中小型CRO出清浪潮中的一朵“百花”

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议

6 月 9 日，百花医药一纸公告，为一场历时近半年的控制权易主大戏画上了句号：股份过户登记手续已办理完毕，公司控股股东变更为金华市聚新企业管理合伙企业，实际控制人变更为金华市国资委。米氏家族三人手中合计 20.68% 的股份，作价 8.87 亿元，清仓离场。

这并非一笔在资本市场引发轰动的大案。8.87亿元的交易对价，放在动辄百亿的并购案中并不起眼。但正因其“不大”，恰恰浓缩了这一轮中国CRO行业深度调整中最典型的交易逻辑：

卖方的困境与解脱，买方的战略与节奏，在一个合理估值的十字路口交汇，达成了一场各取所需式交易。

01

卖方逻辑：米氏家族的七年长跑，终究意难平

百花医药原名“百花村”，1959年以商贸企业起家，上市近三十年间先后涉足百货零售、IT、煤炭、煤化工等多个行业，始终未能在主业上站稳脚跟。

2016年，公司通过收购南京华威医药正式切入医药研发CRO赛道。但这笔转型关键交易反而将公司拖入了更深的困境：华威医药业绩远不达预期，2017年商誉减值6.23亿元、2018年减值9.08亿元，两年累计减值超15亿元，公司元气大伤。

2019年4月，新疆“华凌系”创始人米恩华以5.4亿元从新疆生产建设兵团第六师国资手中受让百花医药19.86%股权，成为控股股东。彼时，米氏家族携重金入场，外界普遍期待这家老牌企业能在新主带领下走出低谷。

然而，在米氏家族掌舵的近七年时间里，百花医药的业绩上演了过山车式的大幅波动：2019年至2024年，归母净利润分别为3438万元、-3.20亿元、5983万元、-3476万元、1297万元和4148万元。

最新的2025年年报显示，公司营收仅同比增长0.66%，归母净利润同比下降1.91%，经营活动产生的现金流量净额更是骤降62.11%。与此同时，下游药企资金紧张导致回款延迟，百花医药2025年末应收账款较年初增长54.06%。

米氏家族的退出意愿，从2025年底便已显露。2025年12月26日，百花医药首次公告筹划控制权变更，公司股票旋即停牌。然而仅十余天后，2026年1月6日晚，该事项便宣告终止，原因是控股股东与交易对方“未就控制权变更相关重大事项达成一致意见”。复牌后，百花医药股价连续两个交易日跌停，投资者的信心被狠狠刺穿。

首次尝试失败，并未浇灭米氏家族离场的决心。仅仅时隔两个多月，3月30日，公司再度公告筹划控制权转让。这一次，交易推进得异常顺利，从公告到签约仅一周有余，新控股方金华聚新以11.19元/股的价格接手全部20.68%股份，较4月份签约停牌前的市场价溢价约9.96%，较6月9日的收盘价高约48.5%。

米氏家族二代刚于2024年3月被增补为实控人之一，不到两年便与其父母共同清仓离场。米恩华家族2019年以5.4亿元入主，如今以8.9亿元离场，七年时间账面盈利约3.5亿元。

但对于一家上市公司的控制权交易而言，这个年化回报率并不算高。更关键的是，这笔退出发生在百花医药营收增长几乎停滞、经营现金流大幅萎缩的关口：在基本面进一步恶化之前锁定收益，恰恰是米氏家族此轮离场最紧迫的驱动因素。

从一个更深的视角看，CRO行业的结构性变局也在倒逼卖方的选择：全链条竞争加剧、下游药企研发预算收紧、传统仿制药CRO和BE试验产能严重过剩、价格内卷甚至倒挂，作为中小型CRO企业的百花医药面临订单不足、资金链紧张等多重困境。

米氏家族选择此时离场，是一次精准的“止损式”退出，与其在行业下行中被动稀释价值，不如主动寻求买家，在自己的牌桌上画下句号。

02

买方逻辑：金华国资的产业拼图，缺的那一块

如果说米氏家族是“不得不卖”，那么金华国资则是“非买不可”。

金华市已将生物医药产业链列为十条重点产业链之一，2025年更是将该产业链迭代升级为生命健康产业链，并列为全市唯一一条“科技创新与产业创新深度融合示范链”。2024年，金华市生命健康产业规模已达354.3亿元，集聚了尖峰药业、金华康恩贝生物制药等多家医药制造企业。

金华健康生物产业园等平台也已构建起一定的产业基础。金华市政府出台的《大力扶持生物医药产业高质量发展十条意见》明确，对创新药研发生产单品种最高奖励提至4800万元，补助力度居全省前列。金华市力争三年内实现创新药械产品国审零的突破、百亿生物医药产业集群零的突破。

然而，在这一系列政策铺排和产业布局中，存在一个不容忽视的短板：金华具备化学药、原料药的生产能力，但在药物研发服务环节长期存在结构性的空白。这个产业链缺口，恰好与百花医药的业务能力相对匹配。

百花医药依托旗下华威医药、礼华生物，提供覆盖药物发现、药学研究、临床试验、注册申报、BE/PK生物样品分析及临床SMO等全链条CRO服务，在小分子化学仿制药研发领域积累了一定的技术基础。

以不到9亿元的成本，将一家具有研发全链条服务能力的CRO上市公司纳入自身产业版图，对金华而言，这笔交易是填补产业链关键环节的必需对价。

任何一个成熟的产业资本都深知，在当前的监管与发行环境下，一家干净、合规、具备持续盈利能力的A股上市公司“控制权”本身就是具有极高战略价值的资产。对于处于产业转型关键期的金华市而言，直接在二级市场通过协议转让拿下百花医药这一极具性价比的上市平台，也算是一次高效率的资本运作。

更值得注意的是，金华聚新的收购结构体现出极强的“长线持有”意愿。其承诺60个月内不转让本次收购的股份；执行事务合伙人金华智荟和第一大出资方金华金投均承诺60个月内不转让其持有的合伙份额，这些承诺时长均超出了监管基本要求。

在资金来源方面，金华聚新自有资金部分占比不低于50%。并且，在股份转让完成之日起36个月内，金华聚新不会质押本次交易取得的上市公司股份。这意味着这是一场着眼于产业赋能的长线布局，而非快进快出的财务投机。

03

溢价约10%：各取所需的合理定价

在控制权转让的交易框架下，10%的溢价并非“高昂”，而是国资入场合理溢价区间。从横向对比来看，2026年上半年CRO行业并购频发，相比奥浦迈以14.51亿元收购澎立生物、台州资本集团控股和泽医药、央企中国医药收购则正医药70%股权，百花医药的溢价水平在业内并不突出。

从估值来看，停牌前百花医药股价连续五个交易日累计上涨19.62%，市值约39亿元。交易结构并未对既有的涨幅进行重新定价，而是在已有上涨基础上再支付约10%的溢价。

而从资产质量看，百花医药账面上的华威医药，其手性合成、缓控释制剂等技术平台，以及覆盖药物发现到注册申报的全链条能力，构成了金华国资愿意为此支付溢价的实质性对价。

对于米氏家族而言，溢价约10%意味着他们在承诺盈利未竟、基本面走弱的关口，仍以高于市价的条件完成了退出。这其中既有首次转让失败后股价连跌所带来的被动折价，也有二次谈判中新买家入局后溢价幅度的重新博弈。

但最终，双方都找到了一条退出与接盘的最优解：卖的人不算亏，买的人不算贵。

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