秉浩·硬核科创局：天数智芯IPO，港股算力赛道的量产之王

文 | 李秉浩频道

最近，A股的摩尔线程、沐曦股份动辄3000亿的市值，让所有人都杀红了眼，看见别人投资赚钱，比自己亏钱还难受。但我知道，你们中有很多人没赶上车，或者不敢在高位接盘。

别急，就在昨天（12月19日），又一家国产GPU独角兽——，悄无声息地通过了港交所聆讯。

天数智芯（Tianshu Zhixin）

不同于市面上某些还在靠PPT融资的「概念股」，这家公司是个。它是国内真正把通用GPU做出来、量产了、还卖了5万多片的企业。

狠角色

第一家

如果说壁仞是「参数怪兽」，那天数智芯就是「量产之王」。今天，秉浩带你拆解这份刚刚出炉的绝密档案。

第一部分：发行概况（The Offering）—— 资本盛宴的入场券

上海天数智芯半导体股份有限公司

标的名称：

香港联合交易所（HKEX）主板

上市地点/板块：

PHIP（聆讯后资料集）（注：已过聆讯，意味着上市只差临门一脚，随时可能招股）

文件性质：

华泰国际：中国顶级券商出海的先锋。

独家保荐人：

虽然不像壁仞那样是「天团」联席，但独家保荐意味着高度自信和筹码集中。华泰在硬科技领域的定价能力极强，这是一个「稳准狠」的信号。

秉浩点评：

重点用于通用GPU芯片（GPGPU）及加速卡的持续研发。扩展销售网络与商业化落地。说白了，就是「备足粮草，扩大地盘」。

募集资金用途：

第二部分：投资亮点与核心逻辑（Investment Highlights）—— 为什么现在上车？

我看不起那些吹牛逼的，只信奉「出货量」。在国产GPU的混战中，天数智芯手里握着一张王炸，那就是——

「我真有货，且真能卖」

「量产第一股」，拒绝画饼。

1. 赛道卡位（Industry Positioning）：

招股书白纸黑字写着：中国首家实现通用GPU量产的芯片设计企业。当别人还在流片失败的边缘挣扎时，天数智芯的「天垓」（训练）和「智铠」（推理）两款芯片已经卖疯了。这就是先发优势。

云边协同的「全能战士」。

2. 宏观叙事（The Grand Narrative）：

它不是偏科生。它是国内唯一拥有「云边协同、训推一体」全方案能力的厂商。这意味着什么？意味着从国家级超算中心到你小区的智慧安防，它通吃。

3. 硬核技术护城河（Technology Moat）：

关键指标：首款7纳米制程量产GPU。

出货实锤：截至2025年6月，已交付超过5.2万片通用GPU。这个数字在国产高端芯领域，是碾压级的存在。

生态兼容：自研软件栈，迁移成本降低50%。它不跟你玩虚的，直接让你能用、好用。

中国GPU市场2025年预计超2000亿。天数智芯目前市场份额9.8%（排名第三，仅次于英伟达和华为海思）。

4. 市场规模（TAM）：

秉浩独家：注意，它是独立第三方GPU厂商里的第一名。把英伟达（外资）和华为（不上市）排除，它就是老大。

第三部分：基本面深扒（Business & Operations）—— 穿透迷雾看底牌

资本接力棒的最后一棒。

1. 股东背景（Shareholder Structure）：

穿透分析：大钲资本、沄柏资本、星纳赫资本、中关村科学城、熙诚致远、临港科创投、Princeville Capital、红杉中国、上海国盛资本、鼎礼资本、邦盛资本、元禾、汉能投资、范式基金、中保投基金等知名机构以及多地国资的支持等顶级机构。

秉浩点评：这么多老牌基金陪跑了这么多年，现在是他们兑现利润的时候。跟着聪明的钱走，胜率不会低。

增长狂飙，亏损是常态。

2. 财务健康度（Financial Analysis）：

营收增速：2022年1.89亿 → 2024年5.40亿，三年复合增长率68.8%。2025年上半年营收3.24亿，同比增长64.2%。这个增速，非常性感。

研发投入比：研发开支常年高于营收，2024年投入7.73亿。

未盈利说明：2025年上半年净亏损6.09亿。别慌。芯片行业前期都是吞金兽。只要营收在涨，客户在增，现在的亏损就是未来的护城河。在上一期，沐曦股份的「秉浩·硬核科创局」，我就说过：「亏损是行业共识，因为前期研发成本，真的很高。」

