‌汇添富上海地产租赁住房REIT扩募收问询：上海纽约大学租约尚未换签

10月19日，上交所挂出对汇添富上海地产租赁住房封闭式基础设施证券投资基金的反馈意见。这单扩募9月30日受理，19天后拿到反馈。

扩募标的是上海地产集团旗下两个浦东项目：后滩板块的璟耀项目和世博滨江的璟博项目，平价模拟募集规模37.225亿元，对应评估值37.21亿元。加上2025年3月上市时装入的闵行虹桥、江月路两个项目，这单REIT的上海租赁住房盘子扩到四个项目、约29.6万平方米。

翻完10页反馈意见和近千页招募书，问题不少。

体系里还有别的项目，为什么选这两个

反馈意见第一条就在问资产选取。原始权益人上海地产房屋租赁及其控股股东上海地产集团，手里不止璟耀、璟博这两个租赁住房项目。据上交所披露的债券文件，截至2025年末，上海地产集团主要租赁住房项目总建筑面积合计136.45万平方米，共15345套。

交易所要求管理人补充披露这两个项目的营业收入、运营净收益在体系内的排名，结合主要财务和运营指标，说明为什么选它们作为扩募资产。

上海纽约大学的租约还没落到项目公司

璟耀项目位于浦东济明路533弄，后滩板块，对外品牌叫耀华璟耀公寓，隔江望徐汇西岸。项目总共1832套租赁住房，其中934套是保租房，898套是市场化租赁住房。上海纽约大学是这个项目的重要现金流提供方，整租用作学生宿舍和教师租赁。

租约签的是2022年12月1日到2028年11月30日，六年。但招募书里写了一句让监管盯住的话：这份合同还没有换签至项目公司名下，拟由运营管理机构上海城方租下学校承租的部分，再转付给项目公司。

租金不在项目公司账上直接闭环，中间多了一层运营机构转手。交易所要求管理人说清楚这个安排的商业合理性，包括各方权利义务、租金回款路径、现金流怎么闭环、违约了向谁追。

另一组数字也在反馈意见里：上海纽约大学最近三年的租赁面积，分别是49422.29平方米、42038.38平方米、39076.85平方米。三年缩了一万多平米。交易所问原因、需求变化、已退房源的复原成本、再出租租金和去化情况。

还有定制化装修。项目按上海纽约大学的实际需求做了设计和施工，收定制服务费。交易所有三个追问：具体做了什么、钱怎么算、会计怎么处理；改造后的资产产权归谁；2028年租约到期后房子要不要复原，复原成本多少，学校退租后现金流怎么补。

租约2028年11月到期，距今两年多。交易所要求结合租约签订情况、到期安排和未来租户储备，说明对项目运营稳定性的影响。

出租率刚爬到九成，预测取92%

两个项目都是2022年建成投运的，运营时间不长。

璟耀项目报告期各期平均月末出租率：74.48%、89.90%、90.74%、92.99%。从2023年的七成四爬到2026年一季度的九成三。璟博项目波动更大：63.86%、61.98%、88.55%、91.80%。2024年还在六成出头，2025年一下跳到八成八。

预测出租率取92%。交易所要求结合区域人口流入、租约到期分布、历史续租率、退租后去化时间，判断这个92%站不站得住。

配套商业的出租率更难看。璟耀商业从55.71%爬到71.36%，璟博商业从20.37%爬到78.84%。2024年的时候璟博商业两成都租不满。预测商业出租率取70%到75%。

反馈意见还点了一个具体的事：2024年经营计划调整导致出租率下滑、租金单价波动、去化时间拉长。交易所说清楚调整了什么、量化影响多大、以后还会不会调。

两类住房、关联方和政府租户

璟耀项目一半保租房一半市场化住房，璟博全是保租房。保租房租金是同地段同品质市场化租金的九折以下。交易所要求把两类住房的出租率、租金单价、收缴率、新签合同价格、续租率、退租后去化时间分开披露，说明两类定价差异的合理性。

