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问道者 | 李 百
北交所“疫苗第一股”康乐卫士的首款HPV疫苗终于获批，股价一天暴涨了24%。不过，股价的突然暴涨依然掩盖不了康乐卫士正面临的重重困境：一群等待薪水的员工、一堆暂停的临床基地和一个已被两强瓜分的市场，而眼下，“粮草”已断。
2025年年报披露了康乐卫士“断粮”的事实，全年营收145万元，净亏5.79亿元。这相当于过去一年，这家公司每收入1块钱，就要亏将近400块钱。这145万元营收还不是卖疫苗产品得来的，有一大半靠卖检测试剂，一小半说是靠技术服务，实际上是物业收入，与疫苗无关。
2025年财报说得很清楚，公司的疫苗产品均处于研发阶段，尚无疫苗产品上市销售，营运资金主要依赖外部融资。半年过去，首款疫苗终于获批，不过短期内仍然看不到资金窘境改善的可能。
康乐卫士2025年报其实是挑压力轻的说。康乐卫士进展最快的产品是三价HPV疫苗，即便这个“全村的希望”已经获批上市，它面对的市场已是一片红海。
在两个带头大哥万泰生物和沃森生物的围剿下，二价HPV疫苗已经杀成了“白菜价”，公费采购价从300多元一支打到了最低27.5元一支。首个国产九价疫苗已经被万泰拿下，去年上市。而进口的默沙东还在，万泰九价苗定价499元，只有进口默沙东的三分之一强。默沙东九价苗早就把接种年龄放宽到9-45岁，把很多潜在客户都抢走了。
沃森、瑞科、博唯生物的九价HPV疫苗也都在III期临床，随时可能获批。
康乐卫士的产品线看起来并没有多少优势。已经获批的三价HPV疫苗覆盖面仅比二价多一个型别，但远不如九价全面。在二价已经沦为“白菜价”、九价已经国产化的两头夹击之下，康乐卫士三价苗的市场定位非常尴尬。
更要命的，康乐卫士所有研发管线都是HPV苗，三价和九价是核心，没有肺炎苗、没有带状疱疹苗、没有RSV苗可以做风险对冲，一旦HPV赛道出了问题，就是全军覆没。
三价HPV苗获批后，康乐卫士的前途还是不明朗。万泰有年产能3000万支的生产体系，沃森有7个上市产品、批签发近2000万剂的供应网络。康乐卫士还没有产品经过市场验证，这意味着它的生产线也没有经过商业化验证，销售团队是否具备开疆拓土的能力，也需要经过市场历练这一关。从拿到批文到形成产能、铺渠道、跑进疾控系统，都需要时间。康乐卫士顶得住吗？
现在的康乐卫士“粮草”已经断了。
2026年初，山西、江苏、湖南、广东、云南多地疾控中心相继发函，暂停康乐卫士三价和九价苗的III期临床试验。原因是，临床试验经费支付逾期、现场研究经费短缺。
康乐卫士的“断粮”危机可不是2025年年报才曝出来的事情。去年12月，康乐卫士发过一则公告，因为子公司昆明康乐1500多万元贷款逾期，被中信银行昆明分行冻结了15个银行帐户。今年4月以来，还有31名离职员工陆续申请劳动仲裁讨薪。
尽管中信银行的那笔贷款很快还清了，但到2025年期末，康乐卫士现金流仍为-7700多万元。
纵观全局，康乐卫士有57项专利不算少，但研发能力不等于产品竞争力，技术突破也不等于市场成功。万泰 2025年用亏损换九价渠道铺路，沃森用13价肺炎和出口贸易支撑现金流反哺mRNA研发，而康乐卫士融资一断，整个链条就崩了。
眼下的康乐卫士可谓四面楚歌，先不说它的三价疫苗到底能啃下多大一块蛋糕，眼下公司面临的资金压力仍然不小。在今年第一季度净资产为-7200万的退市压力下，这家疫苗新秀“断粮”后，不排除会有“送命”的危险。
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