康佳主动退市，华润在打什么算盘？

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上市34年的康佳，退市已成定局。

9月23日晚，*ST康佳A(000016.SZ)公告称，已向深交所提交主动终止上市申请材料。现阶段，公司已正式进入主动终止上市办理流程，尚需取得深交所有关决定。康佳股票已自9月4日起开始停牌，*ST康佳A前一交易日报收2.46元/股，*ST 康佳 B (200016.SZ)报收0.71 港元/股。

康佳选择主动退市，引发市场复杂情绪。停牌当天，有B股股民在社交平台呼吁，不要就“主动终止公司股票上市事项”的议案投赞成票。她告诉创业圈记者，“相信老牌公司可以长期拿着。”

但这家昔日家电龙头的上市命运，显然已经注定。9月14日，该议案在临时股东大会无悬念通过，反对票仅占有效表决权股份总数的不足2%。主动退市似乎成为各方都可以接受的结局。

康佳A股和B股股票终止上市之后，将转入全国中小企业股份转让系统代为管理的退市板块。而作为退市方案的关键部分，康佳向投资者提供了现金选择权的选项，符合条件的A股和B股投资者，能以一定溢价获得现金对价。由此，康佳股票将进入现金选择权派发、行权申报、行权清算交收阶段，不再交易。

康佳是改革开放之后的第一家中外合资电子企业，早年以彩电业务闻名。1992年，深康佳A、B股同时在深交所挂牌，成为“中国彩电第一股”。康佳上市的34年，几乎是中国家电竞争格局变迁的一部浓缩史。

从“彩电第一股”到“彩电一哥”，再紧接着，康佳主业竞争力被时代不断冲刷——价格战、面板周期、互联网冲击等，彩电业务的护城河日渐消蚀。康佳屡屡尝试多元业务，力求破局，却也只能勉强撑住规模，利润却始终填不平旧账。曾经的龙头光环，逐渐失色。

从华侨城集团到华润，康佳的股东实力一直在线。此外，半导体与PCB业务的存量布局以及“康佳”二字仍存的品牌价值，都为康佳保留了重新出发的筹码。退市意味着康佳资本故事的终结。对康佳自身而言，退市更像一场主动“瘦身”，转入退市板块、完成现金选择权清算，把资本层面的历史包袱一次性了断，也为后期经营重整腾出更大空间。

“强制退市几乎是确定性结局，所以主动退市总比强制退市好。有利于维护品牌基本信誉，也给予小股东一个确定性的现金退出通道。”中国电子视像行业协会秘书长董敏接受创业圈记者采访时表示。而在退市之后，康佳如何在实控人华润的执掌下继续图存，依然充满未知。

01

上市的最后时刻

主动退市或是康佳体面的告别方式。

康佳去年经审计期末净资产为负，已被实施退市风险警示。按深交所相关规定，若今年期末净资产持续为负，将被交易所终止上市。在目前基本面下，康佳要扭转这个势头，难度不小。

目前，A股上市公司主动退市的是少数，最大限度保持上市地位仍是优先选择。不过，在各方看来，康佳继续维持上市公司地位的可能性和必要性已大为降低。

同样是离开A股市场，康佳主动退市和触发财务红线后的强制退市，是两条完全不同的路径，结局与保护机制差异巨大。相比主动退市，被动退市往往会遭遇股价暴跌，中小投资者几乎没有提前退出的渠道。“目前康佳业绩缺乏希望，丧失了融资功能。主动退市对投资者要好很多，康佳面子上也好看一点。”资深投行人士王骥跃向创业圈记者表示。

这种局面下，主动退市成为那个“不最坏”的选择。

此次退市方案的核心配套机制，是现金选择权。根据方案，A股现金选择权行权价格为2.48元/股，较停牌前价格溢价约0.81%；B股行权价格为0.73港元/股，较停牌前价格也小幅溢价。该对价分别由华润旗下磐石润创、合贸有限公司兜底。

