增持花知晓、熬过业绩阵痛 珀莱雅快与慢

独立 稀缺 穿透

国货之光该有什么范儿？

作者：行者

编辑：闻道

风品：李莉

来源：铑财——铑财研究院

美妆市场悄然“换挡”，珀莱雅加速战略落地。

5月21日，公司公告称旗下全资子公司珀莱雅（海南）投资有限公司拟以3.51亿元受让花知晓12.5479%股权。交易完成后，珀莱雅持股比将从38.4521%提至51%，后者正式并入珀莱雅财报。

就在4月下旬，公司交出一份五年来首次营利双降答卷。好在毛利率提至73.26%、多品牌矩阵初步成型。喜忧交织、发展较劲时刻，内外信心提振很重要，增持花知晓确是一步好棋。

只是，并购扩容也是一把双刃剑，带来新增曲线遐想，也考验后续综合赋能、业务协同、标的成色。不惜重金、大刀阔斧转型的珀莱雅，能达成所愿、尽快走出成长瓶颈么？

1

三个收购利好 1+1>2展望

LAOCAI

实际上，早在2025年9月，珀莱雅就完成对花知晓的B轮战略投资，4.28亿元买下38.45%股份。若此番出手成行，不足9个月将砸进去7.79亿元。

之所以如此决绝，在铑财看来应有以下三个考量：

首先是填补彩妆矩阵空白。公开信息显示，花知晓主打少女浪漫美学，精准覆盖15-25岁Z世代、泛二次元年轻人群。比如产品小天使浮雕高光、天鹅芭蕾眼影盘、可露丽造型唇泥等等，以重工华丽的设计、童话梦幻的风格，让彩妆产品充满仪式感与艺术性。用花知晓CMO房宫一柳的话说“用户拆开礼盒、试色体验的过程，也是重拾公主梦、唤醒柔软自我的过程”。

再看珀莱雅，布局彩妆赛道多年，如2019年收购高端彩妆品牌彩棠、2021年内部孵化Z世代大众彩妆品牌原色波塔等，然体量始终难扛集团增长大旗。无论彩棠还是原色波塔，市场定位与花知晓有所差别，品牌影响力也逊其一筹。由此收购两者形成差异互补，有助打通全年龄段的彩妆消费场景。

其次，是推动出海业务落地。花知晓还是国货彩妆出海标杆，公告显示2019年其就率先进入日本市场，目前已覆盖美、日、东南亚等十余个海外市场，2025年海外营收突破2亿元。成熟的海外布局、高溢价的内容打法、完善的粉丝运营体系，都为珀莱雅旗下品牌出海提供了可复制模板，恰好是企业当下欠缺的。

首次投资花知晓时，珀莱雅就曾公开表示，“投资原因是看好花知晓在年轻人群中的影响力、扎实的产品力以及海外市场潜力”。

再次，是破解增长困局。美妆业集体洗牌转型，珀莱雅也经历了增长失速阵痛，尤其主品牌珀莱雅显现颓势，亟待开拓第二曲线。而花知晓凭借独树一帜的风格化审美、极强的用户身份认同和成熟的全球化打法，有望揽下重担。

客观数据说话，相比2025年彩棠、原色波塔12.55亿元、2.56亿元的营收，花知晓同期收入高达17.26亿元、2026年一季度进一步增至6.75亿元、净利达到1.55亿元。如此势头体量，一旦并表必能缓解珀莱雅双降颓态。

况且，珀莱雅有过成功先例。此前收购彩棠后，公司采用“创始人把控核心、集团赋能运营”模式，保留创始人唐毅近30%股份、由其负责IP与研发，集团负责营销推广、搭建专属独立运营团队。充分尊重原有品牌基因、延续中式美学内核，再加上供应链等赋能，让彩棠点石成金，从千万级品牌一跃成长为10亿量级彩妆标杆。

如今收购花知晓，依旧延续这种赋能模式。珀莱雅表示，品牌创始人杨子枫仍持有29.5355%股权，掌握品牌核心发展话语权，最大程度保留花知晓独特的审美体系、内容风格与用户运营逻辑，避免新锐品牌被巨头同化、丢失核心壁垒。

