腾讯、百度押注，传无问芯穹秘密递表港股，43亿融资能烧出护城河吗？

作者 | 赵栀

编辑 | 趣解商业资讯组

全国建成的智能算力，有六成在闲置。这是无问芯穹这门生意的起点。

近日，据媒体报道，AI原生基础设施企业无问芯穹完成23亿元C轮融资。加上此前几轮，公司成立三年半，累计融资达到43亿元。无论单轮还是累计，都创下国内AI原生基础设施赛道的新高。

图片来源：微博截图

无问芯穹投资方阵容堪称豪华，汇聚国资机构、产业投资方、财务投资机构等多方知名机构，包括杭州高新金投、联想、腾讯、百度、红杉中国等。

与此同时，有消息称，这家公司已以保密形式向港交所递交上市申请，中信证券、海通国际、瑞银组成保荐团，拟募资数亿美元，投前估值约143亿元，最早可能在2027年上半年挂牌。

截至目前，公司尚未对上市传闻进行公开回应。

支撑无问芯穹成长的，是一组行业结构性错配：国内大量建成的异构智算资源利用率偏低，而市场上Token调用需求持续爆发。

01.异构算力里的新机会

中国信息通信研究院数据显示，2025年我国智能算力的供算量约38亿卡时，实际用算量只有约14亿卡时，使用率约36.8%，超过六成的建成算力在闲置。

另一组数据来自国家数据局：全国日均Token调用量，从2024年初的约1000亿，涨到2026年3月的140万亿，两年多翻了一千多倍。

海量沉睡算力和爆发的词元需求之间，横着一道核心障碍：芯片体系碎片化。叠加出口管制因素，国内市场形成十余款国产AI芯片与英伟达合规版本长期并存的异构格局。不同芯片架构各异、算子库不通用、通信协议互不兼容，行业普遍面临“有算力、用不好”的困境。信通院判断，算力利用率偏低的症结不在硬件短缺，而在异构算力统一纳管、推理性能优化、市场化计量结算等软件层面的能力。

图片来源：罐头图库

无问芯穹切的正是这一层。它不造芯片、不做大模型、也不建机房，而是用一套软件把各家芯片纳管起来，调度成一个资源池，再把算力加工成Token卖出去。公司给这套模式取名“前店后厂一中心”。

其中，“一中心”是算力集散中心，已部署触达超37000P算力，覆盖16种主流芯片，其推出的全球首个千卡异构芯片混训平台的算力利用率最高达到97.6%；“后厂”是Token工厂，用跨集群PDD架构压推理成本；“前店”是AI生产力商店，面向企业提供Agentic Infra行业解决方案。CEO夏立雪给其的定位是，“最高效的Token工厂”。

这种中立卡位，是本轮融资创下赛道纪录的重要因素。芯片厂商彼此是竞品，谁都不方便替对手调度算力；大厂基建优先服务自身业务；模型公司自建调度容易受到同业竞争牵制，市场留下一个中立第三方的席位。这一点也体现在早期股东名单里：腾讯、百度、智谱三家在 2023年底就已入股，它们分别处在云、搜索、大模型的生态位上。

02.效率生意难筑护城河？

不过，这份中立席位带来的红利，背后藏着一层现实约束，无问芯穹做的是效率生意，而效率是最容易被复制的东西。

上游正在逐步收口。芯片厂商持续加厚原生软件栈，摩尔线程MUSA已经合入vLLM与 SGLang两大开源主线，华为则依托CANN构建完整配套；开源社区也把基础算力调度工具免费开放。适配十几种异构芯片是繁重的工程苦活，但苦活不等于护城河。这套调度与适配能力本质是工程效率，只要对手持续投入人力，也可以逐个完成芯片适配，复刻同类能力。

下游端的价格竞争持续加剧。IDC发布的《中国企业级MaaS市场最新格局分析报告》显示，国内公有云大模型Token调用量近九成集中在火山引擎、阿里云、百度智能云手中。云厂商可依托整体生态利润补贴推理业务，压低Token报价；而纯第三方算力调度平台没有自有算力与生态交叉补贴，每一笔成本都需要自行承担。即便第三方做到同等调度效率，在价格竞争中可能也处于劣势。

图片来源：IDC咨询公众号

客户侧也在收回能力。无问芯穹的大客户本身就是算力技术能力较强的模型企业。据公开报道，智谱在2026年初启动All-in-Infra，自建十万卡级推理集群，单位Token成本较年初下降八成。一旦客户自建调度体系达到相近效率，对外采购中间层服务的需求就会收缩。

最直观的佐证来自同业招股文件。与无问芯穹业务高度相近、今年6月向港交所递交招股书的硅基流动，2025年实现营收5533万元，同比暴增653.2%；净亏损扩大至3.45亿元；毛利率从2024年的39.4%下滑至-24%，相当于每实现1元Token收入，就要倒贴0.24元算力成本。这并非单一企业的经营失误，而是上游算力成本刚性、下游Token价格高度弹性，异构算力中间服务商共同面临的行业处境。

图片来源：硅基流动招股书截图

还有一层疑问，得等招股书来答。腾讯、百度、智谱既是公司股东，同时也是生态伙伴与客户。这种深度绑定带来产业背书，但也带来收入独立性的疑问：来自这几家关联方的收入占比有多高、客户集中度处在什么水平，当前暂无公开数据。而关联交易、客户集中度，向来是港交所IPO问询的重点核查方向。

云计算时代，深耕多云管理、异构调度赛道的企业，结局大多是被收购或业务收缩：上游厂商倾向掌控自身生态，下游大客户希望直连算力源头，中间层只有成长为独立平台才能站稳，否则容易被上下游挤压。无问芯穹手握43亿元融资，拥有腾讯、百度等产业股东背书，叠加市场预期的2027年上市窗口，条件远优于早年这批公司，但它所处的中间层赛道位置，并未发生根本改变。

这43亿元换来的，是更长的试错跑道，而非天然的盈利通行证。若上市消息为真，从递表到挂牌的过程中，它需要在招股书中证明一个核心问题：能否从一款效率工具，成长为行业不可或缺的基础设施。