募市场数据、二级市场股票交易报告、已披露的融资轮次以及管理人的判断来构建参考价格，并将其发布为一个指数。该指数的更新频率和可验证性远低于任何股票信息。然后，融资机制会将参与者与这个构建的参考价格挂钩。

其吸引力显而易见且真实存在：历史上，只有风险投资基金和合格的内部人士才能接触到全球最炙手可热的私营公司，而“投机者”至少让价格博弈变得更加民主化。但其弊端也同样不容忽视。参考价格只是一个存在较大误差范围的估值，并非市场价格；与大型投机者相比，这些合约的流动性较差；私募估值与最终IPO价格之间的差距可能非常巨大；而且，交易者最终是在与少数几方组成的交易对手进行博弈。这正处于前沿领域，正如“前沿”一词所蕴含的一切，而它于2026年在美国受监管的交易场所出现，不仅反映了产品本身，也反映了当前的监管形势。

法律对犯罪嫌疑人的定义是

这一监管时刻本身就是一个值得探讨的故事，因为RWA永续合约恰好处于美国法律正在重新划定的分界线上。永续合约作为离岸产品存在了十年之久，而2026年正是它们进入美国市场之年：美国商品期货交易委员会（CFTC）批准了受美国监管的永续合约，Coinbase获得了向符合条件的美国客户提供永续合约类产品的渠道，随后股票和IPO前永续合约也相继推出。随之而来的是一场定义之争，最引人注目的是芝加哥商品交易所（CME）与CFTC之间关于永续合约与现有交易所几十年来一直授权的定期期货之间法律区别的诉讼。答案在商业上至关重要，一种分类方式可以使其符合现有的许可制度，而另一种分类方式则不行，这对RWA永续合约尤为重要，因为股票永续合约与证券法的关联程度远超比特币永续合约。国会正在制定的更广泛的分类架构（本刊物在待决市场结构法案指南中有所概述）将决定这些产品最终将受哪个机构的规则约束，交易者应将目前的安排视为临时性的。与此同时，传统金融领域正从另一个方向进行调整，DTCC正在试点这些不法分子合成的股票的代币化版本。这是一场钳形攻势，其最终目标是在链上共享真实资产和合成资产，尽管具体时间表尚不明确，但其目标已然显现。

简要的规模说明为这一切奠定了基础。到2025年，永续期货整体交易量预计将达到约61万亿美元，日交易量通常超过1000亿美元，是现货交易量的数倍；RWA合约目前仅占其中个位数，两年前其基数几乎为零。其规模决定了其重要性：即使只有一小部分永续期货资金转移到股票和商品期货，其交易量也足以与中型国家证券交易所相媲美，而这些资金的流入并非证券监管机构所设计。

谁真的会使用RWA罪犯

用户群体可分为几类，了解这些类型有助于明确产品的用途。最大的群体是受限交易者：他们身处无法通过低成本经纪渠道交易美国股票的地区，对他们而言，指数或大型股的期货合约是获取此类投资的首选途径（不考虑杠杆）。第二类是加密货币原生对冲者：持有波动性较大的加密货币的基金或国库，他们希望对冲宏观风险，做空指数对冲代币投资组合，并通过外汇期货合约对冲美元走强，而无需开设经纪账户或进行跨境资金转移。第三类是周末和事件交易者，他们利用期货合约的全天候市场，在交易所休市期间发布新闻、财报泄露、地缘政治冲击、周日晚间宏观经济数据等事件发生时进行仓位操作，并承担一定的风险以换取抢先入场的机会。第四种交易者是基础和资金交易员，他们利用交易者、标的资产以及开盘和收盘时间表之间的结构性价差进行交易，对于这些专业人士来说，价格的波动节奏不是风险，而是产品本身。

这份清单明显缺少长期持有型投资者，而这恰恰是此类工具的真正边界。持有 RWA 代币可以无限期地获得资金支持，但同时也永久承担清算风险，且不赋予所有权；将其作为股票替代品持有数月，其收益几乎总是被直接持有股票或其代币化形式所掩盖。RWA 代币是一种交易和对冲工具，恰好使用股票代码，而非投资产品。该类别的大部分问题都源于用户将两者混淆。

诚实风险清单

以上所有内容可以归纳为任何人都应该对这种营销方式提出质疑的几个要点。

首先，你实际上什么都不拥有。RWA 交易平台提供的是价格敞口，而非股票、股息、投票权或任何债权；在交易场所破产的情况下，你只是保证金余额的无担保债权人。其次，预言机本身就是产品；特斯拉的交易平台实际上是基于某人的特斯拉价格数据源，其完整性上限取决于该数据源。第三，休市缺口是一个结构性风险：周末持仓在每次开盘时都存在对账风险，周六看似安全的杠杆在周一早上 9:30 可能致命。第四，所有常见的交易平台风险都同样存在，例如会侵蚀拥挤持仓的融资成本、与其他平台一样残酷的清算机制，以及订单簿稀少导致大额订单执行成本高昂。第五，法律环境瞬息万变，今天可用的产品明天可能就会被重组、限制或设置地域限制。

面对这些风险，RWA 交易者真正提供的服务是：首个全球通用、始终开放、自主托管的渠道，可对全球最重要的资产进行价格敞口交易，支持做空和杠杆操作，无需经纪商介入，并以稳定币结算。这意义非凡，也解释了为何交易量增长速度超过了基础设施的成熟速度。明智的做法是，正如交易者一直以来所要求的，尊重杠杆，了解清算价格，仔细阅读合约细则，并养成 RWA 特有的习惯：检查预言机设计，了解公司行为政策，并且永远不要持有周末仓位规模足以应对无法跳空高开的市场。

这一类别更深层次的含义值得用一段话来概括。RWA 交易是加密货币市场结构（而非其资产）走向全球的首个工具：输出的并非某种加密货币，而是一种交易方式——持续的、自主托管的、原生支持杠杆的、以稳定币结算，并应用于世界其他地区早已关注的标的资产。无论这种输出最终是加密货币交易场所捕获权益流动，还是传统交易所采用永续机制和全天候交易来将其汇回，现有交易所自身向持续清算模式的推进表明后一种路径正在实施，融合的方向已经确定。目前，交易者的优势在于同时理解这两个世界：加密货币构建的交易机制，以及其所涵盖的资产的市场交易时间、公司行为和预言机驱动的现实情况。

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