雪天盐业真是让人捏把汗

作者 | 高凌朗

编辑 | 艾青山

9月13日晚间，雪天盐业发布更正公告，对9月11日首发的重组预案进行了补充，核心是此前从未在预案中出现的一条信息：本次并购的54名交易对方之一、同时担任标的公司河北坤天新能源董事的刘格军，早在2026年3月20日便已因涉嫌内幕交易被中国证监会立案调查，距今已约半年。

雪天盐业的说明是，调查针对的是刘格军本人买卖其他公司股票的行为，与本次并购及公司股票均无关联，且调查仍在进行，尚无结论。公司同步提示，若最终形成行政处罚或刑事追责，交易方案可能作出调整。

刘格军持有坤天新能源9.7738%股份，是仅次于控股股东宋志涛（持股20.4024%）的第二大自然人股东，同时承担过渡期亏损补足义务。

具备这样身份的关键交易方，其被立案调查一事在首版预案中一字未提，两天后才由更正公告补充出来，说明重组前期的信息核查存在明显漏项。

对于一笔参考估值逾百亿元的收购，这道"补丁"令整个交易多了几道待解的疑问。

坤天新能源为什么值得雪天盐业下这么大的决心，要从这家公司在行业里的位置说起。

坤天新能源2018年于河北石家庄成立，以石墨化加工为起点，目前形成人造石墨、硅基负极、储能硬碳负极材料的完整产品线，在河北、四川、云南三地建有一体化生产基地，现有总产能超13万吨，云南项目全部投产后有望突破30万吨。

根据行业机构EVTank数据，公司2025年负极材料出货量约8万吨，国内市占率约4%，行业排名第七，宁德时代、比亚迪、亿纬锂能等均在其客户名单之列。

坤天新能源自2022年起完成了四轮融资，三一集团、中国石化资本、复星创富、蜂巢能源、贝特瑞等机构相继入场，其中Pre-IPO轮单轮融资超过20亿元。

2023年12月，坤天新能源完成IPO辅导备案，原本冲刺独立上市，此番转为被并购，以间接方式登陆A股。

按2026年5月发布的《UP2026中国能源独角兽企业数据》，坤天新能源估值约129.22亿元，同年入选胡润全球独角兽榜单，这一数字超过雪天盐业停牌前约99亿元的总市值。

坤天新能源近三年财务状况起伏不小，2024年和2025年分别亏损约6617万元和3259万元，2026年上半年却实现净利润1.2亿元，这与行业整体回暖的节奏有关。

据GGII数据，2026年上半年国内负极材料出货量191万吨，同比增长48%，产能利用率从2025年约70%回升至80%以上。

此次收购是雪天盐业新能源布局的接续动作，公司2022年参股美特新材，2025年12月追加出资2.61亿元将持股推至61%，完成对锂电正极材料的控股并表。

若坤天新能源并购落地，正极与负极两端同时在手，新能源产业链将有实质性扩展。

战略方向明确，但雪天盐业目前的财务状态要同时推进这几条战线并不宽裕。

雪天盐业2026年上半年实现营收26.58亿元，同比下滑2.89%，归母净利润7918万元，同比减少9.23%。

主业受压的根本在于纯碱行业多年积累的产能过剩，据百川盈孚统计，2026年上半年国内纯碱总产量约2010万吨，同比增速超10%。

更棘手的是结构性挤压，天然碱在行业总产能中的占比已从2021年约5%升至2025年约22.5%，天然碱企业凭借更低的生产成本持续压缩联碱法企业的价格空间，雪天盐业的成本竞争优势正在被逐步稀释。

并购对价尚待评估报告最终确认，但无论落点在哪里，都将对公司资本结构构成明显冲击。

另外，雪天盐业子公司雪天新材9月4日落定的增资方案显示，中邮投资、农银投资等四家银行系机构与雪天盐业合计出资23.9亿元，但其中约10.4亿元明确用于偿还存量金融负债，真正流入项目建设的资金仅约1.5亿元，这笔增资本质上是以股权换债务出表。

总投资约87.87亿元的衡碱项目截至2026年6月底累计投入仅约3.14亿元，进度约3.6%，后续资金缺口约80亿元以上。

雪天盐业账面货币资金约33.59亿元，其中8亿元为专项贷款、约3.92亿元为受限票据保证金，可自由调配的空间有限；期末长期借款已从年初约2.98亿元攀升至约10.97亿元。

整个并购过程中，还有一个至今没有公开说法的问题。8月28日，雪天盐业在没有任何公告的情况下直接涨停，重组消息当晚才发布。约

36539户持仓股东将在9月14日复牌时直接面对市场的重新定价，而涨停发生在公告之前，信息是否提前流出，至今没有明确说明。

加上这次董事被查情况的迟到披露，整个重组在信息合规层面还有几道问题有待正面回应。

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