国产GPU四小龙齐聚，燧原科技准备IPO了

证监会已经正式同意上海燧原科技股份有限公司在科创板上市的注册申请，这家被称为“国产GPU四小龙”之一的AI芯片企业，距离登陆A股只差最后一步。

此前，摩尔线程、沐曦、壁仞已先后上市，燧原的过会标志着国内云端AI芯片主力军即将齐聚资本市场。

燧原科技成立于2018年，主营云端AI训练与推理芯片，已形成从芯片、加速卡到智算集群及软件平台的完整产品线。

招股书显示，公司近年营收增长迅猛，从2023年的3.01亿元跃升至2025年的9.90亿元，复合增长率超83%；但同期归母净利润仍为亏损，三年分别亏掉16.65亿、15.10亿和11.64亿元，不过亏损幅度逐年收窄。

据悉，公司无控股股东，两位实际控制人ZHAO LIDONG和张亚林合计控制约28.14%的股权，随着AI算力需求持续爆发，燧原科技能否借助资本力量加速追赶国际巨头，市场正拭目以待。

只是，令到很多人讶异的是，它都已经亏损了，为什么资本市场还在为它买单？

这个问题，我想应该可以说是关乎整个中国产业升级的底层逻辑。

1.资本的时间偏好正在被强制改写

燧原科技的招股书里，有一个细节，这次募资的60亿元，将用于第五代和第六代AI芯片的研发。

第五代、第六代，这意味着企业的技术规划已经延伸到了数年之后。

芯片行业的特殊性在于，一代产品从架构设计到量产落地，动辄需要三到五年，期间需要持续投入巨额资金，而这些投入在相当长的时间内看不到任何回报。在传统的财务估值模型里，这确实是一个巨大的风险项。

问题出在我们的资本市场上。

过去四十年，中国产业资本形成了一种根深蒂固的短期偏好。

房地产项目三到五年就能完成从拿地到清盘的全周期，互联网创业公司两三轮融资就可以冲刺上市。

这种快速周转的节奏塑造了一整套投资决策框架，资金天然地流向那些能够在可预见的时间内产生回报的领域。

当这套框架被用来审视芯片行业时，矛盾就出现了，硬科技的研发周期与资本的回报周期发生了严重错配。

要知道，资本不仅具有价值量，还具有时间性。马克思区分了固定资本与流动资本，本质上是在讨论不同类型的资本如何以不同的节奏完成自己的循环，芯片研发投入的资金，属于典型的固定资本，它需要跨越漫长的技术攻关期、产品验证期和生态建设期，才能最终通过市场销售完成价值回收。

这个周期可能是五年、十年，甚至更长。

而过去活跃在中国市场上的大量资金，实际上是按照流动资本的逻辑在运作的，也就是追求快速周转，厌恶长期沉淀。

而科创板注册制突破了这一点，它用制度的力量强行改变了资本的这种时间偏好。

当一家累计亏损43亿的企业被允许上市，并且获得60亿募资，这传递出的信号是资本市场愿意为硬科技提供跨越周期的耐心。

在这一点而言，科创板显然是把那些习惯了季度考核、年度排名的短期资金，转化为能够陪伴技术走完长征的产业资本。

这种转化的意义，比60亿募资额要更有意义。

中国产业升级面临的最大瓶颈，很多时候不是技术本身，而是缺乏能够容忍技术长跑的金融土壤。

一项基础技术的突破，往往需要经历无数次试错，而这些试错在传统的财务回报模型里都会被计入风险。当资本市场开始重新定义“风险”，比如不再把亏损等同于风险，而是把“缺乏长期陪伴的耐心”视为真正的风险时，整个产业的创新生态就会发生根本性的变化。

2.为“算力主权”定价的时代来了

有人可能会问，GPU市场已经被英伟达牢牢把控，国产芯片凭什么认为自己还有机会？

首先要明确一点，今天的AI芯片已经不是普通电子产品的范畴了，算力成了驱动数字经济的核心资源，谁能提供算力、谁能分配算力，谁就掌握了一种基础性的权力。这种权力的性质，与工业时代的能源管道、电力网络有高度的相似性，它关系到整个数字经济能否安全、稳定地运转，关系到下游的千行百业能否获得充足的、可控的算力供给。