康佳同时强调，这并不意味着强制有权行使现金选择权的股东必须接受上述价格，股东可以选择继续持有康佳股票。

王骥跃分析称，提供现金选择权是通行方案，行权价格一般根据市场可比溢价水平，以及公司的资金能力来设定。对公司而言，可以理解为买回股票到不符合上市条件的状态。股东可以接受，也可以不接受。不过，退市后流通性会差很多，转让可能性很小。

这一方案并非没有争议。

有投资者对现金选择权的定价依据以及债权、债券持有人的权益进行提问，公司并未对此做出正面回应。康佳方面也未回复创业圈记者的采访诉求。

创业圈记者还注意到，一些在9元、7元等高位买入康佳股票的投资者，纷纷表示无法接受退市的结局，其中不乏有人选择维权索赔。

另一方面，退市并不意味着康佳业务停摆。“摘牌之后，康佳的实体业务不会关停，品牌、彩电、半导体业务可以继续运营。”董敏表示，脱离上市公司身份之后，企业可以更从容地梳理债务、处置低效资产、盘活存量资产。

02

“彩电第一股”何以坠落？

康佳的故事，始于改革开放浪潮。

1980年，康佳作为国内早期中外合资电子企业诞生，当时主要产品是收音机、录音机。1983年，以林中翘为代表的第一代康佳人意识到电视机行业的广阔发展空间，开始涉足电视机制造。几年后，康佳获得当时电子工业部颁发的内销彩电生产许可证，开始真正发力。1992年，康佳 A、B 股同步在深交所挂牌，成为国内最早一批上市企业，“彩电第一股” 就此登上资本市场。

九十年代，国产彩电行业迎来黄金时代。康佳提出 “眼睛向内求发展，重组资产增效益”的发展构想。

自1993年起，康佳积极投资中西部地区，彩电生产能力由100多万台增长到800多万台；同时大力开拓海外市场，产品销往全球多个国家和地区。同年，以陶显芳、黄国赢为主设计师的团队，研制出第一款完全自主设计开发的彩色电视机T953P3，创下康佳单机销量最大、生命周期最长、获取利润最多的纪录。

1998年，康佳彩电销量登顶全国第一，成功超越老牌龙头长虹，坐稳国内彩电王座；1999年，康佳成为深圳首家销售收入破百亿元的工业企业；2003-2007年，康佳彩电连续五年成为国内零售销量冠军。

在那个年代，康佳电视走进千家万户，是无数中国家庭购置家电的首选。资本市场上，康佳也是家电板块的明星标的，业绩稳定增长，被市场视作国产制造的标杆企业。

转折点发生在显示技术迭代的关键窗口期。随着全球彩电从CRT显像管向液晶平板切换，行业格局重塑。TCL重金布局上游面板，海信深耕画质芯片，而康佳则把钱投向完全不同的方向，开始涉足地产和产业园开发。

董敏认为，康佳衰落的两个关键节点清晰可辨：一是CRT向液晶平板的产业升级期，没能抓住面板产业链卡位；二是2017年前后启动大规模多元化转型，重心从彩电主业转向半导体、产业园等重资产赛道。

“大量资金、管理资源被分流，彩电主业的投入持续被挤压，并逐步丧失了盈利能力。”董敏进一步指出，在电视软硬件一体化、高端化等生态迭代窗口，彩电主业也未能跟上行业进化节奏。

从2010年前后开始，彩电行业增速明显回落。国家统计局数据显示，2010年国内彩电产量增幅为12.9%，2011年降至8.5%，2012年为7.5%，2013年跌至-0.2%。行业趋势已经明朗，康佳开始布局新产品线。

