透视丨‌‌‌香港酒店改学生公寓：凯德23亿港元买贵了吗？答案在运营里

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一笔23亿港元的收购，把香港学生公寓这门生意又往机构化推了一步。

9月14日，市场传出新加坡凯德投资（CapitaLand Investment）以‌23亿港元‌、约2.93亿美元，收购上环德辅道西28号的宜必思香港中上环酒店（ibis Hong Kong Central & Sheung Wan），拟改造为学生公寓，交由旗下雅诗阁的长住品牌雅遇（Adoor）运营。凯德方面对市场传闻不予置评，截至发稿没有官方公告。

标的是一栋34层塔楼，999年地契，总楼面约21.8万平方呎、折合约2.03万平方米，其中9层为零售及配套，楼上25层是550间客房，步行可达西营盘港铁站，距香港大学一站。按23亿港元计，呎价约‌1.06万港元‌。物业由晋逸酒店管理（Butterfly Hospitality）的母公司Chanco Investment Group于2012年建成，此前由世邦魏理仕以非公开方式推介。

这是凯德时隔多年在香港再下重注。它上一次在港购入整栋持有型住宿物业，还是2014年以5.45亿港元买下上环馨乐庭（原The Mercer，55套服务式公寓）。放到这一轮酒店改学生公寓的行情里，‌23亿港元是迄今金额最大的一单‌。更大额的整栋酒店成交另有其案：尖沙咀君怡酒店（The Kimberley Hotel，546间房）2019年曾作为银主盘，由债权人之一信达系的悦明控股以约42.96亿港元承接，2022年底再以约34亿港元转予中国旅游集团旗下中旅酒店、转牌为尖沙咀维景酒店，与学生公寓改造无关。

缺口是真的，"十二万张"却是理论值

这轮行情的起点是扩招。教资会资助院校非本地生招生上限，2024/25学年从20%提到40%，2026/27学年起再提到50%，研究院研究课程超额收生的自费上限由100%升到120%。需要厘清的是，‌扩招名额只管资助学位‌，香港数量庞大的一年制自资授课型硕士并不受配额限制，后者才是校外租房的主力。2024/25学年在港非本地生约9.2万人，其中授课型硕士约4.91万、占53.4%。莱坊称，这类自资研究生人数按年增长26%，一年净增约11774人。

校内宿舍远远不够。港专租的数据是，‌全港授课型硕士申请校内宿舍成功率约11.7%‌，港中文授课硕没有申请资格，港大、理大、城大不足15%，只有浸大较高、约63.7%。

缺口到底多大，各家口径差得很远，而且越常被引用的数字往往越理论化。

戴德梁行的口径是，八大院校平均约3.4名学生争1个宿位，即便计入2027年前新增的约7900个宿位，缺口仍约5.54万张。莱坊按2024/25学年测算，现有加规划床位约5.73万张，即便全部留给非本地生，仍差约3.47万张。仲量联行基于可见供给管线预测，缺口会从2025/26学年的7.63万张扩到2029/30学年的‌14.72万张‌。流传最广的"2028年缺12万张"出自高力国际，那是一个理论值：它假设全部非本地生、外加四分之一本地生都有住宿需求，非本地生还要每年恒定增长10%，由此算出总需求约17.22万张、合规供应约5.5万张。

这些数字假设、外推年限和统计范围都不同，不能直接横比，但方向一致：‌床位不够，而且短期补不上。‌

供给端在2025年松绑。当年7月，特区政府推出城中学舍计划，合资格学生宿舍纳入"酒店"用途定义，多数商业用地免规划审批即可改建，工程须在18个月内完成；同年《施政报告》又把范围扩到拆旧重建，并保留过剩地积比。截至2026年6月底，计划收到40宗申请、38宗合资格，对应约9100张床。更早的2018年，立法会通过‌103亿港元宿舍发展基金‌，资助六所大学自建，到2027年约有15个项目、13500个资助宿位落成；发展局今年1月20日起还就三幅已平整商业用地征集意向，初步可提供约4500张床。

钱随之进场。第一太平戴维斯统计，香港酒店及整幢住宅改学生公寓的成交额，2024年约22.7亿港元，2025年跳到60.5亿港元，‌仅2026年一季度就录得约33.5亿港元‌，接近2024年全年的1.5倍，约八成集中在油尖旺、九龙城、中西区和湾仔。

