Meta遭遇大幅抛售，美五巨头表外债务超过万亿美元

7月30日，在美股科技股普遍暴涨下，Meta股价大跌7.95%，这是它连续下跌的第11个交易日，11个交易日累计跌去21.7%。扎克伯格个人财富当日缩水近180亿美元。

值得注意的是，三天前，一家名为Sopaipilla Investor LLC的项目公司完成定价，发行125.47亿美元债券，为Meta位于得克萨斯州埃尔帕索的数据中心融资。债券2048年11月30日到期，票息7.534%，较同期美国国债高287.5个基点。

评级并不低。标普给出初步A+，惠誉给出AA-（EXP）。标普的A+只比Meta母公司的AA-低一档，理由是这笔债没有直接的资产抵押，撑起这个评级的是Meta的信用，不是那座数据中心。

九个月前，路易斯安那的Hyperion项目用的是同一套办法，那笔债272.94亿美元，票息6.581%，标普同样给A+，规模至今仍是数据中心债之最。

九个月过去，同样的结构、同样的评级，利率从6.581%涨到了7.534%。多出来的这一个百分点，一部分是美债自己在涨，剩下的是投资者对这类项目的担忧多了几分。

01 一级市场压价，二级市场抢货

这笔债只吸引到约170亿美元订单，弱于同类交易的常态。外媒的报道把原因归为两条，对科技公司AI支出过度的担忧，以及债券供给的激增。

福布斯引用的数据勾出一条更清楚的曲线：2月份超大规模科技公司债券的订单覆盖率接近5倍，到7月已经跌破2倍。亚马逊7月那笔250亿美元发债，多付了18到21个基点才发得出去，覆盖率2.5倍。

但故事有个反转。Sopaipilla上市首日，大额券在二级市场以票面103%甚至更高成交，利差收窄到T+217，收益率回落至7.31%。

一级冷、二级热，说明贵的不完全是Meta的信用，而是它发债的那个时点。同一周，美联储按兵不动，30年期美债收益率被推到接近5.24%的数十年高位。数据中心债的定价锚，正好架在这根曲线上。

被重新标价的不止项目债。Meta自己那笔6.30%、2056年到期的公司债，本周二级利差创下T+178的新高，收益率6.92%，较6月初最紧时走阔58个基点。

02 五巨头表外债务超过万亿美元

埃尔帕索的数据中心项目由贝莱德旗下GIP与HPS合计持股80%，Meta持20%，Meta同时是开发方、运营方和唯一租户。发债主体是项目公司，这125亿美元不会直接并进Meta的资产负债表。

据英国《金融时报》，这笔债由Meta自2028年起为期20年的租金支付协议担保；若Meta中途退出，需支付高额费用。

日经亚洲的研究估算，Alphabet、微软、亚马逊、Meta和甲骨文五家的表外债务约1.65万亿美元，四年增长约八倍，已经超过它们账面报告的债务。其中Meta约4200亿美元，而其资产负债表上的负债是1400亿。

穆迪7月的报告也有相近观点：六家超大规模企业的直接债务约4600亿美元，租赁承诺膨胀到1.2万亿，其中超过8200亿来自尚未开始的租约。

更早时，Meta曾就一笔2029年起租、初始承诺约123亿美元的数据中心租约，提供总额约280亿美元的残值担保；因公司认定赔付"不太可能"，账上未确认任何负债。

可风险没有消失，国际清算银行3月的季度报告称这类安排为"影子借款"，并警告一旦项目停摆，AI焦虑会顺着金融体系扩散。

看空的声音也在逐渐增多。《Where's Your Ed At》作者Ed Zitron在Prof G Markets播客上说，这件事"应该引发一场股东暴动"，并指出这些债务主要由私募信贷承接，而私募信贷背后越来越多是养老金和保险资金。同一天，迈克尔·伯里追问私募股权与信贷市场，如果这些数据中心不产生回报，养老金和保费将无法兑付。

03 同样在花钱，市场只罚了一家

这个财报季没有一家巨头收手。亚马逊把2026年资本开支上调到2200亿美元，股价盘后仍涨超8%。微软重申2026年资本开支指引，还暗示2027财年可能进一步扩大支出，7月30日单日涨15%，是其2008年以来最大单日涨幅。

投资人看中微软的是其收入：Azure增长43%，Microsoft 365 Copilot付费席位从4月的2000多万增至超过3000万。Forrester首席分析师Tracy Woo的判断是，微软1900亿美元的数据中心建设"开始产生回报"。

Meta的账却是另一副样子，二季度营收608亿美元、同比增28%，每股收益6.18美元大幅低于预期，经营现金流318.6亿，自由现金流只剩7.84亿。资本开支310.8亿，是去年同期170亿的两倍多；这个季度它还自行发了约250亿美元长期债来补缺口。三季度营收指引610亿至640亿，中值低于市场预期。

Direxion资本市场主管Jake Behan的说法是，市场可能正从"奖励AI敞口"转向"奖励能执行并变现的公司"。Motley Fool的观察更直接：微软已经在把AI投入转成收入，Meta则在看着成本吞掉现金流，而且它至今没有推出Azure或AWS那样的AI算力服务。

Meta的CFO在电话会上第一次把表外融资摆到台面：她称"昨天与贝莱德的合作，正是我们可以构建的、用来补充自建基础设施能力的合作范例"。

可现在的问题不是巨头能不能花钱。TradeStation全球市场策略主管David Russell的说法是：公司是用来赚钱的，不是用来花钱的。

穆迪预计，六家公司2026年资本开支达7850亿美元，2027年逼近1万亿。摩根士丹利则预计2026年全球AI相关债券发行接近5700亿美元，截至5月31日已发行约2360亿，是去年同期的四倍。

钱还在流向AI数据中心，可风险也在累积。债务留在项目公司，租约和付款承诺会回到巨头的现金流里。7.534%是这套表外算力账本上，第一处开始显形的成本。