2018年，康佳定位转型为科技创新驱动的平台型公司，搭建起产业产品、科技园区、平台服务、投资金融四大业务群组，提出冲击千亿营收目标。自此业务边界持续拓宽：供应链贸易、产业地产、环保、半导体存储、Micro LED、PCB电路板几乎多点开花。当年，供应链管理业务的营收一度逼近彩电主业。还在这一年，康佳成立半导体科技事业部，在半导体存储、光电显示两个领域进行布局。

这些努力最终都没有拉动业绩。2022年至2025年，康佳的归母净亏损分别为17.23亿元、22.58亿元、37.26亿元、125.82亿元，4年亏损合计超200亿元。另一个触目惊心的数据是，康佳的扣非净利润已经连续15年为负。

董敏认为，家电企业的多元化转型，初衷是寻找第二增长曲线。但半导体、产业园等领域属于重资产、长周期行业，老牌家电跨界失利的共性，多是现金流匹配不足、技术积累薄弱、跨行业管理能力欠缺，同时分散了主业资源。“企业多元化需要立足自身禀赋，审慎决策。”他补充说。

03

华润的算盘

2025年7月，在央企专业化整合背景下，华侨城集团及其全资子公司将所持康佳全部约30%股份（含A、B股）无偿划转至中国华润下属企业，康佳实控人变更为中国华润。

一个月后，康佳专业化整合发布会在深圳举行，康佳正式成为华润集团旗下科技与新兴产业板块的业务单元。华润也以极快速度介入，随着董事会换届，多名华润系高管相继进入康佳核心管理层。

在产业层面，华润与康佳的协同逻辑曾被市场寄予厚望。华润微电子在功率半导体领域有技术积累，与康佳的存储主控芯片业务可以形成互补；康佳在Micro LED及Mini LED等半导体显示领域的布局，也被认为可以加强华润整体的半导体业务版图。

但现实比预期残酷得多。

华润入主后的第一年，康佳交出巨亏125.82亿元的成绩单。华润先后提供了39.7亿元低息借款和50亿元永续债权融资以缓解流动性危机，同时推动管理层换血和内部反腐。据公开通报，2026年以来至少9名前高管及核心管理人员被立案调查。

华润主导下的主动退市，或许是算了一笔更细的账。

董敏认为，实控人华润推动本次主动退市，更多是从优化资本结构、盘活资产角度考量。退市之后，华润可在资金信用、资源协同、风险处置、产业赋能方面为康佳提供支持，“后续的脱困仍要看业务改革的成效。”

退市后，康佳无需再面对每季度披露财报、每年保壳的考核压力，也无需向二级市场解释每一个季度的经营波动。华润可以在体系内从容处理债务和历史遗留问题——剥离低效资产、收缩非核心业务、聚焦消费电子和半导体中的优势板块。

从华润入主一年来的情形看，康佳在全面推进组织重塑，收缩非核心业务，设置4个二级事业部，开展人员竞聘。康佳多次公开表示，未来公司将坚决退出非主业和非优势资产，聚焦核心资源，推动存量资产有效盘活，提高资产质量。

“从华润的角度，（初衷）不可能买个上市公司主动选择去退市。重组预期一直有，但并不好实现。”王骥跃向创业圈记者分析称，原因一是时间紧张，二是上市公司对关联交易和同业竞争的规范性要求较高，“康佳保留上市公司资格的情况下，重组方案会受到各种制约，退市后受到的制约则少很多。”

不过康佳近期明确表示，目前无筹划重大资产重组的安排，无主动退市后重新上市的具体时间计划。

董敏认为，康佳主动退市是单个企业资本层面的调整，也是近年来企业在适配彩电行业发展逻辑变化的缩影。国内电视行业处于存量竞争，未来行业份额会持续向头部集中，市场品牌格局将会持续洗牌、分化和出清。

“康佳家电业务增长空间有限、市场竞争力偏弱，华润存在剥离低效家电业务的可能。若剥离净资产为负的家电业务，将有助于华润轻装上阵。”董敏说。

作者 | 杨静菩

编辑 | 郭儒逸

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