消费长期下行周期，可能才刚刚开始

消费的结构性机会

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到什么年龄，花什么钱

以前对白酒有一个质疑，说年轻人喝白酒的越来越少了，对这个质疑，也有一个经典的回应：等年轻人变成中年人，自然就会喝白酒了。

这个说法是有统计依据的，2025年的报告显示，白酒消费人群中，31-40岁占比最高，为48%，为绝对主力，41-50岁其次，占比27%，21-30岁，占比19%。

还有一份10年前的报告，2015年中国酒业协会统计的白酒消费者年龄分布：

51–60岁：15%

41–50岁：35%

31–40岁：30%

21–30岁：15%

其他：5%

白酒的主力消费群体在2015和2025年都是30+和40+的人群，2015年20+正是2025年的30+，占全部白酒消费者的比例从15%上升到48%，基本证实了“年轻人变成中年人，自然就会喝白酒”的说法。

至于40+占比的下降，与这10年持续高压的“禁酒令”有关，这个人群中的政务人群受影响最大。

另一个原因是健康意识的加强，而40+年龄对健康的关注度更高。人数的下降，并不代表消费金额的下降，少喝酒，喝好酒，这也是近十年的饮酒观念，而这个年龄段刚好是高端酒的绝对主力，

到什么年龄，花什么钱，到多少年龄，花多少钱，这个规律与中国近50年出生人口的变化结合起来，就能发现暗藏在其中的过去20年中国消费兴起的原因，也隐含着未来20年消费的总体趋势。

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最能花钱的年龄？

很多涉及年龄的消费研究，经常用代际进行划分，90后喜欢什么，80后喜欢什么，但很多消费研究数据告诉我们，消费与代际的关系，不如与年龄的关系更密切，到什么年龄，就会有相应的消费，20多岁喝啤酒，30多岁喝白酒，40多岁一部分不喝酒，一部分人喝更好的白酒。

如果说，70、80、90后在他们的30岁，也许消费结构还有一定的差异，但边际消费倾向（可以理解为消费增速）往往更类似。

下图是1985年和2022年出生的人口在不同年龄段的消费环比增长速度，可以看到是高度重合的，最高峰都在20岁左右，最低谷在45~55岁之间。

中国也有类似研究，下图每一个年龄段上的点对应2001到2021年这20年的不同代际人群的消费环比增速，可以看到同样的现象，不同出生年代的人群，在同一个年龄段，有着相似的消费环比增速。跟美国不同的是，中国人最快的消费增速出现在25~30岁，这应该与中国人量入为出，没有信用卡提前消费的习惯有关。

这个结果与下图2020年的消费统计数据吻合，只是换成“当年消费总额”，在35岁达到最高峰。

平时，我们说到消费不振，总是习惯从收入的角度解释，但从上图看，各年龄的消费增速的变化程度，远远超过收入的变化。当然，如果每一年出生的人口数量相同，那么每一年都有相同数量的人进入25~30岁的消费增长峰值，也有相同数量的人进入35岁的消费下降峰值，年龄的影响也可以忽略。

但问题恰恰出在这里，中国过去几十年，由于自然人口高峰与生育政策的变化，出生人口差异巨大，超过了大部分正常的国家，从1979年的出生人口低谷到1987年的人口高峰，短短8年增长了46%。

这么大的人口基数波动，在经过消费边际剧烈变化的年龄段时，自然会对社会总消费产生巨大的影响，其影响力超过了收入本身。

它首先解释了过去20年的消费变化。

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消费上行周期的节点

1979到1987年是中国出生人口增速较快的几年，1987年是中国的第三次出口人口高峰，之后由于生育年龄、生育政策和经济发展的三重影响，出生人口数量进入长达十几年的下降通道。

根据前面的数据，25~30岁是增速最快的年龄，35岁是消费能力的高峰，它影响了过去20年的几个消费节点，都反应在股市的板块行情上：

2004年（1979年出生的人进入25岁），这是中国消费开始从低迷走向繁荣的拐点，是房地产的起爆点，家电行业的黄金十年从这一年开始，是格力的牛股起步，五朵金花中也出现了汽车这个消费品类。

