智谱市值破万亿，「中国版Anthropic」叙事怎么来的

作者：MD

出品：明亮公司

发布GLM-5.2后，智谱（02513.HK）的股价经历了多日上涨，截至6月22日收盘，智谱股价大涨15.09%，市值达1.074万亿港元，市值在港股新经济公司中仅低于腾讯、宁德时代和阿里巴巴。

市场之所以从注意力和资金两个方面给予智谱高关注，与刚刚发布的GLM-5.2模型的编程性能表现高度相关。从Arena AI的编程能力排名来看，GLM-5.2评分仅次于Claude Fable 5，而用户的的感知和评价是其能力与Claude Opus 4.7/4.8差不多。不过，GLM-5.2的成本大约是Claude Opus 4.8的1/5。

Arena AI模型编程能力排名（来源：Arena AI）

另一原因是Anthropic最新模型的限制——就在GLM-5.2发布前后脚，Fable 5被要求限制美国以外地区的使用，也进一步放大海外其他地区在编程场景下对GLM-5.2的需求，在X平台上，多位AI领域 KOL均称赞智谱这一版本模型的编程能力，而国内也有多位用户表示，Coding Plan的套餐非常难抢，足见其守欢迎程度。

此前「明亮公司」曾讨论智谱和Anthropic在估值逻辑上的相似性，如果按照传统的收入/市值等基本面维度来看，这一逻辑似乎和Anthropic相差很远。

2025年，智谱收入为7.24亿元人民币，同比增长131.9%；毛利为2.97亿元，毛利率约41.0%；经调整净亏损为31.82亿元，全年净亏损47.18亿元。研发开支达到31.8亿元，是当年收入的4倍多，显示公司仍处于高强度研发和算力投入阶段。

从业务形态看，智谱2025年收入主要来自三部分：企业级通用大模型收入3.66亿元，开放平台及API收入1.90亿元，企业级智能体收入1.66亿元。其中，开放平台及API同比增长292.6%，企业级智能体同比增长248.8%，是增长最快的两个板块。

而随着GLM-5.2的落地以及编程需求对token调用量的持续增长，未来仍然将保持较高的API收入增速。如果只从2026年一季度来看，公司MaaS API ARR达到约2.5亿美元，并在短时间内实现快速增长，从当下的趋势来看，智谱可能在今年内能够更快达到“10亿美元ARR的目标”。

如果Anthropic以约9650亿美元估值、约470亿美元ARR登陆美股，对应P/ARR约20倍，那么智谱在市值已超过万亿港元（1.074万亿港元约合1366亿美元）、5亿美元ARR水平下，对应的P/ARR则高达273倍，以10亿美元ARR来看，P/ARR也超过100倍。

而且，随着Anthropic等公司下半年进入二级市场，投资者会可能拥有更透明、更成熟的估值参照，港股AI标的此前享有的稀缺性溢价也可能受到压缩。

在Anthropic、OpenAI和SpaceX等超级IPO预期升温后，市场也曾担心过智谱和MiniMax等公司会因此而带来市值的变化，在6月9日当日，智谱股价曾下跌13.55%，市值约5065亿港元，因为三天后，SpaceX（SPCX.US）于6月12日登陆了纳斯达克。

至少从股价表现来看，智谱“中国版Anthropic的叙事逻辑“仍然在流行，具体可以梳理为三个方面。

首先，两家公司都把编程视为大模型商业化的关键场景。而且国内目前大模型在“Coding”这一方向上，智谱的发力更早，而且“追赶”更快。

2025年12月下旬，智谱GLM-4.7发布并开源，当时就明确面向Agentic Coding场景强化编码能力、长程任务规划与工具协同。需要提及的是，这一时间点，OpenClaw的“龙虾叙事”尚未开启，距离Claude Opus 4.5的发布也仅过了一个多月——Opus 4.5被认为是在编程能力上具有标志性意义的时间点，足见智谱在对编程这一场景反应之迅速。

马斯克曾在X预估说智谱赶上Fable 5模型的时间点大概是明年的第一季度，而智谱创始人唐杰回复说，“用不了那么久。”

智谱创始人唐杰说追上Fable 5要更快（来源：X）

Anthropic依靠Claude在编程、Agent和企业API中的强表现，推动Token消耗和ARR增长；智谱则凭借GLM-5.2在编程评测和开发者口碑上的突破，进入全球可用编程模型第一梯队。编程场景付费意愿强、调用频率高，是模型公司最容易跑出商业闭环的方向。

其次，智谱的商业指标开始具备Anthropic式特征。如前所述，2026年一季度，智谱MaaS API ARR达到约2.5亿美元，短期内快速增长；Coding Plan、Claw Plan等开发者产品也带来用户和调用量扩张。这使市场不再只按“国产大模型”给智谱定价，而是开始关注其能否复制Anthropic的ARR增长曲线。

第三，智谱具备中国基础模型公司的稀缺性。它既有GLM系列前沿模型能力，也有开源生态、企业客户和本地化部署基础。TOP互联网大厂的深度调用、政企客户的私有化需求，以及国产替代背景，共同构成了智谱区别于普通AI应用公司的基础设施属性。

不过，“中国版Anthropic”并不意味着二者完全相同。

Anthropic更偏闭源API和全球化订阅，智谱则是开；Anthropic的ARR规模更大，智谱仍处于云端收入占比提升和商业模式验证阶段。

也有分析指出，智谱像Anthropic，不是因为规模已经相当，而是因为它正在沿着“强模型能力-编程场景-开发者采用-API调用-ARR增长”的路径前进。市场买入的，正是这一套中国基础模型公司的Anthropic式可能性。

不过，结合以往不同方向大模型公司“叙事轮动”的历史，不All-in编程场景的大模型公司，未来未必没有机会。