③挂牌首日狂欢过后：新经济标的的估值考验

继前两篇对11家企业的拆解之后，系列第三篇的镜头，对准了另外五家同样登上胡润榜单、且已完成20个交易日完整观察期的港股IPO公司——鸣鸣很忙、瑞博生物、智谱、天数智芯、壁仞科技。

▲图源：凤凰科技网

量贩零食、小核酸药物、AI大模型、半导体四条赛道，背后是当下中国新经济最炙手可热的四个关键词：消费下沉、生物科技、智能涌现、国产替代。

挂牌首日，几家企业都拿到了相当体面的开局，个股涨幅落在 8% 至 76% 区间，敲锣一刻，市场的热烈情绪扑面而来。可待到上市第 20 个交易日，行情分化已然凸显：拥有清晰盈利模式、占据确定行业位置的企业稳住了涨幅；单纯依靠概念热度的标的，则在情绪冷却之后，股价向发行价靠拢。五家企业的收盘数据，成为窥探新经济资产估值锚定的鲜活样本。

鸣鸣很忙

涨超88%，大众市场的量贩零食 “第一股”

所属榜单｜

行业｜零售

作为2025胡润全球独角兽榜单代表企业，鸣鸣很忙于1月28日以“量贩零食第一股”的概念登陆港股，发行价236.60港元/股。上市首日收报400.00港元，涨幅69.06%，盘中一度涨超88%，总市值逼近900亿港元。公开发售阶段认购倍数超过1500倍，腾讯、淡马锡、贝莱德等8家基石投资者合计认购超15亿港元。

公司旗下拥有“零食很忙”和“赵一鸣零食”两大品牌，截至2025年11月全国在营门店突破2.1万家，覆盖28个省份，其中大部分位于县城与乡镇。2025年前三季度，集团收入463.7亿元，同比增长75.2%，经调整净利润18.1亿元，同比增长240.8%。尽管基本面强劲，行至第20个交易日（2026-03-02），公司收报408.00港元，累计涨幅72.44%，但此后股价持续承压。其核心矛盾在于估值显著高于零食板块行业均值，近期入选恒生综合指数后资金借利好兑现离场。

量贩零食行业进入头部博弈新阶段，同质化竞争愈演愈烈，精益化运营、单店盈利能力成为核心考核指标，鸣鸣很忙正面临新的发展考题。过去依靠快速拓店驱动增长的逻辑边际效用递减，门店扎堆造成分流内卷；货品高度同质化，很难依靠商品建立用户粘性。在庞大的加盟体系之下，鸣鸣很忙既要打磨供应链与选品差异，也要做好全国门店的标准化管理，稳住加盟商盈利水平，在未来实现从 “规模扩张” 向 “质量增长” 的转型。

瑞博生物

国内小核酸药物“第一股”首日冲高，后续回落

所属榜单｜《2023胡润全球瞪羚企业榜》、

行业｜生物科技

瑞博生物作为国内小核酸药物赛道的领军者，曾连续入选胡润全球瞪羚企业榜单，于2026年1月登陆港股。上市首日收报82.10港元，较发行价57.97港元上涨41.63%，未出现破发，两源核验通过。截至2026年9月4日数据显示，公司总股本为1.70亿股，最新股价65.75港元，总市值约111.77亿港元。

瑞博生物深耕小干扰RNA药物研发近20年，拥有自主构建的肝靶向GalNAc递送技术平台，是全球少数具备该能力的小核酸药企之一，不仅将核心管线推进至临床后期，更通过与勃林格殷格翰等国际巨头的授权合作——2023年达成的超20亿美元交易合作是中国小核酸技术出海第一单，初步验证了其技术平台的全球价值。

然而，上市后行至第20个交易日，股价已回落至69.30港元，累计涨幅收窄至19.54%，截至5月中旬股价在56.8-59.2港元区间反复拉锯。其困境在于：公司成立近20年，尚未有产品获批上市，现阶段收入主要来源于对外授权合作产生的里程碑付款。2025年归母净亏损2.78亿元，核心管线仍处于临床阶段，距商业化落地尚需时日。当生物医药市场投资逻辑从管线预期转向盈利兑现，瑞博生物面临的市场定价压力亦随之上升。

智谱华章

20日涨 86.06%！技术催化冲高万亿

所属榜单｜、

行业｜人工智能

智谱华章作为中国AI大模型赛道的头部独角兽，连续入选2024、2025胡润全球独角兽榜单，于2026年1月登陆港股，其上市被视为中国人工智能核心技术资产证券化的标志性事件。上市首日收报131.50港元，较发行价116.20港元上涨13.17%。第5个交易日（2026-01-15）收盘价已升至241.00港元，较发行价累计上涨107.40%；截至上市后第20个交易日（2026-02-05），公司收盘价报216.20港元，累计涨幅86.06%，首月观察状态为已满20个交易日。

