溜溜梅业绩增速放缓利润率下滑，存货应收款创新高，现金难覆短债

来源 | 九号观察
作者 | 胖虎

溜溜梅历经七年四次冲击IPO，最终在2026年6月15日登陆港交所，上市首日股价大涨超190%，公开发售更是创下6586.73倍的超高超额认购，成为港股消费新股 “超购王”。截至6月18日收盘，股价已涨至137.8元每股的高位。

然而热闹的二级市场表象之下，翻阅其港股招股书及公开财务数据可见，公司存在业绩增速放缓、现金流濒临断裂、应收与存货高企、短期债务压顶、上市前突击分红、品控投诉频发等一系列问题。这场 “卡点上市” 更像是为化解资本对赌与资金危机的被动选择，资本市场的长期考验才刚刚开始。

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业绩增长动能衰减，

盈利能力持续走弱

作为国内果类零食龙头，溜溜梅近年营收与净利润增速双双下滑，高增长时代已然落幕，盈利质量也出现明显松动。根据溜溜梅招股书披露数据，2023-2025年公司营收分别为13.22亿元、16.16亿元、17.11亿元，同比增速依次为12.61%、22.24%、5.86%，2025年营收增速较前两年大幅回落，增长疲态凸显。

归母净利润方面，近三年数值分别为9923.1万元、1.48亿元、1.82亿元，同比增速为45.01%、48.86%、23.27%，净利润增速近乎腰斩，增长后劲明显不足。

盈利能力层面，公司毛利率连续三年下滑。2023至2025年销售毛利率分别为40.07%、36.04%、35.58%，三年累计下滑4.49个百分点。

值得注意的是，公司净利润率并未同步大幅下滑，招股书数据显示，这并非依靠产品盈利提升，很大程度上是通过削减销售费用实现。2023-2025年公司销售及经销开支从3.09亿元降至2.72亿元，压缩营销投入虽短期能提振利润，但长期会削弱品牌曝光与渠道拓展能力，进一步制约业绩增长。

而且从销售渠道来看，自营网店和超市会员制商店的毛利率下滑得很厉害，近三年自营网点毛利率已经从50.2%下降到41.5%，超市及会员制商店毛利率从45.1%下滑至32.8%。

产品品类上，占营收大头的梅干食品，毛利率也从2023年的37.7%下滑至2025年的33.4%，紧随其后的梅冻产品的毛利率则从49.2%下滑至45.4%，西梅产品的毛利率同样也在下滑。

此外，公司产品结构暗藏隐患。目前梅冻、西梅成为增长主力，但传统核心品类梅干零食营收占比从63.4%下滑至48.5%，销量与均价波动明显，叠加行业竞争加剧，未来业绩增长缺乏稳定支柱。

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现金流告急，

短债压顶引发流动性风险

现金流与债务结构是溜溜梅当前面临最严峻的问题，在上市前，多重指标显示公司资金链已处于紧绷状态。

首先是账面货币资金大幅缩水，招股书数据显示，2023年末公司在手货币资金6739万元，2024年末增至 7804万元，而2025年末骤降至3390万元，一年内现金缩水超五成，可动用流动资金大幅减少。经营性现金流同步持续走低，2023-2025年经营活动现金流净额分别为1.27亿元、0.84亿元、0.74亿元，连续三年递减，主业造血能力不断弱化。

主业无法稳定造血，叠加现金锐减，公司日常运营资金压力陡增。债务端风险更为突出，短期债务连年攀升。2023-2025年短期债务分别为1.8亿元、3.21亿元、4.75亿元，三年间短期债务规模增长超 1.6倍。现金短债比成为核心预警指标，这三年公司现金短债比始终小于1，2025年末3390万元现金完全无法覆盖4.75亿元短期债务，偿债缺口巨大。

结合招股书披露的对赌协议背景，公司此次上市存在明显 “卡点” 特征：多轮投资方设有上市对赌条款，最晚履约期限为2026年6月30日，上市时间仅比对赌截止日早15天。若本次IPO失败，公司将触发大额股权回购义务，本就紧张的资金链恐怕更加紧张，这也印证了其上市的迫切性。

