央视曝光“优思益”保健品涉嫌原产地造假，仙乐健康赴港IPO前夜遭遇合规性拷问

撰文：海川；编辑：李力

港股招股书递出后，仙乐健康原本想讲的是一个标准的成长故事：全球第三、中国第一，多剂型平台，海外并购落子，精准营养与全球化并进。但4月初被央视点名的“优思益”风波，突然把这家营养健康食品CDMO龙头拉回了一个更基础、也更尖锐的问题：一家自称提供“端到端解决方案”的企业，到底只是工厂，还是已经深度嵌入客户产品定义、合规审查与市场协同的链条之中。对仙乐健康而言，这已不是一场简单的客户舆情，而是一次对其招股叙事、财务质量与治理能力的同步压力测试。

央视曝光优思益造假风波

4月1日，央视《财经调查》曝光“优思益”跨境电商保健品涉嫌原产地造假、虚假宣传等问题；4月2日，国务院食安办、市场监管总局、海关总署约谈抖音、淘天、小红书三家平台企业，并要求严格落实平台主体责任。新华社随后报道称，事件曝光后，优思益相关投诉在黑猫平台上由4月1日前不足20条激增至300多条，不少消费者明确提出“退一赔三”的诉求，广东、杭州等地监管部门也已展开调查或立案。换句话说，这场风波的外溢范围，早已从品牌营销翻车，扩散到平台审核、跨境链路乃至供应链责任本身。

在这场风波中，仙乐健康对外给出的核心口径相当明确。公司强调其“仅承接出口订单”，不参与销售、宣传和推广，与品牌运营主体无关联关系，并将事件定性为“个别品牌营销问题”，试图把自身角色收缩回“生产环节”。这套说法在危机应对层面并不意外，但问题在于，它与公司此前在港股招股书中向投资者呈现的业务形象，并不完全一致。

仙乐健康在招股书中并未把自己定位成传统意义上的“来料加工”工厂。相反，公司反复强调“端到端解决方案”和“全价值链服务”，其服务链条明确包括市场洞察、定制化解决方案、注册/备案/合规性顾问服务，以及与行业协会、机构、平台联合推广、营销活动及销售支持等环节。也就是说，在对资本市场的叙述里，仙乐健康卖的从来不只是产能，而是一整套从产品概念、配方落地到合规与市场协同的综合能力。也正因为如此，当风险爆发时，公司再退回“只负责生产”的单一身份，外界自然会追问：既然在商业拓展中主打的是“全链式赋能”，为什么在责任归属上却只愿意承认自己是“末端工厂”？

从现有公开信息看，优思益事件最终会落到谁身上、仙乐健康应承担多大责任，仍有待监管调查与证据链条还原，现阶段当然不能仓促下结论。但法律层面的边界并没有公司口径那么轻。

根据我国《食品安全法》第七十一条明确规定，食品标签、说明书不得含有虚假内容，不得涉及疾病预防、治疗功能，生产经营者对其提供的标签、说明书内容负责；《反不正当竞争法》也禁止对商品性能、功能、质量等作虚假或者引人误解的商业宣传。换言之，一家专业食品代工企业可以不直接做直播、不直接投广告，却很难在所有合规节点上都完全抽身。

更关键的是，这并非仙乐健康第一次因代工链条而卷入宣传合规争议。2022年，安琪纽特乳铁蛋白相关产品就曾被媒体质疑在婴幼儿适用范围和功效表达上存在“打擦边球”问题，而涉事产品的申报企业、生产企业均被媒体报道指向仙乐健康。单一事件可以解释为偶发，但当不同品牌、不同年份的争议重复出现，资本市场看到的就不只是客户失控，而是代工龙头是否真正建立起了与其行业地位相匹配的前端审查能力与风险隔离机制。

增长故事背后净利润失速

从表面数字看，仙乐健康并不缺增长。公司2024年实现营业收入42.11亿元，同比增长17.56%；归母净利润3.25亿元，同比增长15.66%；扣非净利润3.28亿元，同比增长16.70%。按港股招股书援引的灼识咨询数据，按2024年收入计，公司在全球营养健康食品解决方案市场排名第三、中国排名第一，同时还是全球第二大的软糖和软胶囊营养健康食品解决方案提供商。软胶囊、软糖、硬胶囊等核心剂型，仍在持续放量。

但拆开来看，这份增长已经越来越依赖海外市场。公司2024年境内业务收入16.61亿元，同比下降10.28%，境外业务收入25.50亿元，同比增长47.33%。招股书披露，2024年来自中国内地及香港的收入从2023年的18.51亿元降至16.61亿元，而美洲收入则从10.44亿元跃升至16.66亿元，几乎完成了一次重心切换。与此同时，前五大客户收入占比由2023年的22.8%升至2024年的27.6%，最大客户占比也升至7.8%。这意味着，仙乐健康并不是在所有市场、所有客户层面同时变强，而是在国内承压的背景下，依靠海外特别是美洲市场与大客户订单拉动增长。这样的结构固然能讲出“全球化”故事，但也会同步放大客户波动、海外合规和整合失误的传导风险。

