GLP-1下半场，被价格战掩盖的变量

2026年，GLP-1赛道正在经历一场从“价格战”到“价值战”的深刻转型。

年初以来，诺和诺德与礼来连续降价，替尔泊肽月费降至599元，司美格鲁肽月费降至634元，与上市初期相比降幅高达八成。司美格鲁肽中国核心化合物专利已于2026年3月20日到期，国产仿制药即将大规模涌入。价格空间被急剧压缩，“有产品就能卖”的时代已经结束了。

当效率之争落下帷幕，GLP-1的下半场将围绕一个更现实的问题展开：减重是一件复杂的事，存在众多未被满足的场景，未来的方向就是逐一填补这些空白。

场景化、差异化、舒适化，这将是GLP-1下半场的核心逻辑。如何精准切入空白的细分市场，正是GLP-1企业最核心的考题。

01

减重需要刚刚好

替尔泊肽反超司美格鲁肽，很容易让投资者产生一种错觉：减重效率是衡量减重药物的唯一标准。

但实际上，肥胖是一种极为特殊的疾病，其本质是“热量失衡”，而且成因极为复杂。个体对“胖”的定义差异极大，这就导致人们的减重需求“千人千面”，并不是所有人都需要快速减重，所以用效率来衡量减重药物并不客观。

在GLP-1的上半场，由于药物供给有限，人们简单对比疗效是可以理解的。可随着GLP-1减重药深入人心，患者群体也在逐渐破圈，许多微胖、略胖人群也开始关注GLP-1药物，他们与重度肥胖人群的减重需求显然不同。相关数据显示，全球约16%的成年人达到肥胖标准（BMI ≥ 30），而超重成年人群占比达到43%（BMI ≥ 25，含肥胖），这显然是更大的市场。

图：全球超重及肥胖患者，来源：国元证券

减重这件事，最重要的是适度，绝非越快越好，而应结合使用者自身实际情况。

快速减重带来的最大弊端在于内分泌紊乱。体重变化极有可能引发月经失调、甲状腺功能异常、皮质醇水平升高等问题，影响整体健康。而且，大幅削减热量摄入时，身体会启动“饥荒模式”，降低基础代谢率以保存能量。一旦恢复正常饮食，体重往往迅速反弹，甚至超过减重前。

当GLP-1药物已足够成熟，不给身体带来负担的温和减重才更重要。尤其是司美格鲁肽仿制药全面上市后，竞争逻辑将不再是价格与效率，而是用户体验。相较于GLP-1长久以来的效率之争，“慢减重”或许在未来更有市场，这块市场尚未被充分挖掘，存在显著预期差。

02

从“减重”到“减得漂亮”

GLP-1药物在减少脂肪的同时，常伴随肌肉质量同步下降，这是一个痛点。肌肉流失会影响基础代谢率和长期体重维持，这不仅是美学问题，更是健康问题。

基于此，“减脂增肌”细分赛道逐渐升温。这条赛道由礼来引领，重点押注ActRII通路。

靶向ActRII（激活素II型受体）可阻断Activin-ActRII信号通路，促进肌肉再生并减少脂肪。来凯医药与礼来合作的LAE102（选择性ActRIIA单抗）I期数据显示，单次给药后第29天平均瘦体重较基线增加5.06%，而安慰剂组反而减少1.34%。来凯医药计划2026年启动LAE102联合GLP-1的II期临床。作为应对，诺和诺德也在推进bimagrumab（ActRII拮抗剂）联合司美格鲁肽的IIb期BELIEVE试验。

但ActRII并非唯一路径。GDF8（肌抑素）赛道同样吸引了跨国药企（MNC）的重兵布局：罗氏布局trevogrumab（抗肌抑素抗体）和garetosmab，正在开展与司美格鲁肽的联合试验；赛诺菲在该领域亦有布局；阿斯利康于2026年4月正式启动ActRII抗体AZD1043的I期临床。此外，CicadaBio的CC-18（GLP-1/ActRII融合蛋白）在ADA 2026上展示了减重同时保留瘦体重的数据。

减脂增肌的逻辑很清晰：GLP-1解决了“怎么减下去”的问题，而ActRII/GDF8解决的是“减后身体组分质量”的问题。当减重从“降体重”升级为“身体组分优化”，这条赛道的天花板将被重新定义。

类似的逻辑还存在于玛仕度肽身上。玛仕度肽作为全球首款GCG/GLP-1双受体激动剂，能够实现对GLP-1与GCG受体的协同激活。激活GLP-1受体可以向中枢神经系统传递“饱腹信号”，减少食物摄入欲望；激活GCG受体则能够调动代谢系统，提升脂肪分解酶活性，加速脂肪氧化速率。

这种协同机制，很适合减“啤酒肚”。在针对玛仕度肽的关键临床研究GLORY-1中，受试者接受6 mg剂量玛仕度肽干预48周后，腰围平均较基线减少11 cm，腹部维度的缩减直接改善体态臃肿问题。