买家名单里，找不到头部公寓运营商

过去两年进场的买家名单已经不短。

央企里，招商局商业房托不足一年落两子：尖沙咀柯士甸道的Residence G酒店改成CM+U壹间嘉寓，29间房做出85个床位，8月15日开业即满租；8月28日又签约收购红磡漆咸道北470至478号的森里（Forest Cove），物业协定价值5.285亿港元、较评估值折让约7.2%，25层、约4.2万平方呎，184个单位、逾200个床位，买方通过持股55%的合营公司持有。华润集团旗下华润隆地一季度以‌9.53亿港元‌购入位于葵涌的悦品酒店·荃湾（酒店以荃湾命名、实际地处葵涌，卖方为邓成波家族），583间房规划约900个床位，定名博誉，7月已和浸会大学签下205个宿位的整租协议。

本地玩家中，中原投资走得最早。2024年7月，它以1.8亿港元买下尖沙咀珀荟酒店，改成121个床位的一步居117；2025年8月以3.35亿港元购入西半山般咸轩，规划约200个床位；富豪东方酒店这笔在2025年签约、2026年3月正式纳入，作价‌15.18亿港元‌、卖方为富豪产业信托，规划约1400到1500个床位，今年9月部分开业，还打算再投约5亿港元改造，目标三年做到6000床，8月已获中银香港约10亿港元改造贷款授权。晶苑投资6月合计约4.4亿港元拿下九龙城Smart A薈學坊和红磡一处，明确拟改建、重建为学生宿舍。

京东是少有的跨界实业资本。7月，它通过离岸主体以7.5亿港元收购远东发展旗下油麻地海景丝丽酒店（Silka Seaview），268间房，远东回租托管三年、每年保底4500万港元；7月下旬市场再传它以约2.8亿港元购入湾仔轩尼诗道218号的218 Apartment共59个单位，拟改学生宿舍，这笔京东没有公告。

外资同样在落子。新加坡伟合控股（Wee Hur）6月以长期主租方式拿下炮台山原Shama服务式公寓、246个床位，挂Starvia by Y Suites；同期市传它以约7.2亿至7.3亿港元收购乐风集团旗下大角咀ONE BEDFORD PLACE，规划约500个床位、预计2028年上半年投运。胜捷企业（Centurion）8月就北角仁和大厦签临时协议，作价约3.64亿港元，学生住宿还是服务式住宅尚未定。宏安地产拉着安祖高顿，2025年7月以4.35亿港元收购旺角一家酒店拟改宿舍。高瓴Rava支持的Dash Living，6月以约3.86亿港元收购纪惠集团持有的湾仔摩理臣山道39号全幢（98间房），规划共居、服务式住宅及酒店，这家运营商本身也兼营学生住宿。

名单之外，买方未具名的散盘也开始进场，湾仔鸿翔中心、港大对面的薄扶林凯澄轩都在其列，只是买方和用途尚未经官方确认。

这些交易有个共同特征：买一栋、改一栋，除少数大额交易外，‌单宗都在5亿港元以下‌，房间从几十套到两三百套不等。5亿到10亿港元的有四单，分别是华润隆地荃湾悦品、伟合大角咀ONE BEDFORD PLACE、京东油麻地海景丝丽和招商局商业房托红磡森里；10亿港元以上则只有富豪东方和凯德两栋单栋大酒店。一次性多资产打包收购的案例还没有，多数玩家仍在逐栋累积。

更关键的缺口在人。翻遍上述名单，‌找不到内地头部集中式公寓和连锁酒店运营商的名字‌。泊寓、冠寓、魔方、自如、华润有巢，以及华住、锦江这类在内地做了近十年多人间、公区和会员获客的公司，至今没有成建制进入香港。可香港市场化学生公寓的租客近九成是内地学生（中原投资披露口径），从产品设计、获客渠道、跨境缴费到按学年滚动的续租，恰是这些公司的长项。‌买楼的产业资本不擅长精细化运营，会运营的公司往往拿不出大额本金‌，做大票所需要的两种能力，在市场上是分开的。华润博誉要靠和浸会大学整签205个宿位锁定出租率，已经说明运营和获客这一环，买楼本身解决不了。