真正刺眼的是利润端的骤然失速。招股书显示，2025年前三季度公司利润仅5553.5万元，同比下滑73.9%；而在2026年1月披露的2025年度业绩预告中，公司预计全年归母净利润仅1.01亿元至1.51亿元，同比下降53%至69%，扣非净利润仅5750万元至8597万元，同比下降74%至82%。公司给出的解释也很直白：个人护理业务经营环境变化、客户需求下降、中美贸易摩擦推高成本、团队变动加剧经营困难，最终促使公司决定处置该业务，并一次性计提约1.95亿元资产减值。

这组数据最值得咀嚼的地方在于：今天被公司明确定义为“非主业、不能产生协同效应”的个人护理业务，恰恰来自其此前被寄予厚望的海外并购。2023年，仙乐健康收购Best Formulations时，官方公告给出的逻辑是借此打通中国、欧洲、美国三地供应链和客户服务网络，强化全球协同；交易预计实际支付对价约1.80亿美元，折合人民币约12.11亿元。可到了2025年8月，公司董事会又决定出售BF旗下个人护理制造业务BF PC，并将相关资产划分为持作出售项目。换句话说，前几年被包装为国际化关键落子的业务，如今正在以减值和剥离的方式退出舞台。扩张故事没有立刻转化为利润，反而先在利润表上留下了明显伤痕。

与此同时，商誉阴影并未消散。招股书显示，仙乐健康2024年末商誉为4.17亿元，至2025年9月末进一步升至约4.32亿元，其中大头仍与海外业务相关。对一家正在冲刺港股、又试图继续以全球扩张说服投资者的公司而言，最难回答的并不是“有没有增长”，而是“增长质量究竟如何”：国内收入在下滑，客户集中度在提升，并购协同未充分兑现，利润则因海外延伸业务的失误而大幅缩水。优思益风波只是外部事件，但它恰好发生在公司财务韧性下降、资本叙事需要重新包装的时点，这才使问题显得格外刺眼。

内控总在事后修补

比业务波动更容易损害估值的，往往是治理信号。仙乐健康2023年限制性股票激励计划设定的公司层面业绩考核非常直接：2024年、2025年、2026年营业收入分别不低于43.1249亿元、49.2677亿元、55.6612亿元，考核核心就是营收，不涉及利润指标。结果公司2024年实际营收42.11亿元，未达到第一期解锁门槛。到2025年4月，公司公告称，因第一个解除限售期条件未达成，相关限制性股票将被回购注销。对投资者而言，这其实已经说明一件事：管理层当初给出的增长目标并未实现。

更微妙的是，公司并没有因此重新校准“重利润、重回报”的治理方向，而是选择继续把激励口径往营收一侧倾斜。2025年1月，公司调整2023年激励计划，将2025年、2026年的考核机制由“必须达到目标值”改为“达到目标值的85%至100%即可按比例解锁”；到了2026年1月，新推出的2026年限制性股票激励计划，考核指标仍然是营业收入，2026年至2028年的门槛分别为50.9012亿元、53.8276亿元和58.3200亿元，且同样设置了85%至100%之间按比例解除限售的机制。更值得玩味的是，2026年2月公司股东会审议事项中，又同时出现了“调整2023年限制性股票激励计划公司层面业绩考核目标”和“调整2025年限制性股票激励计划公司层面业绩考核目标”的议案。考核不是不能调整，但当“只考营收、不考利润”叠加“考核不达标后继续后移”，市场很难不把它理解为公司对利润修复的把握不足。

治理层面的负面记录，也并非完全空白。2022年10月，界面新闻、中国基金报等媒体披露，仙乐健康股东林培娜、高锋因减持价格低于经除权除息调整后的承诺价格，收到深交所监管函。按报道，两人均以20.66元/股通过大宗交易减持，而其招股说明书承诺对应的减持价格下限为23.39元/股。对一家已经上市多年的公司而言，这未必是决定性事件，却会放大外界对“承诺执行、利益约束和内控刚性”的疑问。毕竟，资本市场最敏感的并不是管理层会不会犯错，而是犯错后，公司究竟是靠制度预防，还是总在问题出现后才被动修补。

站在港股IPO门前回看，仙乐健康眼下最棘手的，已经不是如何回答“优思益是不是个别客户问题”，而是如何回应另一层更根本的质疑：当公司向投资者强调自己能够提供从研发、备案、合规到营销支持的全链条服务时，它是否也愿意承担与这种能力相匹配的责任；当公司向市场描绘全球扩张、海外基地和多剂型平台的未来时，它是否先要解释清楚利润为何骤降、减值为何发生、激励为何一再回避利润；当公司想以“A+H”重讲估值故事时，它能否先补上合规与治理这块最容易被忽视、却最难用故事掩盖的短板。

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