摘牌退市 “万亿恒大”落幕

撰文 | 大卫

编辑 | 茶茶

8月12日，中国恒大发布公告称，香港联交所上市委员会决定取消中国恒大的上市地位，公司无意申请复核除牌决定。中国恒大将于8月25日上午九时起取消上市地位。

18个月前的2024年1月，中国恒大被香港高等法院正式颁布清盘令，同时宣布又一轮停牌，由此开启摘牌倒计时。截至今年7月底，已连续停牌18个月。根据香港联交所上市规则中的“快速除牌”机制，若主板公司的证券连续停牌18个月，香港联交所可取消有关公司的上市地位。停牌前，中国恒大股价仅剩0.163港元/股，总市值约22亿港元。

恒大退市，造成的影响将是巨大的。它不仅成为了首家被强制退市的中国头部房企，同时资不抵债的恒大，也让70万家庭深陷“烂尾”危机。

2.38万亿元的负债总额，即便是这两年通过各种方式进行核减，债务仍然高达1.78万亿。现在就连子公司天基控股都接到了清盘令，境外债违约规模更是高达1400亿美元。

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清盘工作仍在推进，许家印等被追讨超400亿

从之前恒大财报上来看，恒大的表内债务差不多近2万亿元，但是算上2000亿的商票，以及民间一些借贷和一些非公开的机构贷款，据相关人士测算，恒大的真实负债接近2万4千亿。

2024年1月29日，香港高等法院裁定恒大清盘，并停牌、暂停交易。在被颁布清盘令后，安迈顾问有限公司的Edward Simon Middleton、黄咏诗成为公司的共同及各别清盘人。此后，中国恒大多间子公司也陆续收到清盘令，如间接附属公司天基控股有限公司、直接附属公司CEG Holdings (BVI) Limited。

所谓的清盘，简单来说，就是将公司的所有资产在短时间内变现，用变现的资金偿还债务，然后按照法律程序宣布公司解散。香港公司清盘的债务受偿有一定顺序，首先是优先债权，即员工薪酬、社会保险和税务等；其次是有担保的债权；再者是未担保债权，也就是普通债权；排最后的是股东债权和私人债券。

在清偿顺序中，股东是最后一位。理论上，他们可能一无所获。

恒大公告同时表示，在公司取消上市地位前，清盘人拟向本公司的持份者提供一份报告，概述本公司于2024年1月29日至2025年7月31日期间的清盘进度(进展报告)。

据公告的首份清盘报告，恒大清盘工作复杂且耗时，涉及四大核心范畴：重组、资产处置、破产原因调查以及债务厘清。

目前，清盘人仍未能明确找到可行的整体重组路径。尽管恒大新能源部分投资方案一度吸引潜在投资者，但未能成功落实。

截至目前，恒大面临数百宗债权人诉讼，大多针对其内地子公司，导致资产被冻结并启动强制执行程序，部分项目已被信托公司接管。

由于多层次的股权结构及集团内复杂的债务安排，恒大的清盘工作进展缓慢，重组前景尚不明朗。

恒大作为控股公司，其主要资产为附属公司股权及债务权益。清盘人已成功掌控超100家附属公司，其中包括景程有限公司及天基控股有限公司，这两家公司分别为相关票据的发行人及担保人。中环集团有限公司持有恒大物业的绝大部分股权，清盘人同样已获委任为其清盘人。现时由清盘人直接管控的实体资产价值总额约为270亿港元。

相较于集团的整体资产负债表，迄今为止的变现金额显然有限，目前的变现金额约20亿港元（2.55 亿美元）。其中，仅有约 8,170 万港元（1,100 万美元）来自公司直接持有的资产，余下约19亿港元（2.44 亿美元）则来自附属公司持有的资产。在大多数情况下，这些资产的所有权结构是多层次的，并涉及在多个司法管辖区注册成立的公司实体，当中有大量复杂的集团内部交易，在某些情况下还有外部债权人。上述情况导致资产变现所得款项回笼至变成一项十分艰巨兼且耗时的工作。迄今为止，约有 1.67亿美元已回笼至公司。