2012年（1987年出生的人25岁）是消费行业加速的开始，消费升级成为主要驱动力，家电、汽车、房地产继续高增长，白酒等食品饮料行业从防御型行业变成进攻型行业。

2017年（1987年出生的人30岁）是消费加速度的顶峰，消费股成为A股的核心资产，茅台成为市值最高的股票。

2022年（1987年出生的人进入35岁）是消费行业景气度的峰值，最大的消费项房地产见顶，是大量消费行业指数顶，大部分消费龙头这一年都达到几十倍上百倍的PE，但峰值就是下行周期的开始，这一年可能是它们永远的估值顶。

所以从2022年至今持续3年多的消费熊市，并不完全是后疫情的影响，不完全是房地产下行周期的影响（也是人口变化的结果），不完全是收入下降（这一点也没有数据支持），人口结构的变化是最主要的原因。

既然人口的变化是决定性的已知量，那么未来的消费总量的变化也基本上大局已定。

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消费下行周期的节点

1987~2003年，中国出生人口出现持续十几年下降，2003到2016年是人口的底部启稳和弱反弹阶段，即第四次出生人口高峰，之后再次下降，叠加消费窗口——35岁~55岁的绝对消费金额的持续下降，未来几十年也有几个消费增速的拐点。

第一阶段：从2022年（1987年出生的人进入35岁）到2025年（1990年出生的人进入35岁），是消费增速下降较为缓慢的阶段，主要是因为1987~1990年出生人口下降较慢，且有较多超生人口未被统计，很多人认为1990年才是出生人口的高峰。

第二阶段：2025年（1990年出生的人进入35岁）到2028年（2003年出生的人25岁），是消费增速快速下降的阶段，这三年刚好是第三、四次人口高峰期的人，都处于人生消费低窗口期。

第三阶段：从2028年到2038年（2003年出生的人35岁），消费下降的速度再次放缓，这段时间有第四次人口高峰的提振消费因素，但不敌第三次人口高峰的消费下降因素。

第四阶段：2038年到2042年（1987年出生的人进入55岁），消费再次快速下降。

从人口结构看，过去三年的消费下降只是一个前奏，未来会进入更大的消费总量降速期，消费股难有整体大行情。

当然，这并不代表消费从此就没有机会了，消费总量巨大，结构性的变化也非常剧烈，过去三年并不缺少消费牛股，未来消费板块的机会往往就在结构性的变化中。

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消费结构性的机会

从出生人口数量变化中，看到的一些结构机会：

1、性别结构

35岁~40岁之间，女性消费仍然在增长，40岁之后，男性消费下降的速度又远远低于女性。

2026~27年，成熟年龄段的女性消费产品仍然有一定的增速，为少数消费亮点，比如黄金珠宝、高端化妆品、个护用品、美容、女性保健品，到2027年以后，男性消费品表现会相对坚挺，比如烟酒、户外、电竞、健身器械、摩托车等。

2、00后的消费上升期

2003年后，出生人口企稳甚至略有反弹，这一人群进入25岁消费快速增长期后，会带动相关消费的复苏：

2028~2033年，以25~30岁为主力消费人群的品类有所复苏：包括小家电、健身、美妆护理、网红产品、低度酒、潮玩、数码、宠物用品等等。

3、银发经济

55~60岁开始有一个消费的反弹期，即所谓“银发经济”。而中国出生人口从1962年突发性增长开始，一直持续到1970年，也是新中国出生人口最高的几年，这一人群导致2017开始的银发经济，一直持续到2030年。

不过，老年人的消费金额从绝对数量上无法与年轻人相比，不能高估“银发经济”的体量，也是结构性机会，主要是家用医疗器械、养生保健品、自费药、适老家居、旅游、黄金珠宝、家庭护理等等。

对于消费行业的投资者，首先要看到，在人口这个最大的逆行因素面前，并非简单的消费政策能够扭转的，不能对整体贝塔有不切实际的期望，但消费品从来都是个股阿尔法的天下，一般都是龙头企业集中度的提升，比如白酒消费整体已经下降了十几年了，但由于集中度的提升，中高端龙头直到近几年才开始出现下降。

还有消费品结构性的革新，也会带来板块机会，比如潮玩，其主力人群为25~30岁，近几年刚好是1991~2003年快速下降的人口所处的年龄窗口，但仍然能出现一些爆发式增长的企业，实际上是潮玩这个新兴品类的消费能力替代了其他衰退品类的市场。

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