瑞银证券孟磊：A股全年盈利增速或达15%

财联社9月2日讯（记者 陈俊兰）在中国“十五五”开局之年的背景下，A股市场正迎来一场深刻的结构性转变。第23届瑞银证券A股研讨会之媒体分享会上，瑞银证券中国股票策略分析师孟磊给出了全年A股盈利增长15%的乐观预测。

为何给出如此明确的判断？孟磊表示主要建立在三大逻辑之上：

一是企业盈利迎来量价齐升，营收与利润率双双反弹，奠定了全年双位数增长的坚实基础；

二是尽管市场经历反弹，但估值仍具吸引力，融资盘去杠杆接近尾声，而保险、私募等中长线资金正在入场；

三是市场风格虽仍以成长为主线，但广度将有所拓宽，“出海”与“高分红”有望成为AI之外的新投资叙事。

孟磊强调，A股市场已走出了底部，正处在磨底过程当中。尽管公募基金面临的“回本赎回”压力可能会让市场上行的节奏与力度相对平缓，但向上的方向不会改变。他认为，投资者应更加关注由盈利驱动的结构性机会，并在风格配置上更为均衡。

孟磊：A股盈利增速有望跃升至15%

“对于整体A股市场盈利预测设定在15%左右，这是一个非常向上的趋势。”孟磊指出，这一判断是基于营收和利润率两个层面的显著改善。

首先，企业营收端迎来了显著改善。孟磊指出，企业营收与名义GDP增速高度相关。在今年PPI上行、推动名义GDP跃升的背景下，企业收入端得到有力支撑。经济并不完全由实际值计价，工资、资本支出和企业收入更多以名义值计算，因此PPI上行对企业营收的提振作用十分直接。

其次，利润率的扩张成为本轮盈利修复的另一大亮点。根据已披露完毕的A股二季报数据，企业毛利率创下2021年以来的单季新高，净利率也达到2022年以来最高水平，环比呈现明确的向上拐点。

对于利润率改善的原因，主要归结为内外两方面因素。

对内，受益于“反内卷”等支持性政策的推进，国内业务的盈利空间得到修复，这与2016年到2017年供给侧改革带来的利润扩张有相似之处。对外，A股公司“出海”步伐加快，海外业务正成为利润率的“放大器”。拉长时间看，2023年、2024年、2025年，海外毛利和国内毛利水平差距在不断扩大。截止去年，全部A股非金融海外收入占比已经来到了接近19%到20%的水平，预计到2030年左右这个比例会进一步提升到25%。这样的推动之下有利于A股利润率总体的扩张。

值得注意的是，此轮盈利复苏并非完全依赖油价等周期性因素。孟磊在分析中特别指出，即便剔除金融、石油石化及基础化工板块后，A股的盈利增长在二季度依然出现了明显反弹。这间接证明了，这一轮的反弹当然有油价上涨带来的因素，但如果不考虑油价，整体盈利增长依然处在逐步复苏的阶段。

中长线资金的“活水”正在路上

在盈利的基础之上，当前A股估值能有多高？孟磊认为，当前A股的估值水平仍被抑制，具备提升空间。

数据显示，目前A股的股权风险溢价仍处于历史均值上方，不仅高于2018年、2020年的水平，更远高于全球其他新兴市场乃至美股市场。“这意味着虽然A股市场自2024年9月以来出现了不错的反弹，但总体风险偏好并没有提得太高，还处在估值被抑制的状态。”孟磊分析道。

压低股权风险溢价、提升估值的动力，将主要来源于增量资金的流入。孟磊判断，从中长线资金流向的角度来看，居民存款搬家在逐步推进。

其一，居民存款“搬家”虽缓慢但趋势已成。M1与M2增速剪刀差的扩大，显示货币正从定期存款活化，流向固收+理财等产品。同时，居民正通过间接渠道，如购买保险、“固收+”产品等方式，逐步进入股票市场。

