“全球第一连锁”市值暴跌千亿，6.4万家店半年净赚23亿

坐拥6.4万家门店的蜜雪冰城，交出了一份“降温”的半年报。

8月27日，蜜雪集团公布2026年半年报，上半年公司实现收入152.16亿元，同比增长2.3%；期内利润23.19亿元，同比下降14.7%，自上市以来首次交出半年度利润同比下滑的成绩。

资本市场的反应更直接。财报发布当天，蜜雪集团股价收跌8.37%，截至8月31日，股价报209.8港元，市值约796亿港元，相比2025年的历史高点股价已回撤约三分之二，市值蒸发超过1500亿港元。

23亿元的半年利润，对于一家消费品公司而言当然谈不上“差”。但让市场重新审视蜜雪的是另外一组数字：过去一年，蜜雪的门店增加了约1.1万家，收入却只增2.3%。

这家从河南县城走出的“现制饮品连锁之王”，门店数量超过古茗、沪上阿姨、茶百道、霸王茶姬门店的总和，过去最强大的增长公式是不断复制门店。

而当这一公式的边际效应开始下降，问题随之而来：一家已经拥有6万多家门店的茶饮巨头，下一步增长，靠什么？

门店多了1万家，利润少了4亿

据蜜雪集团半年报，截至2026年6月底，公司全球门店达到63987家，相比去年同期的53014家增长20.7%。

蜜雪仍在开店，但速度降了下来。半年报显示，蜜雪集团新开加盟店5455家，去年同期为7721家，同比减少近三成；关闭门店1289家，去年同期为1187家，期末加盟商数量29775名。

聚焦门店分布，蜜雪的主战场继续向低线城市深入。上半年，中国内地门店从48281家增加到59609家；内地门店中，三线及以下城市占比58%。但门店增长20.7%的同时，收入只增长2.3%，增长速度已经出现明显背离。

更值得警惕的，是单店表现。

据蜜雪管理层在业绩沟通会上的表述，今年上半年，无论集团整体还是蜜雪冰城主品牌，店均营业额均出现“双位数下滑”。管理层将其部分归因于“2025年外卖大战带来的高基数，以及市场竞争变化”，并直言过去相对粗放的扩张模式不再适用。

蜜雪的商业模式，本质并不靠自己卖出一杯杯的4元柠檬水赚钱，而是依托庞大的加盟网络，向门店销售食材、包材、设备，并提供加盟服务。上半年蜜雪商品及设备销售收入达到147.98亿元，占集团收入高达97%；而加盟及相关服务收入只有4.18亿元。

过去，蜜雪创造出了一套非常清晰的增长飞轮：门店越多，需要采购的糖、奶、柠檬、茶叶、水果、杯子和设备越多；采购规模越大，供应链成本又可以被进一步摊薄；低成本最终支撑更低价格和更多加盟店。

但这一模型有一个前提：新店要持续带来新的消费增量。

而当一个县城的核心商业街变得“拥挤”，从一家蜜雪变成三四家，周围又涌现出一大批十元上下的咖啡、平价奶茶，新增门店就更容易与旧店争夺同一批有限的消费者——内耗、竞争，正在磨损蜜雪冰城的单店表现，而这也是万店玩家的“通病”。

对于普通消费者而言，“便宜”已经不再是一家品牌独有的标签。蜜雪的6.4万家门店仍在产生巨大规模效应，却不再自动对应高速增长。

内耗、竞争，稀释了奶茶店的“单店产出”

利润下滑的另一面，是成本增长高于收入。

据半年报，上半年蜜雪销售成本同比增长4.1%至105.86亿元，高于2.3%的收入增速，带动毛利率下降1.2个百分点至30.4%；销售及分销开支同比增长22.9%至11.23亿元，行政开支增长39.4%至6.10亿元。

其中一部分成本，来自品牌的主动升级。蜜雪近年来强调“真鲜纯”概念，增加鲜奶、水果、冷链和设备投入，升级了“棒打鲜橙”，还把咖啡改成现磨，因为消费者越来越在意原料品质、健康和产品创新之后，仅凭便宜、量大越来越难满足市场。

不过利润下滑并不意味着蜜雪陷入经营危机。截至6月底，公司现金、银行存款及相关金融资产合计超过216亿元，没有计息借款；2亿利润仍然显示出其供应链盈利能力。资本市场真正下调的，更可能是对蜜雪未来增长速度的预期。

如果横向比较可以发现，整个新茶饮行业正在进入到一个更分层、更复杂的竞争周期。

据古茗2026年半年报，上半年公司收入74.70亿元，同比增长31.9%；经调整利润15.68亿元，同比增长44.4%；截至6月底，古茗门店14351家，同比增长28.4%，单店日均GMV则由去年同期约7600元小幅提升至7800元。

