重温韩国在亚洲金融危机期间埋下的坑

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【正文】

一、韩国经济、贸易及股市不稳定性的根源要追溯至亚洲金融危机期间

我们之前已经分析过，韩国是一个出口导向型国家，其经济基本面运行与全球经济金融环境之间有着密切联系。同时，韩国股市与支柱产业（半导体）、外资之间又高度绑定，这使得韩国股市又天然带有不稳定基因。

二、韩国在亚洲金融期间所面临的困境简述（一）GDP小幅萎缩，出口金额大降36%以上

1998年，韩国GDP下降0.88%（由1997年的4965.89亿美元降至1998年的4922.03亿美元），出口金额则由1996年的1307.62亿美元相继降至1997-1998年的1245.25亿美元和792.59亿美元（1998年当年降幅便高达36.35%）。

1998年韩国出口金额降幅（36.35%）大于2001年的互联网泡沫时期（下降9.96%）、2009年的全球金融危机（-26.57%）以及疫情期间。

（二）通胀水平处于高位、韩元大幅贬值及外汇储备快速下降

1、亚洲金融危机期间，韩国通胀水平处于显著高位，核心CPI由1997年的5月的3%以下持续攀升至1998年3月的7.44%高位，这一时期CPI同比则处于8%以上。

2、和通胀水平持续走高相比，韩元在亚洲金融危机亦录得大幅贬值，美元兑韩元由1997年10月的915进入快速上升通道（之前一直是相对较慢的贬值节奏），一路攀升至1997年12月的1962高点，在短短两个月的时间里，韩元贬值幅度高达53.36%。

此外，很多人知道当时泰铢等在亚洲金融机构表现较惨，实际上是韩元的表现并没有比泰铢好到哪里去。

三、无奈之下，韩国向IMF等救助并做出一系列承诺

亚洲金融危机期间，韩国的外汇储备则由1996年底的324.02亿美元快速降至1997年底的197.1亿美元，处于濒临枯竭的状态，为此韩国不得不向IMF等救助。

（一）韩国向IMF等救助11997124IMF出手救助韩国（提供210亿美元）

1997年12月4日，IMF批准了对韩国的三年期备用安排（Stand-By Arrangement），由韩国副总理兼财政经济部长官、韩国央行行长共同签署意向书与经济备忘录。

具体看，IMF向韩国提供155亿特别提款权（SDR，约合210亿美元），并明确1997年12月18日前解锁41亿SDR、1998年1月8日前解锁67亿SDR、1998年2月15日前解锁82亿SDR和1998年5月15日前解锁108亿SDR。

2、世界银行、亚洲开发银行及美日德英法等12国另外合计提供340亿美元

除IMF外，世界银行、亚洲开发银行合计向韩国提供100亿美元左右的支持，美、日、德、英、法等12国承诺提供240亿美元的补充资金。也就是说，韩国共计从上述三大渠道中获得550亿美元的资金支持。

（二）韩国对应做出一系列承诺

上述救助以“快速稳定金融市场、恢复市场信心”为核心，对韩国提出一系列要求。

1、要求设定宏观经济与宏观政策目标和要求：大幅加息及实行弹性汇率制等

（1）将1998-199年的经常账户赤字收窄至GDP的1%以内。

（2）将通胀率控制在5%以内。

（3）立即收紧流动性，将隔夜拆借利率从12.5%大幅上调至21%，以遏制韩元贬值、控制输入性通胀。

（4）将1998年货币增速控制在与5%通胀目标相匹配的水平。

（5）执行紧缩性财政政策。

（6）实行弹性汇率制，央行干预仅限平滑市场波动，不得再动用储备刚性托底汇率。

2、要求对金融部门进行重组：确保韩国央行独立性及加速金融开放

（1）要求修订《韩国央行法》，确保央行的独立性，并以物价稳定为核心目标。

（2）成立统一的金融监管机构，合并银行、证券、保险监管权。

（3）立即关停9家资不抵债的银行并要求其余机构30天内提交重组方案。

（4）加速金融开放，放开外资在韩国设立及收购金融机构的限制。

3、要求贸易自由化及资本账户完全开放

（1）要求取消贸易相关补贴、取消限制性进口许可、废除“进口多元化制度”、简化进口认证流程。

（2）针对股市，将外资合计持股上限于1997年底提升至50%、1998年底提升至55%。

（3）针对银行业，上调外资持股上限，明确只要有助于银行稳健经营即可获批。

（4）允许外资无限购买国内货币市场工具、公司债券。

（5）取消企业对外借款限制，简化外商直接投资流程。

4、其它

（1）推行国际会计准则，强制财阀编制合并报表、接受外部独立审计、充分披露信息。

（2）取消政策性贷款，政府不得干预银行信贷决策。

（3）禁止政府为单个企业提供救助补贴与税收优惠。

（4）推动企业降低资产负债率，取消财阀内部交叉债务担保。。

（5）发展资本市场，降低企业对银行信贷的依赖。

（6）强化失业保险体系，同时提高劳动力市场灵活性，配合企业重组与人员优化。

（7）定期公布外汇储备（含结构与远期头寸

（8）金融机构不良贷款与资本充足率、短期外债数据，提升透明度。

（三）19971224日：韩国新政府与IMF磋商争取强化版救助方案

1、12月4日推出的救助方案未能有效遏制市场恐慌，在韩国大选结束后，韩国新政府与IMF于1997年12月24日磋商推出强化版方案，并请求IMF提前拨付资金。这天天，G7财长与央行行长发表联合声明，对韩国强化版救助方案给予支持

