“保险科技AI第一股”闯关港股，白鸽在线上市聆讯背后的盈利与合规挑战

营收一路走高，亏损却持续扩大，顶着“保险科技AI第一股”光环的白鸽在线，究竟能否成功闯关

《中国科技投资》龙秋月

近期，白鸽在线（厦门）数字科技股份有限公司（以下简称“白鸽在线”）通过港交所主板上市聆讯。招股书披露，白鸽在线是一家保险科技公司，主要从事为场景合作伙伴及保险公司提供科技赋能的保险中介服务。主打“AI+保险”的核心模式，其亦被业内称为“保险科技AI第一股”。

自成立以来，白鸽在线共完成五轮融资。IPO前股权结构显示，创始人涂锦波通过福建合力合美及白鸽同创合计拥有公司约55.58%股权；新希望集团持股比例为13.87%，成为其第二大股东。

白鸽在线营收持续增长的光鲜表象下盈利困局与多重合规风险交织并存。公司深陷大客户依赖，客户集中度逐年攀升，营收增长的背后，是亏损扩大、现金流紧绷的隐忧，成本高企与研发投入不足的结构性矛盾并存。与此同时，核心牌照业务适配性存疑、过往合规处罚及数据安全拷问等问题接踵而至，叠加行业竞争激烈，其盈利愿景与上市之路充满着不确定性。

营收增长下的盈利困局

招股书数据显示，截至2022-2024年及2025年上半年，公司分别与69家、76家、77家及70家保险公司进行合作；来自五大客户的总收入分别为2.24亿元、4.55亿元、7.06亿元及3.41亿元，分别占营收的55.3%、69.0%、77.2%及60.1%，整体呈现上升态势。同期，白鸽在线来自最大单一客户的收入分别占总营收的25.3%、20.0%、38.3%及19.8%，特别是2024年38.3%的数据已接近总营收的四成。

尽管招股书未披露这五大客户的具体身份，但白鸽在线在官网公示了保险合作伙伴以及场景应用合作伙伴的名单，不乏中国人民保险、中国平安、中国人寿等大型险企；新希望集团、哈啰出行、海南航空等知名企业。白鸽在线亦在招股书中坦言面临客户集中度风险，倘失去任何重要客户或业务合作伙伴，或合作规模未达预期，公司的增长及收入可能会受到重大不利影响。

业绩层面，2022-2024年及2025年上半年，白鸽在线营业收入分别为4.05亿元、6.60亿元、9.14亿元、5.67亿元。与增长的营收形成鲜明对比的是，白鸽在线的亏损额波动扩大。同期，公司净亏损分别为2507.5万元、1718万元、2771.2万元、2154.5万元，盈利前景未明。

然而，流动性危机同样不容忽视。2022年、2024年，公司分别录得经营现金流出净额930万元、700万元，主要由于因业务发展产生大量经营支出，用于建立运营基础设施和扩大市场占有率，相关投资无直接财务回报以及较快结算贸易应付款项所致。尽管公司在招股书中表示“拥有充足的营运资金满足未来12个月需求”，但在持续亏损的压力下，其资金链韧性受到质疑。

作者注意到，亏损扩大的核心原因或在于成本高企与研发投入不足的结构性矛盾。招股书披露，2022-2024年及2025年上半年，白鸽在线的毛利率分别为8.3%、7.9%、9.1%及9.0%。白鸽在线依赖线上平台来推广及交付数字化保险服务。

2024年，公司销售及分销开支达4653.1万元，占总营收的5.1%；而研发开支虽同比增长107%至3243.1万元，研发费用率仅为3.5%。拆解销售及分销开支明细，广告及营销开支常年占据主导地位，2022-2024年及2025年上半年，其占销售及分销开支的比例分别为85.6%、91.8%、90.1%、87%。

*白鸽在线销售及分销开支、研发开支情况，截图自招股书

综合来看，白鸽在线的盈利之路充满不确定性。招股书中坦言，美国及中国的保险科技公司一般需要10年以上才能产生正的经营现金流量，约15年才能实现盈利。而白鸽在线虽成立于2015年，但直至2021年才全面推出核心系统白鸽e保，业务发展起步较晚。在行业竞争日趋激烈的背景下，其“预计通过规模经济实现盈利”的设想，在当前竞争格局下挑战重重。

合规运营有待加强

白鸽宝作为白鸽在线核心运营主体，近年来曾因合规问题被监管处罚。如2024年，白鸽宝贵州省分公司因虚列费用被国家金融监督管理总局贵州监管局罚款35万元，相关负责人赵某被警告并罚款7万元。2025年4月，中国证监会国际司曾要求白鸽在线补充说明包括保险经纪业务开展及合规情况，是否取得行业监管部门出具的监管意见在内等事项。

此外，中国证监会国际司还要求白鸽在线补充说明公司及下属公司开发、运营的网站、App、小程序等产品情况，收集及储存的用户信息规模、数据收集使用情况，是否涉及向第三方提供个人用户信息，上市前后个人信息保护和数据安全的安排或措施。

招股书披露，截至最后实际可行日期，公司拥有超过381百万份被保险人资料、76个不同生产及生活场景的数据、超过22.45万份理赔报告及超过89亿份保单记录。作为场景保险中介，庞大的数据资产既是白鸽在线“AI+保险”模式的核心支撑，其信息收集、使用及对外合作的合规性，不仅是监管审核的关键环节，也是其筑牢数据安全防线、维系市场信任的核心前提。

除核心业务外，白鸽在线在员工权益保障方面也存在合规瑕疵。招股书提及，于往绩记录期间，公司未完全按照相关中国法律法规为部分员工缴纳社保及住房公积金。2022-2024年及2025年上半年，应缴未缴的社保及住房公积金供款缺额分别为180万元、190万元、180万元及90万元，累计达640万元。

根据《社会保险法》《住房公积金管理条例》，用人单位未按时足额缴纳相关费用的，可能面临补缴、罚款等行政处罚，员工亦有权要求补缴或提出劳动仲裁。尽管公司在招股书中提到“暂未因该等缺额而受到任何潜在罚款”，但随着监管力度的加强，此类历史遗留问题可能成为上市审核的隐患。