经营面高度互补，又有运作经验，花知晓成色也较足，种种而观此番增持是笔划算买卖。长短看点兼具，若如愿达成1+1>2效果，珀莱雅有望二次蝶变、迎来全新价值生长周期。

2

年报四喜点

抵御波动、卡新周期

LAOCAI

当然，内生与外延，双轮驱动缺一不可。外延故事再诱人，终究要化为内生能力。即除了快出手，珀莱雅还有慢打磨一面。

面对行业集体“拐点”，业绩虽有承压下降，整体仍具有韧性。以最新财报2025年为例，总营收105.97亿元，连续第二年保住百亿大盘，位居行业前列，较上美股份的91.78亿元、丸美股份的29.70亿元，饱有一定规模优势。

至于营收下降，也有主动战略调整因素。2025年公司开始战略换挡，从此前的单一品牌线性增长逐步切换至多品牌齐发力模式，个中短期阵痛难以避免。

好在毛利率不降反涨，盈利质量提升。2025年，珀莱雅销售毛利率升至三年来最高，达到73.26%，除了降本增效的功劳，也说明产品力依然能打、发力方向没问题。此外，净资产收益率(加权)、净资产收益率(扣非/加权)也均处历史相对高位，14.56%的净利率，为近5年来第二高，仅次于2024年的14.71%。

再者，子品牌加速放量，多品牌矩阵初步成型。比如非主品牌业务占比，已由2022年的17.26%持续提至2025年的27.36%，子品牌矩阵对整体盘面的支撑作用不断增强。另一厢，主品牌珀莱雅依旧扮演压舱石，2025年收入超76亿元。

四是彩妆、洗护品类构建第二曲线。2025年，两者营收比分别从2024年的12.64%升至2025年的14.77%，从3.58%升至7.94%，整体收入结构进一步优化。

其中，彩棠品牌收入同比增长5.37%，洗护品牌Off&Relax收入7.44亿元、高增102.19%，惊时、原色波塔收入，增长441.66%、125.38%。

总体来看，面对行业洗牌、自身战略转型，珀莱雅一方面依托较稳固盈利能力和主营业务韧性，守住了核心基本盘，一方面激发扩容活力，多品牌、多品类布局孵化，增长结构得以优化。快慢结合双管齐下抵御了行业波动、为外延扩张提供了“子弹”，为下一周期卡位奠定基础。

3

三维度崭新生长

从跑得快到跑得远

LAOCAI

打深一度看，经营韧劲活力源于战略定性。即以长期主义慢功夫，构建起多点支撑的综合抗风险力。

放眼当下美容美妆业，狂飙突进的时代已经过去。以“618”大促为例，据21世纪经济报道，2024年6月化妆品零售额首次同比下滑14.6%，2025年6月同比再降2.3%。依赖流量倾斜和达人直播带货的粗放增长模式，正在失效。无论大盘数据反馈，还是头部企业动作，都在指向一个新共识：相比“跑得快”，“跑得稳”、“跑得远”更重要。

也基于此，珀莱雅果断进行战略转型，力求从顶层设计解锁增长新动能。早在2024 年9月，侯亚孟接任珀莱雅总经理后就提出“双十战略”——计划未来十年进入全球化妆品业前十，推动珀莱雅股份从过去单品牌、单爆款驱动的增长模式，转向多品牌协同的“同心多元化”格局。

经过一年多的蓄力培育，上述转型目标已收获一定成果。

产品品牌逻辑方面，过去，公司依靠主品牌珀莱雅打造双抗、红宝石精华等大单品，实现流量驱动线性增长；现在则构建主品牌稳盘、子品牌突围的多品牌矩阵，向平台集团型企业转型。