古茗南京首店开业

另一边，霸王茶姬则和蜜雪一样遭遇店效压力。其最新二季度财报显示，季度收入34.15亿元，同比增长2.5%，但大中华区同店GMV同比下降16.1%。

同样门店破万的沪上阿姨，同期收入25.89亿元，期内利润3.21亿元，同比增长58.3%；茶百道上半年收入26.55亿元，期内利润3.45亿元，同比增长约3.5%，期末门店8863家。

这些数据拼凑在一起，共同指向一个现实问题：新茶饮开始从普遍依靠“开店驱动增长”，进入品牌之间的经营效率分化。

当行业只有几千家门店时，找到一个新城市、发展一个新加盟商就意味着增量；当头部阵营跨过万店门槛，竞争的问题变成了：同一家店每天还能多卖多少杯？能不能覆盖更多的时间和场景？一个加盟商回本的周期是不是被拉长了？

增长指标由“门店数量”逐渐切换到“单店产出”，这是蜜雪此次财报背后更值得关注的行业变化。

3万家奶茶店装上咖啡机，茶饮巨头争夺“早8点”

遭遇店效压力的茶饮巨头们，除了把希望寄托于海外，还在把目光集体投向咖啡。

据蜜雪半年报，截至6月底，超过3000家蜜雪冰城门店已经配置全自动咖啡机，将咖啡制作方式升级为现磨。据媒体报道，到8月底这一数字约6000家。同时，蜜雪拥有独立咖啡品牌“幸运咖”，形成独立咖啡品牌、主品牌增加咖啡SKU的双线布局。

押注现磨咖啡的远不止蜜雪。

古茗就靠咖啡稳住了增长。公司半年报显示，截至6月底，其14351家门店中约13500家已经配置咖啡机，覆盖率超九成。公司还明确表示，丰富咖啡产品以及向早餐时段拓展，是上半年单店GMV和杯量保持稳定的重要原因。

古茗创始人王云安在业绩会上透露：“在没有集中促销的情况下，咖啡销售占比已经稳定在20%以上，促销期间可以超过25%”；同时，超过一半购买古茗咖啡的顾客此前并非品牌消费者。管理层甚至直言，如果没有咖啡、早时段业务，公司很难维持上半年的增长。

古茗爆款“苦尽柑来”拿铁

收入双位数增长的沪上阿姨也类似。半年报称，公司正逐步铺设咖啡机，推动“茶咖融合”。据公司业绩会公开信息，目前已有9000多家门店升级咖啡设备，相关门店咖啡杯量占比稳定在10%以上。

按几家茶饮巨头公开的数据粗略相加，古茗、沪上阿姨、蜜雪冰城和茶百道已经有超过3万家茶饮门店配置咖啡设备。

为什么是咖啡？表面看，这是一个仍在增长的市场。

据红餐产业研究院《咖饮品类发展报告2026》，2025年我国咖饮市场规模约1405亿元，同比增长19.4%，预计2026年达到1590亿元；截至2026年6月，全国咖饮门店约28.4万家，同比增长20.1%。

但其实，对于奶茶巨头而言，卖咖啡更大的价值，可能并不在于“复制瑞幸”，而在于提高既有门店的利用效率。

一间奶茶店每时每刻都要交房租，但主要订单往往集中在午后和晚间；咖啡消费则天然覆盖早、中、午场景。对已经拥有上万家门店的品牌来说，给存量门店增加一台咖啡机，显然比重新租下一万个铺面要更轻盈。

同时，奶茶和咖啡共享大量基础设施：牛奶、水果、糖浆、冰块、杯材、冷链、外卖配送乃至会员体系都可以复用。古茗披露的“超过一半咖啡顾客是新客”更说明，咖啡还有机会帮助奶茶品牌突破原来的客群边界。

从这个角度看，茶饮巨头看重的或许不是一杯咖啡，而是早上8点到中午12点过去相对闲置的时段，以及一间已经付过租金的门店还能创造多少收入。

当然，这并非唯一答案。霸王茶姬就在“逆行”。其最新财报仍然将重点放在核心茶饮产品、门店质量和海外市场，没有把咖啡列为新支柱。

咖啡行业自身已经拥有28万多家门店，星巴克、瑞幸、库迪、Manner等不同层级玩家仍在激烈竞争；当奶茶品牌把咖啡价格继续压低，设备折旧、促销补贴、原材料和加盟商回报同样会成为新的成本。

咖啡，或许更像一块正在被验证的“店效补丁”，能不能最终长成奶茶巨头们的第二增长引擎，还需要看复购、杯量和加盟商利润。

对蜜雪而言更是如此。

23亿元的半年利润证明，“雪王”仍然是一台赚钱能力很强的商业巨轮，问题的迫切性在于，当再多开一家店不再像过去一样带来等比例增长后，公司能否在新周期中找到新路径。