凯德的不同，在于它两种能力都自带。雅诗阁是全球头部旅宿和长住运营商，雅遇正是它面向中国市场的长住产品线，客群本就包含城市专业人士和学生；凯德今年还挖来晶苑投资前首席投资官Andrew Chan主管香港长住业务，此人在晶苑时主导过红磡Incredible Residences、荔枝角Hotel Ease Access等改造，再通过YX Living平台转作学生公寓。学生公寓对它也不是全新品类：凯德雅诗阁信托（CLAS）在美国已持有8个专门学生公寓资产，租约按年签、水电费转嫁给租客，只是此前没搬到香港。

这笔账还有另一头，即退出。香港目前没有纯学生公寓REIT，招商局商业房托把尖沙咀和红磡两处装进上市平台，是香港唯一持有学生公寓资产的上市REIT；本地运营商汇生活（Student Living EduVation）2025年底已赴美递表，它在香港只有5处、149间房。更多项目的现实出路，是运营稳定后整售给长期资金。‌仲量联行的判断是，300到800张床的集群运营效率最高，也最容易进入保险、养老金、主权资金的视野‌，零散单栋很难够到这条线。这些都归运营管，也是凯德愿意为一栋酒店付到每间房约418万港元的原因。

凯德买得贵不贵，要等开业再算

这笔账先从成本算起。

参照已成交项目，核心区每床收购成本约242万到258万港元，偏郊区约106万港元。凯德这单总楼面约21.8万平方呎、550间房，按23亿港元计每间房约418万港元、呎价约1.06万港元，‌明显高于近年多数酒店改造个案‌。

一位市场人士给它算了一笔账：550间房若按多人间重新分隔，大致能做出1200到1300张床，对应每张床的收购价约177万到192万港元，还没算装修；假设每床月租9000港元、净营业收入率七成，一张床一年净收入约7.56万港元，‌静态yield-on-cost只有4%上下‌，把改造投入摊进去会更低。作为对照，莱坊给出的行业稳定期现金回报约4.5%到5%，施永青接受中国房地产报采访时也提到稳定期回报4%到5%、与美债相当。

注：上述测算中的月租和净营业收入率均为假设参数，不是凯德的实际经营数据。

改造本身还有一堆硬约束。仲量联行2026年6月的报告测的是乙丙级写字楼改学生公寓：每平方呎总成本（收购加改装）约8000到9500港元，假设每床月租7000到10000港元，五年期目标内部回报率15%到18%；其项目发展服务部主管黄天赐称，纯室内改装约1300到1400港元一呎，若要动外墙或更换管道，资本开支可比改酒店高出近一倍。采光、通风、消防、每房独立卫浴都有硬性要求，写字楼玻璃幕墙、共享机电的格局往往不达标，具体改装标准以屋宇署和城中学舍审批为准。酒店的先天格局比写字楼好，但550间房要重新分隔、加公区、过审批，超支和拖期同样常见。

存量端也在收紧。仲量联行香港资本市场部主管陈国章早在2024年初就说过，全港适合整栋改造、又靠近港铁和院校的酒店只剩约10到15间；到2026年6月，他的最新判断是‌酒店复苏、合适盘源买少见少‌，改造利差收窄，资金开始转向乙丙级写字楼。

另一头，出租端也不会一直供不应求。城中学舍、大学自建宿舍和政府新地都在推进，2027年前后会有一批新床位集中入市。眼下98%以上的入住率，建立在市场化床位只有约6900张的低基数上；管线里已有约1.63万张，城中学舍另有约9100张在途，‌供给放量之后，出租率和租金都要重新接受检验‌。

需求虽硬，价格也已经不低。机构学生公寓租金自2022年起每年涨近一成，港岛西、红磡一带单人房月租普遍上万港元，部分服务式学生公寓更高。对一年制、对价格敏感的授课型硕士而言，租金再往上走，空间已经有限。

截至发稿，凯德仍未回应这则传闻，成交主体、金额和地契，都要以香港土地注册处登记及公司公告为准。

那位市场人士给这单算的静态回报只有4%上下，摊进改造还要更低，比行业稳定期的4.5%到5%薄一截。买得贵不贵，眼下没有结论。答案在两三年后：城中学舍的9100张床、大学自建的13500张床集中入市之后，上环这550间房隔出的床位，还能不能维持今天近满的入住率、还能不能跟着每年近一成的涨幅走。

‌在那之前，所有回报率都只是测算。