燧原科技选择主攻云端AI芯片，这个战略定位非常值得琢磨。

消费级显卡的竞争核心是游戏性能、生态兼容性和品牌认知，在这些维度上，后来者确实面临着巨大的追赶难度。

但云端推理和训练芯片的战场逻辑完全不同。

在这里，客户关心的不是跑游戏的帧率，而是单位算力的成本、数据中心里的功耗表现、与国产软件框架的适配程度。

在特定的应用场景下，国产芯片有可能凭借更精准的定位和更灵活的定制化能力，找到自己的突破口。

更重要的是，云端AI芯片承载着一种不可外包的战略需求。

当外部环境发生变化，高端芯片的供给被当作博弈筹码时，拥有自主可控的云端推理和训练芯片，就成了维系整个AI产业运转的基本条件。

有报道显示，燧原的云端推理卡已经成为部分国产大模型的替代选项。

从“备胎”到“转正”，这个过程背后是整个产业链在压力下的快速磨合。

所以，资本市场给燧原科技定价，与其说是在评估一家芯片公司的商业前景，不如说是在为“算力自主”这个战略能力寻找一个估值锚点。

当算力供给的安全被提升到国家战略层面，提供这种安全保障的企业就获得了一种超越传统商业逻辑的价值维度。

资本愿意为此付出溢价，因为这个溢价背后买的是整个数字经济的确定性。

如果从这个思路出发，我们再看这个产业，其逻辑的核心要点就出来了。

3.产业价值的重心正在下移

过去十年，中国数字经济的辉煌主要集中在应用层。

移动支付改变了十几亿人的支付习惯，短视频重新定义了内容生产和消费的方式，电商物流做到了全球领先的效率和覆盖。

这些成就足够令人骄傲，但它们都建立在一个共同的底座之上：来自海外的核心芯片。

这完全就是头重脚轻的结构。

应用层越繁荣，对底层算力的消耗就越大，对进口芯片的依赖就越深。

当底座的供给出现不确定性时，整个结构就会变得极其脆弱。我们引以为傲的移动互联网生态，在很大程度上是建立在别人家的地基之上。

燧原科技描绘了另一条道路。

它试图构建一个从AI芯片、加速卡、智算集群到软件平台的完整产品体系。

这个体系的意义在于垂直闭环——当底层硬件、中间层系统、上层软件全部打通，形成自己的技术栈，它就能够提供一个不依赖外部供给的独立算力解决方案。

这等于是在应用层的高楼之下，重新浇筑地基。

地基的工程远比盖楼复杂，它深埋地下，普通人永远看不见，但它的质量决定了整栋建筑能盖多高、能抗多大的风浪。

资本市场还真就愿意为这种“看不见的工程”买单的，其实也说明产业价值的评估坐标发生着根本性的变化。以前资本追捧那些直接面向消费者的商业模式，因为它们的增长看得见、摸得着，用户数据和营收流水每个月都在跳动。

现在呢？资本开始重仓那些藏在服务器机房里、普通用户永远不会直接感知到的底层技术。这种从“可见的应用”向“不可见的基础设施”的迁移，反映了产业升级进入到深水区之后的必然选择。

基础设施投资的逻辑和消费应用完全不同。

一家成功的短视频公司，受益者主要是它的股东、用户和内容创作者。

但一个国产算力底座的突破，受益的是整个AI产业的上下游。

大模型公司不再受制于芯片供给的波动，应用开发者可以更稳定地规划算力成本，整个生态的创新节奏都将因此受益。这种外部性，才是基础设施投资最具价值的部分。它的回报不体现在某一个季度的利润表上，而体现在整个产业链的韧性和自主性提升上。

所以，到现在为止，国产GPU“四小龙”齐聚资本市场，真的是一件具有深远意义的事情。

4.“四小龙”构成的集体护城河

单看任何一家国产GPU公司，与国际巨头进行全方位对标都不太现实。

但当摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技和燧原科技相继登陆资本市场，一个独特的产业格局开始成形。

这四家公司各自卡位不同的赛道，壁仞科技侧重通用GPU，沐曦股份押注图形渲染，燧原科技深耕云端AI芯片，摩尔线程则在消费级和元宇宙方向布局。

它们的路线有差异，有重叠，合在一起几乎覆盖了GPU生态的主要关键节点。

这种格局带来的第一个效应是人才蓄水池的扩大。

高端芯片设计是典型的人才密集型行业，全球范围内能胜任顶尖芯片架构设计的人才本就稀缺。

四家公司同时上市，意味着股权激励有了真实的流动性，从硅谷、从全球各地的实验室吸引人才回流的筹码大大增加。

一家公司可能出不起足够的价码，或者给不了足够有吸引力的平台，但四家公司共同抬高整个行业的薪酬水位和职业天花板，整个人才市场的活力就被激活了。

第二个效应是生态的拼图效应。

GPU的竞争从来不只是硬件性能的比拼，软件生态、开发者社区、应用适配度同样重要。四家公司在不同方向上的探索，实际上是在为国产GPU的生态拼图补上一块又一块的碎片。