第四部分：估值锚定与定价分析（Valuation）—— 财富密码

估值，在硬科技赛道从来不是静态的市盈率计算，而是对「稀缺性」与「国运」的货币化定价。看懂了这套定价逻辑，你就掌握了本轮AI造富浪潮的通关奥义。

A股的狂欢已经为我们确立了「顶级坐标系」：寒武纪坐拥5000亿市值，摩尔线程与沐曦股份虽身背巨额亏损，却依然被资金疯狂推至3000亿大关。这就是中国资本市场给「国产GPU四小龙」打上的「市梦率」标签。

反观即将登陆港股的天数智芯，其D+轮投后估值仅为120亿元人民币。请注意，这是一个令人战栗的「估值剪刀差」！

寒武纪（A股）：市值 5391亿。摩尔线程（A股）：市值 3595亿。沐曦股份（A股）：市值 3320亿。天数智芯（一级市场/港股）：上一轮估值约 120亿。

1. 可比公司估值（Comps）：

巨大的「估值剪刀差」套利机会。

2. 估值模型（Model）：

PS估值法：假设天数智芯2025年营收达到8亿元（保守估计）。给它一个相对保守的PS倍数（参考寒武纪和摩尔线程的平均水平，打个5折），比如50倍PS。

天数智芯的合理上市市值应该在 400亿 - 600亿 人民币之间。而它目前的估值才120亿左右。

秉浩独家预测：

结论：这中间存在 3-5倍 的潜在涨幅空间！

虽然港股流动性不如A股，给不了3000亿的疯狂定价，但哪怕只给到1000亿（这也是沐曦、摩尔的1/3），对于现在入场的投资者来说，也是8倍的暴利。

如果你能拿到120亿估值的老股，上市后只要市值冲到360亿（这在芯片股里简直是白菜价），你就已经立于不败之地。

3. 一级市场价差（Arbitrage）：

第五部分：风险揭示（Risk Factors）—— 秉浩的冷水

任何投资都是有风险的，我也必须给你们泼盆冷水。想赚钱，先得学会怎么不赔钱。

虽然营收在涨，但亏损也在扩大。尤其是2025年上半年，净亏损同比扩大。如果不能尽快证明盈利能力，港股投资者可能会用脚投票。

1. 盈利能力风险：

前五大客户占比过高（2022年高达94.2%）。虽然现在降到了73.4%，但依然很高。万一大客户砍单，业绩就会变脸。

2. 客户集中度风险：

港股的流动性是个硬伤。如果没有足够的大资金接盘，股价可能会长期低迷，甚至出现「僵尸股」的情况。

3. 流动性风险：

第六部分：秉浩·独家策略（The Verdict）—— 进击的号令

投资需要理性，但我建议你看懂国运。

天数智芯作为「国产GPU量产第一股」，它的稀缺性和先发优势是毋庸置疑的。虽然它在声量上不如摩尔和沐曦那么大，但它走得更稳，更扎实。

我的号令如下：

【积极申购】。

1. 对于打新者：

只要发行估值在 200亿 - 300亿 人民币区间，可以放心申购。这个价格在A股只能买个PPT公司，但在港股你能买到一家年收5亿的硬核芯片厂。如果发行估值超过 500亿，谨慎申购，观察基石投资者的成色再做决定。

2. 对于二级市场交易者：

关注换手率和承接盘。如果首日高开低走，不要急着接飞刀。如果平开高走，且有机构大单买入，果断跟进。中长线策略：这是一家值得长线跟踪的公司。它的产品落地能力很强，只要能持续拿下大客户订单，未来的市值空间至少是对标寒武纪的1/5（即1000亿）。

一句话点评：

如果说摩尔和沐曦是锋芒毕露的剑客，那天数智芯就是内功深厚的扫地僧。别因为它低调就忽视它，这可能是你离中国英伟达最近的一次机会。

@本文不构成个人投资建议，不代表平台观点，市场有风险，投资需谨慎，请独立判断和决策。