图：临床研究GLORY-1数据

减“啤酒肚”的功效，也帮助玛仕度肽顺利切入中年男性市场，凸显出场景差异化的意义。

03

口服药革命

患者使用GLP-1药物的最大制约，或许就是注射剂型的依从性限制。

注射剂型全年规范用药依从率仅38.8%，而口服剂型可达65.1%。对于需要长期管理的肥胖患者而言，这个差距是决定性的。

2025年12月，诺和诺德的口服Wegovy在美国获批，成为全球首款GLP-1口服减重药。2026年4月1日，礼来的口服小分子GLP-1药物Foundayo（orforglipron）紧随其后获批。两大巨头的竞争正式进入口服药阶段。

口服药的核心竞争力，不在于“减得更多”，而在于“用得下去”。Wegovy要求患者每日空腹服用，服药后半小时内不得进食饮水。而Foundayo则没有饮食限制，可在一天内任何时间服用。礼来ACHIEVE-3头对头研究显示，在体重方面，7mg司美格鲁肽、14mg司美格鲁肽、12mg orforglipron、36mg orforglipron体重分别减轻3.9%、5.3%、6.1%、8.2%。这一头对头数据表明，口服药领域的竞争天平正在向礼来倾斜。

图：ACHIEVE-3头对头研究数据

这条细分赛道中，中国玩家不容小觑。恒瑞医药的口服GLP-1/GIP双靶点药物瑞普泊肽片，是全球首个完成II期临床的口服双靶点药物，26周50 mg组减重12.1%，且未观察到平台期；歌礼制药的口服小分子GLP-1R偏向性激动剂ASC30，13周60 mg组减重7.7%，呕吐发生率仅为同滴定方案orforglipron的一半；博瑞医药的口服GLP-1/GIP双靶点BGM0504片，I期显示80 mg组减重8.2%，生物利用度约1.7%。

口服减肥药的核心适用人群是轻症患者，即那些BMI在25～30 kg/m²之间、尚未发展出严重并发症的人群。他们需要的不是极致的减重幅度，而是一种能够融入日常生活的、副作用可控的长期管理工具。因此，口服药的竞争焦点不在于疗效的数字大小，而在于副作用的降低和用药便捷性的提升。

04

解决更复杂的代谢问题

更现实的情况是，肥胖往往不是单独存在的，常伴有其他内分泌疾病。若能在减重的同时控制其他疾病，就有望切入更大的市场。

GLP-1联用FGF21，是新趋势之一。

FGF21（成纤维细胞生长因子21）通过增加代谢活动、促进脂肪酸氧化来帮助身体燃烧更多能量。与GLP-1“减少摄入”的机制形成完美互补——一个管“进”，一个管“出”。诺和诺德在这一方向上的动作最大。

图：FGF21 主要机制，来源：麦高证券

2025年10月，诺和诺德宣布以最高52亿美元收购Akero Therapeutics，核心目标是其处于III期临床的FGF21类似物Efruxifermin（EFX）。EFX是目前唯一在II期试验中对代偿性肝硬化（F4期）患者显示出显著纤维化逆转效果的治疗方法。

FGF21联用GLP-1的核心价值在于解决更复杂的代谢问题，不仅仅是减重，还包括脂肪性肝炎（MASH）、血脂异常等。在保留GLP-1作用的基础上叠加FGF21靶点后，相关药物在肝脏代谢改善方面展现出尤为突出的治疗优势。

FGF21与GLP-1的联用，指向的是代谢综合征的综合管理，一个比单纯减重更大的市场。当减重从“减几斤”升级为“修复整个代谢系统”，商业价值的想象空间将被彻底打开。

05

效率之争落幕，效果之争启幕

GLP-1的上半场，是诺和诺德与礼来的“双雄争霸”，比拼的是分子设计、临床速度和商业化能力。但GLP-1的下半场，逻辑已经彻底改变。

当司美格鲁肽和替尔泊肽的价格被压到每月600元以下，当仿制药即将大规模涌入，单纯依靠“减重效果”已经无法构建护城河，未来比拼的就是如何解决更复杂的实际问题。减重从来不是一件简单的事。它涉及食欲、代谢、肌肉、肝脏、内分泌……是一个复杂的系统工程。

减脂增肌，解决的是从单纯降体重升级为身体组分优化的问题，指向“减了什么”；口服药，解决的是让轻症患者无负担地长期管理体重的问题，指向“破圈”；联用FGF21，解决的是从减重延伸到脂肪肝、代谢综合征等更广泛适应症的问题，指向“还能治什么”。

GLP-1的上半场验证了“管住嘴”可以通过药物实现，下半场的命题则是一道更复杂的题目——如何用更精准、更多维的方式，去填上减重这个复杂方程里剩下的每一个坑。玩家之间的竞争也从拼技术转向拼策略，后入局的中国玩家未必没有机会。

实践是检验真理的唯一标准。效率之争已经结束，效果之争才刚刚开始。