公司依托其在自然语言处理、多模态模型等方面的深厚技术积累，面向B端和G端提供大模型服务。此后股价更是势如破竹，6月25日市值突破1万亿港元大关，成为港股史上首只突破2000港元/股的个股。其飙升逻辑在于：智谱GLM-5.2在代码能力上已跻身全球第一梯队，仅次于Claude和GPT。6月12日美国政府要求Anthropic限制其旗舰模型访问后，智谱次日宣布GLM-5.2全面开源、无地域限制，直接承接了断供带来的市场缺口。

尽管2025年全年收入仅7.24亿元、亏损近47亿元，静态市销率在市值高点时突破千倍，但市场为其“中国AI进入全球前沿竞争”的远期价值给出了极高溢价。截至2026年9月4日数据显示，公司总股本为4.66亿股，最新股价1,115.00港元，总市值约5,191.70亿港元。

天数智芯

高估值锚定国产替代，商业化速度定估值天平

所属榜单｜《2023胡润全球瞪羚企业榜》、

行业｜半导体

天数智芯作为国产高端GPU芯片的代表性企业，承载着算力基础设施自主可控的重要使命，曾连续入选胡润全球瞪羚榜单，于2026年1月登陆港股。上市首日收报156.80港元，较发行价144.60港元上涨8.44%，涨幅在五家企业中最为温和，反映出市场对半导体行业周期性和国际竞争格局的审慎态度。截至上市后第20个交易日（2026-02-05），公司收盘价报168.30港元，累计涨幅16.39%。

此后股价开启持续攀升通道，截至6月18日已累计上涨超307%，市值突破千亿港元。其拉升逻辑在于扎实的基本面支撑：2025年营收10.34亿元，同比增长91.58%，毛利率从49.1%提升至54%，归母净亏损同比收窄12.46%。市场传出的字节跳动采购至少5万颗AI推理芯片的消息，进一步催化了市场情绪。在国产替代这一宏大叙事下，市场对真正具备技术实力和商业化能力的本土GPU公司愿意给予更高的估值溢价。

然而估值压力同样不容忽视。上市未满半年公司已两次大额募资超百亿港元，最新配售中60%资金用于上游备货，当前市销率高达115倍，大幅高于板块均值。截至2026年9月4日，公司总股本为2.69亿股，最新股价395.00港元，总市值约1,063.24亿港元。若下游需求不及预期，高估值将面临回归压力。对天数智芯而言，股市既是融资加速发展的平台，也是一个需要持续用产品迭代、客户拓展和市场份额来证明自身价值的公开考场。

壁仞科技

壁仞首日涨逾75%，千亿市值映照算力赛道长期信心

所属榜单｜、

行业｜半导体

壁仞科技上市首日75.82%的涨幅为全年科技股IPO定下基调，此后股价虽经历震荡，但进入二季度后随着AI算力行情升温、基本面持续兑现及纳入港股通等利好催化，股价一度走高。截至2026年9月9日，公司股价报37.74港元，总市值约978亿港元。

支撑股价的底层动力来自基本面的快速兑现。2026年上半年，壁仞科技营收12.36亿元，同比增长近20倍，半年即超去年全年10.35亿元的总收入；毛利5.27亿元，毛利率提升至42.7%，同比增长1080个基点；期内亏损大幅收窄至3.77亿元，同比减亏76.4%，经调整亏损为3.37亿元。营收暴增的核心驱动力是互联网大客户供应商认证完成后批量交付的开启，放量周期由此启动。

后续股价的关键变量集中在两个维度。首先是港股与A股对国产GPU估值剪刀差的变化，截至9月4日，摩尔线程和沐曦股份市值分别为壁仞的约2.5倍和2.7倍，港股更看重订单兑现与收入规模等硬指标，这种折价短期难以弥合，但也意味着港股的安全边际相对更高。此外，7月初约1.48亿股基石投资者解禁曾在当日对盘面形成明显压力，后续解禁股的消化情况也是影响流动性的重要变量。公司当前仍在推进A股科创板IPO辅导进程，A+H两地上市若能成行，或将在中期为估值提供新的锚定坐标。

挂牌首日的狂欢终究会过去，真正考验一家公司价值的，是此后漫长交易日里的每一次定价博弈。16家企业用20个交易日的股价轨迹给出了各自的阶段性答案。站在“学霸”系列收官之际回看，一级市场的榜单溢价在二级市场的定价逻辑面前，终究要回答三个朴素的问题：商业模式是否经得起推敲，订单能否兑现为真金白银的收入，增长的故事是否有坚实的底层逻辑支撑。学霸毕业，股市见真章，这个系列暂告段落，而属于它们真正的估值大考，或许才刚刚开始。

本文由胡润百富综合整理

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