换言之，即便清盘人介入许久，中国恒大的境外债务重组仍未有明显进展。

去年，恒大系的恒大地产财务造假已被坐实。恒大地产通过提前确认收入方式财务造假，导致2019年、2020年恒大地产虚增收入和利润。清盘人认为被告在管理中国恒大期间，因批准了2018至2020年的年度财务报表，以及批准2019至2021年未经审计的中期财务报表，涉嫌违反责任，因此提出索赔。

今年3月，清盘人已向许家印、丁玉梅、夏海钧等个人及相关公司起诉追讨约60亿美元（约438亿元人民币）的股息及酬金，香港高等法院裁定冻结前述人士全球范围内共600亿港元（约550亿元人民币）资产，并要求其遵循披露资产令。

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债王的教训

曾经作为中国最大规模的房地产公司之一，中国恒大最终走向退市令人唏嘘。

回溯过往，中国恒大在2009年11月在港交所上市，成为在港上市最大的内地民营房企。上市首日，中国恒大股价以每股4.7港元收盘，高出招股价34.3%，市值超过700亿港元，成为当时在港上市的最大内地民营房企。

2017年10月，中国恒大股价攀上历史巅峰，其市值也定格在4000亿港元，这也使得中国恒大一举登顶全球房企王座。而中国恒大创始人许家印也凭借着2900亿元身家，首次登顶胡润百富榜。

然而，在狂飙突进的扩张路上，争议从未缺席。

多年来，恒大集团一直采取高杠杆策略，大规模借款用于房地产开发项目，增加了企业的负债压力，加剧资金链紧张，最终出现风险暴露。

在恒大最风光的2016至2019年，其有息借款总额从五千多亿攀升至八千多亿，而该公司多年来平均借贷成本都在8%以上，这意味着公司一年的利息开支就高达数百亿。

比如公司有息债务总额最高的2019年，年报披露的利息开支（含银行及其他借贷、优先票据、可换股债券、中国债券）合计高达约685亿。这一年，恒大合计实现合同销售金额超过6000亿，但归属股东的应占利润仅剩下172.8亿。

巨额融资曾经支撑了恒大的快速壮大，但巨额的融资成本亦成为拖垮公司的主要诱因。

除了房地产，恒大还涉足了文旅、高科技及投资、消费及零售、金融、体育等诸多行业，曾经探索了恒大足球、房车宝、恒大童世界、恒大养生谷、恒大创投、恒大冰泉、恒大人寿保险等平台。甚至于，许家印还曾通过投资中国儒意涉足过影视院线业务。

表面上看，恒大变成一个庞大的商业帝国，而在外人看来风光无限。但实际上，除了恒大地产为恒大带来营收之外，其它的业务板块多数都是不断赔钱，之前曾经号称要超过农夫山泉的恒大冰泉在市场上泯然众人，而恒大汽车累计亏损已经超过了950亿元。

恒大通过“贷贷贷”与“借借借”的方式，以高杠杆操作，‍‍‍在地产行业中脱颖而出，以至于称王称霸。但机会主义的做法只能获得一时的成功，一旦市场形势发生改变，这种高杠杆的游戏势必终结。而一旦游戏终结，之前的高速发展掩盖了的其在经营上的许多问题就会浮出水面。

恒大在2022年刚刚宣告债务违约时，人民银行就一针见血地指出，恒大出现风险主要源于自身经营不善、盲目扩张。

种种事件表明，恒大集团通过财务造假、非法集资、掏空金融机构等多种金融财务手段，“拆东墙补西墙”，在真实财务状况明显恶化的情况下继续大肆融资，制造虚假繁荣，加剧资金链紧张，不仅自身暴雷，还牵连无辜业主、供应商、债权人。

2023年9月，中国恒大公告，公司接到有关部门通知，董事会主席许家印因涉嫌违法犯罪，已被依法采取强制措施。

2024年5月，许家印被中国证监会顶格处罚。证监会公告提及，依法对恒大地产债券欺诈发行及信息披露违法案作出行政处罚决定，对恒大地产责令改正、给予警告并罚款41.75亿元，对恒大地产时任董事长、实际控制人许家印处以顶格罚款4700万元并采取终身证券市场禁入措施。

中国恒大的退市不仅是企业个体的失败，更是中国房地产行业高杠杆模式终结的标志性事件。

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