任何一家在某个技术环节取得突破，它的经验和技术积累都有可能通过人才流动、技术授权或合作研发的方式溢出，惠及其他几家。

这种协同效应在各自为战的阶段是无法实现的，它需要一个共同的市场平台来促成。

第三个效应就是容错机制的建立了，芯片研发的失败率很高，一条技术路线走到一半发现行不通，或者流片结果远不及预期，这样的事情在行业里并不罕见。

如果国产GPU赛道上只有一家公司在孤独前行，它的每一次失败都可能被放大为整个行业的能力质疑，甚至导致资本对整个赛道失去信心，造成资金断流。

现在四家公司齐头并进，资本市场的容错空间实际上被分散了。

一家企业的阶段性挫折不会导致整个赛道归零，只要有一家企业最终跑出来，国产替代的整体战略目标就能够达成。

这种集体护城河的逻辑，显然不是教条般的自由市场竞争的逻辑。

它更接近于产业追赶阶段的生存智慧，在技术差距明显、时间窗口紧迫的情况下，用多路并进的方式分散风险、提高成功概率，同时通过资本市场的集聚效应形成合力。

这需要资本市场、产业政策和市场主体之间高度的默契配合，缺了任何一环，效果都会大打折扣。

当然，虽然说四家GPU公司可以拿到大额融资，发展似乎有了强劲的动力源了，但隐患其实也有的，那就是融资军备竞赛。

当每家公司都手握数十亿资金，都宣称要研发第五代、第六代芯片，都在建设自己的智算集群和软件栈，一个现实的问题就摆在了桌面上：这些投入在多大程度上是有效创新，在多大程度上变成了同质化的重复建设？

每家企业独立开发一套软件生态，意味着应用开发者需要同时适配多个平台，这无疑会加剧本来就捉襟见肘的生态碎片化问题。

如果这种竞争演变成单纯的资金消耗战，最终拼的不是谁的芯片做得更好，而是谁的钱烧得更久，那整个行业就可能陷入“为融资而研发、为上市而融资”的循环。

更深的风险还与资本市场的耐心边界正相关，因为芯片技术的终极突破不是靠资金堆积就能加速的，它有自己的科学规律和工程节奏。

如果资本市场的热情在短期内被过度透支，而技术突破的节奏赶不上估值的膨胀速度，整个赛道可能面临估值重估的压力。到那个时候，四家公司之间的竞争可能从技术和产品层面蔓延到资本市场层面，内耗加剧，反而给了国际竞争对手可乘之机。

这给监管层和产业界出了个微妙的平衡难题。

一方面，必须通过资本市场给企业持续输送弹药，不能因为担心过热就收紧融资渠道；另一方面，又要防止过度炒作催生估值泡沫，让企业在资本的裹挟下做出短视的决策。

同样，既要保持多技术路线并行的容错空间，又要引导行业形成一定程度的协同和分工，避免资源在低水平上重复消耗。

这种平衡的拿捏，考验的是整个产业治理体系的智慧和成熟度。

而现在，燧原科技冲刺上市，连同它背后的“四小龙”齐聚科创板，实际上是给中国产业界提供了一份值得长期跟踪的观察样本。这个样本的核心命题是，我们能不能建立起一套全新的产业评估范式，不再把短期盈利作为唯一的衡量标尺。

当一个制造大国下定决心向技术强国转身，它最需要的不是几个漂亮的财务报表，而是一种能够持续孕育硬核技术的产业生态。

这种生态需要一种新的资本观，把资本从追逐短期回报的工具，转变为培育长期战略能力的土壤。这个过程一定不会轻松，一定伴随着大量的试错和争议，但方向已经很清楚了。

从赚快钱的时间切换到做硬事的时间，中国的产业结构升级能不能迈过这道门槛，结果将在未来十年逐步揭晓。

作者 | 东叔

审校 | 童任

配图/封面来源 | 腾讯新闻图库

编辑出品 | 东针商略

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