其二，海外投资者对A股的兴趣不减。数据显示，二季度海外投资者对A股的持仓规模创出历史新高，达到4.4万亿元以上，显示出A股科技硬件等公司对全球资本的强大吸引力。

其三，私募证券基金备案规模持续提高。自2024年9月以来，私募基金单月新发行规模不断提升，预示着更多“弹药”正在集结。

孟磊总结道，保险资金、居民理财、私募基金以及海外资金，都将对下半年的流动性形成正面支持，成为推动A股估值修复的重要力量。

“去杠杆”近尾声，但主动基金仍存在“回本赎回”压力

在展望乐观前景的同时，孟磊也指出了市场可能面临的短期扰动。7月份市场的回调，核心在于短期杠杆资金的快速撤离，但这一过程或已接近尾声。

“这一轮去杠杆的速度是超乎我们和大部分投资者预期的。”孟磊表示。数据显示，A股融资融券余额在2026年7月单月下滑超过4000亿元，规模创下历史第二，仅次于2015年7月。剧烈的去杠杆使得市场的尾部风险得到了一次性释放。目前，无论是科创50还是创业板指数，融资杠杆率都已回到相对合理的水平，远低于2015年的高点。

与融资资金大幅流出形成鲜明对比的是，ETF在7月迎来了历史级别的净流入。当月ETF净流入规模高达4900亿元，创下历史单月最高纪录。其中，以往主要流入沪深300的资金，此次有接近1/3流向了创业板和科创板相关指数，体现出市场结构的变化。

然而，市场上行之路并非坦途。孟磊特别提示了主动型公募基金可能面临的“回本赎回”压力。自2024年9月以来，公募基金虽取得了显著的超额收益，但基金份额却持续被投资者赎回。

他分析，这背后有两个原因：一是部分在2019年、2021年市场高点买入基金的投资者，在解套后选择“回本赎回”；二是今年二季度高位进场的投资者在7月回调后陷入亏损，若未来市场反弹，也可能触发其赎回行为。此外，公募基金在二季度末对科技板块的配置已达到历史峰值，进一步大幅加仓的空间相对有限。

“这两方面因素叠加，意味着公募基金下半年可能难以成为市场的增量资金主力，这会间接削弱市场上行的速度和节奏。”孟磊判断。

成长仍是主线，AI之外谁主沉浮？

对于后市的投资风格与行业配置，成长股依然是看好主线。

孟磊认为，在全球科技叙事不断演进和市场上行的大背景下，成长风格将获得持续助推。但与此同时，他也建议投资者关注价值板块中的高分红主题，因为这类资产受到保险等长线资金的青睐。

在大盘与小盘的选择上，建议采取更为均衡的配置。孟磊分析，过去小盘股的超额收益很大程度来源于活跃的成交量和主题投资情绪。但随着ETF规模的大幅提升，资金更倾向于配置行业龙头，这将有利于大中盘公司的表现。因此，他预计今年大、小盘股的表现将趋于均衡，不会像去年那样出现明显分化。

那么AI主线之外，A股还有哪些能够吸引全球资金的新赛道？孟磊给出了两大方向：“出海”与“高分红”。

首先是“出海”。中国企业的全球化进程正在加速，海外收入占比的提升不仅能扩大市场空间，更能带来更高的利润率。孟磊指出：“出海企业的海外毛利率比境内业务高出三个百分点以上，这对盈利复苏的质量是极大的提升。”

其次是“高分红”。在居民理财风险偏好普遍不高、保险资金寻求稳定回报的背景下，高股息率资产具备天然的吸引力。“无论是‘固收+’产品还是保险产品，其权益配置部分都更偏好高分红标的，这将对此类公司形成持续的资金助力。”孟磊解释道。

至于市场何时会向消费板块切换，孟磊认为仍需等待两大信号：一是居民人均薪酬增速的提高，这与企业盈利改善息息相关；二是房地产市场的企稳回升，以修复居民的资产负-债表和消费信心。在此之前，市场风格的迁移可能尚需时日。

（财联社记者 陈俊兰）