市值腰斩后再递表，信立泰药业“A+H”拿什么让港股买单？

导读：一家年营收超43亿、创新药收入占比首次突破五成的老牌药企，却在年内市值蒸发过半。信立泰的港股上市之路，正撞上一个尴尬的时间窗口。

作者| 小趣姐 编辑 | 顾适

9月3日，深圳信立泰药业股份有限公司更新了港交所主板上市申请，由高盛、花旗和中信证券担任保荐人。这是继今年2月递表失效后的第二次冲刺，目标直指A+H双资本平台布局。

但一个耐人寻味的对比是：公司转型叙事正进入“收获期”，资本市场却给出了截然相反的投票。截至目前，信立泰A股市值约350亿元左右，较4月股价高点跌去超过一半。更早前的5月，JK07心衰新药II期数据披露后，公司连续两日跌停，市值从约760亿元的峰值大幅缩水。

这家从仿制药起家、如今押注CKM创新药赛道的老牌企业，必须在港股投资者面前回答一个尖锐的问题：转型的代价，什么时候才能变成真实的回报？

利润表上的“剪刀差”

从营收数据看，信立泰的转型成绩单不算难看。2023至2025年，公司营收从33.65亿元增至43.53亿元，净利润从5.81亿元增至6.53亿元，三年间营收增长约29%，净利润增幅约12%。创新药收入占药品销售的比例从30.1%攀升至52.1%，2026年上半年进一步增至54.8%。

但利润增速明显跑不过营收增速，答案藏在费用端。

销售费用从2023年的10.16亿元飙升至2025年的17.63亿元，研发费用也从4.09亿元涨到5.39亿元。仅2026年上半年，两项费用合计就达到16.40亿元，占当期营收的66%。销售费用率攀升至40.5%，研发投入占营收比例维持在12%以上。

换句话说，信立泰每卖出100元的药，有40元花在了推广上。这在仿制药时代是难以想象的——彼时靠医院渠道和品牌惯性就能自然放量，而创新药需要一支庞大的学术推广团队逐院逐科地去“教育”医生。这是转型的必经之路，却也意味着创新药的高毛利在短期内很难转化为高净利。

创新药板块毛利率突破80%，带动公司整体毛利率从68.3%提升至74.6%。但这些毛利被销售和研发两端吞噬殆尽。投资者看到的，是一个“卖得越多、花得越多”的循环。

单品依赖的老问题

信立泰的转型故事里，信立坦是绝对的C位。

2024年，信立坦销售额约15亿元，是创新药板块的绝对主力。信超妥、复立坦等新品虽已陆续获批并纳入医保，但体量尚小，短期内难以接棒。公司创新药的收入结构，依然高度依赖信立坦这一款降压药。

这让人想起信立泰在仿制药时代的“泰嘉依赖症”。泰嘉曾是国内首个获批的氯吡格雷仿制药，年销售额峰值一度突破30亿元，占公司总营收近七成。2019年集采中泰嘉意外丢标后，公司2020年归母净利润暴跌九成，扣非净利润仅386万元。

如今，信立坦的角色与当年的泰嘉如出一辙——一款大单品撑起创新药的营收基本盘。而更紧迫的压力是，信立坦的化合物发明专利已于2026年7月到期，尽管制剂专利可延续至2028年1月，但仿制药企业已经可以合法生产相同活性成分的产品。招股书也承认，预期在未来数年将面临加剧的竞争、定价压力及市场份额流失。

从泰嘉到信立坦，从仿制药大单品到创新药大单品，信立泰似乎始终没有摆脱“一款药决定命运”的宿命。公司布局了复方制剂来缓冲专利到期冲击，也寄望信超妥等新品逐步放量，但留给信立泰搭建产品梯队的时间窗口，正在收窄。

资本市场的“信任缺口”

真正动摇了市场信心的，是JK07。

这款靶向心肌修复的心衰新药，是信立泰首款中美双报的创新生物药，在79项在研项目中进度领跑，全球尚无同路径疗法获批。市场曾对其寄予百亿美元级销售预期。

2026年5月10日的公告打破了这种期待。JK07的II期临床26周数据显示，各剂量组左心室射血分数较安慰剂组虽显示出改善趋势，但组间差异未达到统计学显著性。次要指标堪堪萨斯城心肌病问卷评分有所改善，尤其在重症亚组中效果更明显，但完整数据仍需等待。

用更通俗的话说：这款药确实让患者感觉好了一些，但没能证明它真的修复了心脏——而这恰恰是JK07作为“全球首创心肌修复机制”的核心卖点。第一财经旗下“壹评级”对此的判断颇为直接：当前证据仅能将JK07定位为改善类药物，而非市场此前期待的颠覆性机制。

资本市场的反应是即时而猛烈的。5月11日、12日连续跌停，市值从762亿元跌至433亿元。此后股价持续在30元附近震荡，较4月高点回撤幅度达57%。

更值得关注的是，这并非信立泰在管线上的首次受挫。招股书披露，2024年与2025年，公司因终止开发一款新冠候选药及一款血栓预防药，分别计提了1.37亿元和1.51亿元的递延开发成本减值，直接拉低了当期净利润。

一连串的挫折累积起来，形成了一种对信立泰研发能力的“信任折价”。港股投资者对临床数据和海外商业化的考察远比A股严格，这正是信立泰需要向国际资本重点证明的地方。

港股定价的锚，不在转型叙事里

信立泰赴港的时机选择，透露出一种微妙的急迫感。

从资金面看，公司并不缺钱。自2009年A股上市至今，信立泰累计派息已超78亿元，约是其A股融资总额的两倍。此次赴港，招股书明确募资将投向创新药研发、生产设施升级、商业化体系完善及全球合作，意在搭建国际化资本平台，而非填补资金缺口。

但投资者的关注点不在募资用途上，而在管线数据和产品放量上。

按照2025年中国心血管药物院内销售收入计，信立泰以11.3%的市场份额稳居行业第二。这个位置为其创新药的院内推广提供了渠道优势，但渠道优势本身并不构成定价溢价。港股市场对创新药企的估值，核心锚点是临床数据的确定性和产品的商业化兑现节奏，而非“转型故事”本身。

信立泰当前的估值困境，本质上是两个叙事之间的脱节：管理层讲述的是“从仿制药到创新药的战略转型”，而市场看到的是“利润增长跟不上营收、创新药主力产品面临专利到期、重磅管线数据不达预期”的现实。

这种脱节不会靠一次上市敲钟来弥合。信立泰需要在未来12到18个月内，用信超妥等新品实实在在的放量数据，以及JK07后续临床能否在更大样本中验证疗效，来重新赢得资本市场的信任。

对于信立泰而言，港股上市不是转型的终点，甚至不是转型成功的标志。它更像一张赶考通知书——考卷上的题目，早就写好了：新产品什么时候能替代信立坦？研发管线的失败率能不能降下来？利润表上的剪刀差什么时候能合拢？这些问题，港股投资者会追问，A股投资者同样在等答案。