从彩棠、原色波塔，到Off&Relax，再到惊时、悦芙媞，可谓多品牌、多品类百花齐放，形成覆盖不同人群、价格带与场景的增长网络，对冲了单一风险。

竞争逻辑转变方面，营销驱动转向研发研发+原料自主创新。一方面加大前置科研投入，2024年珀莱雅研发费增超21%，达到2.1亿元，2025年进一步增至2.17亿元。研发团队扩容至334人，建成“自主研发+产学研医合作+国际化协同”三核研发体系，布局杭州、上海、巴黎三大研发中心。

另一方面突破原料自研瓶颈，2025年完成国内首款双环肽新原料“双环八肽-68”备案、4个自研原料实现产业化，凭借线粒体抗衰研究获得IFSCC 2025十大基础研究奖。截至2025年底，公司累计拥有专利303项。

运营逻辑升级方面，从流量投放转向数智化提效。最典型体现就是AI技术全链路覆盖，研发端通过智能配方、AI检测缩短开发周期、制造端湖州生产基地获评浙江“未来工厂”。

由此带来运营效率提升。2025年，珀莱雅经营活动现金流净额同比大增98.12%，应收账款周转率达36.04次，存货周转率提至4.37次，毛利率提至73.26%，通过降本提效筑牢盈利基石。

可以说，战略布局+高效卡位，让珀莱雅一点点积蓄经营韧性、打开新曲线空间。战略快落地与运营慢功夫相结合，最终才在行业洗牌中守住了基本盘、并释放着新活力。

4

跨越四重压 全新生长远吗

LAOCAI

但这不代表无懈可击。除了美妆业的强竞争快迭代，自身一些短板隐忧也提醒珀莱雅不可放松懈怠、进化步伐还需加快。

首先业绩增长乏力，或有见顶迹象。虽然连续两年稳住百亿大盘，但2025年营收同比下滑1.68%、归母净利下滑3.50%、扣非净利下滑3.23%。其中，主品牌珀莱雅收入大滑了10.39%。

要知道，主品牌珀莱雅贡献了大部营收，对维持大盘稳定至关重要，如果持续失速，想靠其他培育品牌迅速填补窟窿不太容易。况且行业竞争日烈，新赛道掘金难度也在增加。

其次，渠道结构失衡，线下拓展较缓慢。珀莱雅对线上渠道高度依赖，2025年营收占比高达95.58%，线下仅4.68亿元、同比下降约12%，占比不足4.5%。单一依赖需警惕衍生波动风险，伴随线上流量红利见顶，企业需警惕成长天花板。

再者，内部资源投放有待优化，或影响创新力。尽管研发投入在增加，但2025年研发费占总营收比仅2.05%，近三年一直没突破3%，低于华熙生物的11.24%、贝泰妮的4.4%。都说不创新无未来，无论主业提振还是新业孵化，品质特色提升还是密集战略落地，都离不开研发打底。

另一厢营销费高企，需要摆脱营销依赖。2025年，珀莱雅销售费达52.59亿元，销售费用率攀至49.63%，接近总营收的一半，相当于每卖出1元产品、近5毛钱都花在了营销上。一旦流量成本继续上涨，这种高营销投入模式会持续挤压利润空间。

最后，一些市场负面反馈，提示企业筑牢品控篱笆。浏览黑猫投诉，截至6月3日，珀莱雅累计相关投诉1719条，涉及产品质量不合格、服务不达标、消费者赔付纠纷等质疑。

（以上投诉均经过平台审核）

诚然，用户千人千面，人人满意并不现实，上述投诉或也有偏颇片面处。但还是那句话，口碑体验是业务发展根基。尤其市场竞争激烈，用户从不缺少选择，多些附身倾听、及时查漏补缺总没有错。

一番梳理下来，面对美妆深调周期，珀莱雅选择放下“跑得快”的焦虑，转而追求“跑得稳”“跑得远”的高质量发展，实属难能可贵。但转型难一蹴而就，能否最终跑赢这场马拉松？

行百里者半九十，致胜利者积跬步！对志在全球前十的珀莱雅来说，收购花知晓补全拼图只是其中一站，答案还藏在一次次精耕细作、快慢结合、消解积弊、优势强化中。

持续擦亮国货之光，全新生长并不遥远！