【荐书】张明等著《加密货币突破数字边界》

本文转载自9月19日张明宏观金融研究微信公众号。

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众所周知，2025年下半年，监管当局调整了加密货币相关政策，将稳定币纳入加密货币范畴。这让上述著作的部分政策建议，以及笔者在序言中提出的相关政策建议，至少在短期内不再可行。然而兼听则明，笔者认为，一年后再来回顾一下这篇序言，还是有一定参考价值的。当然，这些政策建议目前只能起到留此存照的作用了。

值得强调的是，过去一年内，数字人民币的能级明显提升，从仅能替代M0到能够替代M1甚至M2，这既能显著拓展数字人民币的使用场景，也实现了数字人民币从央行负债到商业银行负债的转变。该转变非常重要，有望显著提升数字人民币的竞争力。这事实上也是笔者团队在本书中提出的一大建议。

2024年3月，笔者与团队成员合作出版了《数字货币的边界：颠覆还是渐进式变革》（东方出版社出版）一书。这本书汇集了笔者团队十年的研究成果，主要特色是从底层技术与操作逻辑出发，对比特币、天秤币与数字人民币进行了对比分析，并对其未来发展前景及对国际货币体系的冲击进行了展望。

这本书出版后，2024年4月，我到深圳参加由香港中文大学（深圳）前海国际事务研究院主办的“全球经济治理：中国与世界”2024研讨会，偶遇该研究院助理院长包宏博士。他碰巧也在跟踪研究数字货币，而且就这个领域有不少创见。我们决定就数字货币开展新一轮合作研究，相关论文陆续发表于《金融监管研究》、《美国研究》、《国际经贸探索》等期刊。摆在读者眼前的这本书，就是我们合作研究的最新成果。

最近几年来，全球数字货币领域出现了几大值得关注的新趋势。

一是比特币等加密货币价格迭创新高。截至笔者写作这篇序言的2025年8月26日，比特币价格达到110040美元，以太坊价格达到4413美元。近年来比特币等加密货币价格虽然波动巨大，但总体上仍呈现上升态势，背后的主要原因包括：其一，自全球新冠疫情爆发后，发达国家央行总体上实施了史无前例的货币扩张政策，由此带来的全球流动性泛滥推高了股票、大宗商品、加密货币等风险资产价格；其二，近年来比特币价格走势与美元指数走势呈现出一定程度的负相关。在特朗普二度上任后的多项政策进一步损害了美国国债的安全资产声誉后，比特币被认为在一定程度上能够对冲美元贬值风险，从而获得部分投资者青睐。

二是以USDT、USDC为代表的美元稳定币获得极大发展。稳定币一方面依然具备加密货币点对点结算、去中心化的特征，另一方面由于锚定法币等资产而具有更高的价格稳定性，实际上是位于比特币等传统加密货币与央行数字货币之间的一种资产。当前美元稳定币已经成为现实世界与加密世界相互连接的关键媒介、现实资产上链（RWA）的计价结算工具、能够替代传统跨境支付体系的新型支付工具。当然，稳定币由于系私人机构发行，缺乏最后贷款人与存款保险机制支持，也具备脱锚风险、挤兑风险，并可能加剧国债市场等传统金融市场波动。

三是特朗普在2025年年初二次上台之后，选择坚决取缔数字美元（美联储准备推出的央行数字货币），坚决支持私人机构发行的美元稳定币，这在一定程度上改变了全球数字货币发展的风向与热点。特朗普转变对加密货币的态度，一方面与共和党人的传统价值诉求有关，另一方面则与其自身及家族切身利益有关。随着MiCA法案在欧洲的通过、GENIUS法案在美国的通过以及稳定币条例在中国香港的通过，全球发行加密货币尤其是稳定币的热潮方兴未艾。之所以美国政府选择押注美元稳定币，一方面与美元在全球稳定币中的占比远高于美元在传统国际货币体系中的占比有关，另一方面则与美元稳定币发展可以扩大对国债等美元资产的市场需求有关。本质上，美元稳定币是美元霸权在数字领域的延伸。