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应收存货双高，

资产流动性持续恶化

2023至2025年，溜溜梅应收账款与存货规模持续走高，大量资金被下游渠道与库存占用，进一步加剧现金流压力，还暗藏资产减值风险。

应收账款方面，三年余额依次为8052万元、1.63亿元、2.21亿元，2025年应收账款较2023年增长174%，增幅远超同期营收增速。

结合招股书渠道数据来看，公司近年发力零食专卖店、会员店等线下渠道，对下游经销商、门店放宽信用政策，虽然拉动短期营收，但也导致回款周期拉长、坏账风险上升。

存货问题更为严峻，同期存货规模从4.26亿元增至5.23亿元，2025年进一步攀升至6.73亿元，三年存货增长超58%。招股书解释，存货增长主要源于原材料备货与成品库存，而果脯、梅冻等零食存在明确保质期，大量库存不仅占用资金，还面临过期、跌价减值风险。

招股书同时披露，2023-2025年公司存货周转天数分别为181.7天、167.7天、198.2天，2025年周转天数再度走高，库存运营效率下降。应收账款叠加高额存货，形成 “资金占压闭环”，在主业现金流弱化的背景下，进一步放大经营风险。

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募资分红存争议，

品控短板拖累长期价值

上市前突击分红，股权集中引争议招股书显示，2026年5月10日（上市前夕）公司宣布派息6730万元，并于5月12日全额兑付。而2025年末公司账面现金仅3390万元，此次分红金额是期末现金的近两倍，相当于动用过往积累资金进行大额分配。

从股权结构来看，创始人杨帆及其配偶通过直接持股、关联平台合计控制公司约87.77%的股份，据此测算，实控人夫妇可分得分红款超5300万元，占总分红额近八成。一边账面现金捉襟见肘、依赖上市募资缓解债务压力，一边突击向大股东分红，此举引发市场对于上市的质疑。

高管薪酬方面，2025年董事长杨帆薪酬为111.1万元，财务总监苟斌薪酬达298.8万元，高管薪酬处于行业较高水平。特别是公司董事会的薪酬，近三年涨幅很快，2023年至2025年，董事会薪酬总额分别为127.7万元、212.4万元、620.8万元，可以说每年都在翻倍涨。

在公司现金流紧张、业绩增速下滑的背景下，高额薪酬与经营现状形成反差。本次IPO募资净额约4.4亿港元，资金用途明确：61.0%用于扩大产能，21.0%用于品牌及渠道拓展，8.0%投入研发，剩余10.0%补充运营资金。募资用途偏向产能扩张，但当前存货高企、渠道回款承压，新增产能能否顺利消化存在较大不确定性。

品控问题频发，品牌根基受挑战招股书中多次强调食品安全为首要任务，公司已搭建全供应链质量管理体系，并取得多项食品安全认证。但公开投诉信息与之相悖，2025年以来，12315平台、黑猫投诉、消费保等平台出现大量关于溜溜梅的投诉，问题集中在食品异物、产品变质、包装破损等。

有消费者反馈在产品中吃出石子、虫子、塑料异物，部分梅冻产品出现发霉变质问题，甚至引发消费者身体不适。截至2026年6月，仅黑猫投诉平台相关投诉就达数百条，频繁的品控问题不仅损害品牌口碑，也违背食品企业核心经营底线，成为长期发展的潜在暗雷。

溜溜梅顶着港股 “超购王” 光环上市，短期股价狂欢掩盖不了基本面的多重隐患。

业绩增速放缓、毛利率下滑反映增长瓶颈；现金短缺、短债高企、应收存货双高意味着资金链脆弱；上市前突击分红、高管高薪引发治理层面争议，叠加品控问题，都为企业未来发展埋下风险。

此次上市虽暂时化解资本对赌与债务危机，但并未从根本解决经营内核问题。对于投资者而言，更是需要谨慎和理性对待；对于企业而言，当务之急是优化渠道结构、严控库存与品控、改善现金流，否则资本市场的热度终将褪去，多重风险依然会成为发展路上的绊脚石。

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