租户结构上，项目以教育、金融、IT行业为主，合计占比超过50%。上海纽约大学是一个，其他租户名单里有苹果、阿里、腾讯、西门子医疗、阿斯利康、辉瑞、中国船舶、中国商飞、东方证券、国泰海通、浦发银行、盒马、字节、仁济医院这些名字。

但里面有2个关联方租户和7个政府类租户。交易所问关联交易的必要性和风险，问政府类租户在租金价格、支付安排上和市场化租户有没有差别，是不是按市场化原则定价。

租约期限这边，璟耀项目加权平均剩余租期1.35年，璟博只有0.64年。期限不到一年的租约，璟耀占3.63%，璟博占1.61%。交易所要结合项目运营策略、历史去化、租户储备，说明短租约对稳定运营的影响。

应收、减免和可比项目

租户租金采用预付方式，但报告期各期末应收账款分别是126.04万元、269.18万元、75.48万元和211.24万元。璟耀项目各期收缴率均为100%，璟博项目前三年100%、最近一期99.95%。交易所要求说明预付租金条款下应收账款怎么形成的、收缴率怎么统计的。

部分配套商业签了补充协议，做了租金减免。交易所说清楚减免的内容、期限、适用哪些租户，以及这个政策以后还会不会延续。

可比项目选取也被问到。璟耀选了5个、璟博选了4个周边租赁住房项目做对标，但原始权益人及其关联方手里离得更近的同类项目没有纳入可比范围。交易所要求管理人和评估机构说清楚选取标准，结合区域供需论证项目竞争力。

估值和管理费的账

收益法估值37.21亿元。预测租赁住房租金增长率，2026到2028年取0%，2029到2035年取1.5%。配套商业2026到2027年0%，2028年4%，之后每三年涨4%。

收缴率预测按99%算。

运营管理费这边，基本运营管理费原则上按运营收入15%计取，特定企业客户按10%计取；浮动运营管理费按实际和目标运营净收益差值的20%收，扣减上限是基本运营管理费。交易所要求说明这个费率的历史依据，以及能不能体现激励对等。

压力测试和评估校验照例被问到：要求完善租金单价、折现率的敏感性分析，选其他评估方法做交叉校验。

其他几笔账

项目公司账上挂着一笔不小的单位往来款，报告期各期末分别是7.44亿、11.14亿、10.75亿、10.85亿，占其他应付款的97%以上。交易所要求说清楚这笔钱怎么形成的、怎么清理。

房源套数也对不上规划。璟耀项目规划建设住宅约1435套，现在运营1832套；璟博规划约545套，现在723套。多出来的房子哪来的，建设和运营合不合规，要求律师明确意见。

还有一笔人才租房补贴。璟博项目被认定为2025年上海第一批"房补联动"市级人才公寓。交易所问这笔补贴是给租户的还是给项目的，拨付路径和历史到账情况怎么样，要是补贴没按时到账对现金流影响多大。

37亿盘子的另一面

这单扩募和首发装的两个项目不一样。虹桥项目在闵行申虹路，江月路项目在闵行南江洲路，扩募的两个都在浦东。四个项目覆盖了前滩、世博、虹桥、浦江几个板块。

原始权益人上海地产房屋租赁是上海地产集团全资孙公司，实控人是上海地产集团，上海市国资委下属。运营机构上海城方也是上海地产体系内的公司。上海地产集团2018年推出"城方"租赁住房品牌，是上海第一个国企租赁住房品牌。

按平价模拟测算，2026年7到12月可供分配7559.21万元、2027年15045.12万元，对应年化分派率4.03%和4.04%。

交易所给了30个工作日答复。上海纽约大学的租约换签安排、出租率从六成多爬到九成之后能不能稳住、商业部分的去化、那笔10亿往来款怎么清理，都是要正面回应的问题。