2、不过代价是，韩国需要做出进一步让步：

（1）进一步收紧货币政策：将隔夜拆借利率上调至30%并在必要时继续加息、废除利率管制上限（1998年2月底前彻底取消），并于1999年推出基准利率（政策利率）。

（2）资本账户开放进程全面提速，

第一，股票市场方面，1997年12月30日外资合计持股上限提至55%，1998年底彻底取消外资持股总上限；允许外资无限制进行善意并购；

第二，债券市场方面，1997年12月30日全面取消政府债、特殊债、公司债的外资投资比例与期限限制，实现完全开放；

第三，货币市场方面，1998 年1月中旬制定时间表，放开外资对货币市场工具的投资限制；

第四，企业外债方面，立即放开3年期以上对外借款，1月中旬研究取消剩余期限限制。

（3）金融重组进一步加码：停业商业银行扩大至14家；韩国第一银行、首尔银行被列为重点监管对象（1998年2月底完成国有化等进程）；赋予监管机构直接注销问题银行股权的权力；成立高层工作组统筹危机处置。

（4）1997年12月16日取消韩元日波动区间限制，实现完全自由浮动。

四、结语：韩国经济金融得以稳住，但韩国失去了更多（自主性显著下降）

（一）经过救助之后，韩国经济金融最终得以稳住。

1、韩国GDP和出口金额于1999年起重新进入上升通道。

2、韩国通胀率于1998年12月迅速降至4%以下，并于1991年1月降至2%以下、1991年2月降至1%以下，核心CPI甚至一度降至负值。

3、美元兑韩元由1997年12月的1962回落至1998年底的1200以下。

4、1997年12月29日韩国国会通过《金融监督机构设立法》，随后于1998年4月设立金融监督委员会（2008年2月改组为金融委员会）、于1999年1月2日设立韩国金融监督院（The Financial Supervisory Service，简称FSS），其为覆盖全行业的统一金融监管机构。

2008年2月，在韩国大规模政府机构重组中，金融监督委员会整合了原企划财政部（前财政经济部）下设的金融政策局，正式改组为韩国金融委员会（Financial Services Commission，简称FSC）；同时，《金融监督机构设立法》也更名为《金融委员会设立法》。

（1）在此之前，韩国金融监管由四个分行业的监管机构分头行使且财政部掌握着核心的统筹监管权力。其中，银行领域，韩国央行下设的银行监督院负责对商业银行及外资银行分行实施检查，财政部则主要承担对政策性银行、非银行信贷机构的监管职责；证券行业由证券监督委员会与财政部共同监管；保险行业由保险监督委员会与财政部共同监管；其余非银行金融机构的监管权，大体由财政部与韩国央行银行监督院划分行使。

（2）对比来看，FSC为政府机构，主要承担规则制定、牌照审批职责；FSS则作为专门立法设立的监管机构，主要负责审慎监管、资本市场监管、消费者权益保护，以及FSC委托或授权的其他监督执法工作，其工作人员不属于政府公务员体系，采用市场化聘用机制。

5、得益于亚洲金融危机的举措，后续历次危机中，韩国均未爆发系统性偿付危机。

（二）这其中的代价亦很明显，韩国货币市场、债券市场、股票市场、汇率市场彻底暴露给外资，导致韩国股票市场的波动性大幅上升，韩元与股票市场之间呈现出显著负相关性。

1、金融市场全面开放后，外资以低价抄底韩国金融机构，多家全国性银行的外资持股比例大幅提升，本土对金融体系的控制力被削弱。

2、产业资本渗透加剧，资本市场与并购规则放开后，国际资本大量入股韩国优质制造业、科技企业，部分核心产业的外资话语权显著上升。

3、资本账户全面开放后，韩国股市、债市对国际资本流动的敏感度大幅提高，金融市场受外部周期、国际情绪的冲击明显增强，政策自主性下降。

在韩国全面开放后的历史危机中，韩国均未能幸免，始终是外部冲击的快速传导对象，其自身一举一动亦对全球金融市场产生影响。

（三）总的来说，韩国在亚洲金融危机期间从IMF获得救助的本质是“以主权换流动性、以阵痛换重生”，长期代价是对外资依赖度显著上升、社会贫富分化加剧以及宏观政策的自主性显著下降等等。

（四）目前韩国外汇储备已经积累至4026亿美元（2026年6月底数据）、GDP跃升至1.86万亿美元，韩国部分产业（如半导体）在全球亦具有一定地位。不过在出口导向型的模式主导下，韩国显然也已经成为全球金融资本心中的一块肥肉。

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