四是加密货币生态体系对金融体系、国际货币体系与资产配置的冲击与重塑日益加剧。从金融体系来看，加密货币生态体系日益发展壮大，尤其是加载了智能合约的去中心化金融体系（DeFI）正在对传统商业银行体系造成严峻挑战。从国际货币体系来看，一方面，一些新兴市场与发展中国家居民已经开始用美元稳定币替代本国货币使用，呈现出新型的数字美元化；另一方面，美国政府宣布建立比特币战略储备也引发有关各方高度关注。数字货币究竟会加速还是阻碍国际货币体系的多极化，目前来看存在较大不确定性。从资产配置来看，除加密货币与加密资产成为投资者的配置新选项外，现实资产上链也使得传统资产能够在区块链上触达更多的中小投资者与外国投资者。

针对全球数字货币发展的上述新变化，中国政府应如何应对呢？笔者的主要建议包括：

第一是不能置身事外，必须躬身入局。从目前来看，尚难判断五年乃至十年后的全球数字货币发展前景。究竟是比特币等传统加密货币或稳定币更胜一筹呢，还是央行数字货币能够一枝独秀呢，目前难下定论。但如果未来美元稳定币成为更重要的发展方向，而我们置身之外的话，到时候我们将被新的数字货币浪潮边缘化，这一代价是我们难以承受的。

第二，我们必须多方押注，至少做到两条腿走路，也即同时发展数字人民币与人民币稳定币。中国人民银行是央行数字货币的先行者，但迄今为止数字人民币发展较慢。根本原因是当前数字人民币只能替代M0，使用范围仅限于零售场景，而零售场景中腾讯微钱包、支付宝的竞争力非常强。因此，应该尽快把数字人民币替代范围从M0扩展至M1乃至M2，引入企业间、金融机构间、企业与金融机构间的使用场景，如此才能真正促进数字人民币的发展。考虑到稳定币具有点对点跨境转移功能，能够轻易突破现有资本管制。因此，建议中国政府目前应主要发展离岸人民币。换言之，中国政府可以双管齐下，在岸市场着重发展数字人民币，离岸市场着重发展人民币稳定币。

第三，我们可以同时在中国香港与上海自贸区发展离岸人民币稳定币。一方面，中国香港已经通过了稳定币条例，加快发展人民币稳定币是题中之义。但一方面香港政府未必会把人民币稳定币作为唯一发展重点，另一方面香港也缺乏足够的人民币金融资产作为人民币稳定币的抵押品。因此，中国政府也可以在金融基础设施同样非常发达、潜在人民币资产离岸供给更充分的上海自贸区（例如临港片区）发展离岸人民币稳定币。中国政府发展离岸人民币稳定币的首要考虑是大力发展其跨境支付功能，为中国的跨境贸易、投资与企业全球拓展服务。

第四，要大力发展离岸人民币稳定币，离不开两个前提条件。其一，建议由腾讯、阿里、京东、美团等互联网巨头作为离岸人民币稳定币的首批发行者，原因是这批互联网巨头具备很强的全球竞争力与国际渗透力，而且自带场景与流量，能够为人民币稳定币创造充足的市场需求。其二，离岸人民币稳定币建设离不开离岸金融基础设施建设，例如尽快发展中国自主可控的离岸公链、在离岸市场加大人民币国债尤其是短期国债发行规模等。

第五，作为重要金融创新，数字货币在带来各种便利与可能性的同时，也会带来新的金融风险。从数字货币发展初期起，中国政府就要加强对数字货币的相关监管，实现创新与风险的平衡。此外，中国政府还应积极参加甚至主动倡导国际社会对数字货币的多边治理，增强中国市场与中国机构的国际话语权与规则制定权。

数字货币发展依然在快速演进与迭代，对研究者而言是没有止境的话题。本书是笔者团队关于数字货币的第二本书，但绝不是最后一本书。感谢王瑶与杨芸淞对本书写作的支持。我们将继续关注数字货币的全球发展，并就中国应对方略提出自己的意见。

作者信息

张明

张明，中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长、研究员。曾任中国社科院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任。曾任中国社科院世界经济与政治研究所国际金融研究室副主任、国际投资研究室主任。

研究领域为国际金融与宏观经济。近年来，在跨境资本流动、国际收支、人民币汇率与人民币国际化、中国宏观政策、金融系统性风险、资产证券化等领域的研究引起了各方面较多关注。