定增560元，现价不足400元！认购机构心里有一万头草泥马

作者丨深水财经社 肖瑟

8月7日，江波龙（301308.SZ）正式披露定增发行情况报告书：发行价560元/股，募资36.99亿元，21家机构及个人投资者获配。易方达、南方基金、华夏基金、摩根士丹利等悉数在列。

然而同一天，江波龙A股收盘价仅为386.6元。

这意味着，21家获配方从签字缴款的那一刻起，账面就已经浮亏了31%。

大家一定很奇怪，像摩根士丹利、易方达这些国内外头部机构，真的愿意以远高于二级市场的价格掏钱认购？他们现在能睡得着觉吗？

560元是怎么定出来的

先还原一下江波龙非公开发行的定价过程。

江波龙这次定增的定价基准日是2026年6月29日，也就是发行期首日。根据创业板规则，发行底价不能低于基准日前20个交易日股票交易均价的80%。

江波龙那段时间股价刚好处于高位，20日均价约为566.13元，打八折后底价约452.9元。

不得不说，江波龙的定增时机踩得可真是神准，刚好就在历史高点区域。

底价是发行规定，但最终发行价是机构竞价报出来的。一般流程是，券商向符合条件的机构发认购邀请书，各家提交报价（报价必须高于底价），然后把全部有效报价从高到低排序，从最高价往下累加认购金额，直到募满37亿元为止，截止那一档就是统一发行价——560元。

所有获配方统一按560元成交，不是各付各的。

560元较底价溢价23.65%。也就是说，在6月底那个时间节点，机构不仅愿意按底价拿货，还主动加价抢筹。

但问题出在时间差上。

6月29日前后，正是长鑫科技（688825.SH）7月16日天量IPO前夕，存储板块情绪高涨，江波龙股价在7月7日还收在627元。机构报价560元时，在当时看来不仅不贵，甚至比二级市场价打了折扣。

可巧不巧的是，就在7月初机构刚缴完款，江波龙股价就见顶了，然后就是一路暴跌。到8月7日公告日，股价只剩下386.6元。

你说江波龙的运气怎么这么好？

所有公司都想在高价发行，这样就可以多圈点钱，但是价格太高也不行，没人来买单。而江波龙当时的定价却是恰到好处，既是历史高位，但当时市场热情高涨，大家都认为还会继续涨。

当时的机构估计还暗爽捡了个便宜。

但是一个月后，这些机构的心里估计会出现一万头草泥马奔腾而过。

一大批定增机构被套

这个情况还不止是江波龙，大家可以发现，今年有多家芯片产业链公司开始非公开发行募资。

当年需要钱的时候，定增发不出去。现在盈利大丰收，不缺钱的时候，反而机构都要抢着买。

据深水财经社不完全统计，2026年以来共有112家公司完成定增，募资总额3989.70亿元。其中，以增发上市日为基准，最新收盘价较增发价折价的记录有49条，接近总数的四成。

发行价较当前股价折价幅度最大的就有好几家。

比如江淮汽车（600418.SH），今年2月完成35亿元定增，发行价49.88元/股。牛散葛卫东和章建平妻子方文艳各出资10亿元参与。但到7月24日，股价跌到19.64元，较发行价跌超60%，两位牛散各自浮亏超6亿元，合计超12亿元。

更微妙的是，方文艳在定增股份尚未解禁之前，就已经提前减持了923.5万股存量流通股，套现约2.9亿元——虽然卖的不是定增股，但信号意味不言自明。

北汽蓝谷（600733.SH），1月底完成60亿元定增，发行价7.56元/股。易方达基金一家就获配2.91亿股，获配金额约22亿元。到7月下旬解禁时，股价在4.68元附近，易方达浮亏约8.23亿元，全部机构合计浮亏规模更大。

思泉新材（301489.SZ），7月上市日较发行价折价31.85%。泛亚微透（688386.SH），折价30.32%。正裕工业（603089.SH），折价29.86%。德尔股份（300473.SZ），折价29.77%。

还有锦波生物（920982.BJ），年初拿到证监会批文，定增价278.72元/股，拟向钟睒睒旗下养生堂定向募资20亿元。结果到现在股价在129元附近晃悠，折价超过50%。批文有效期到2027年1月，养生堂至今没有启动缴款。面对腰斩的股价，花20亿以两倍于市价去认购，谁能咽下这口气？

从汽车到半导体，从生物医药到新材料，定增倒挂已经不是某个行业的局部现象，而是今年A股再融资市场的系统性特征。

为什么明知亏钱还要上？

这些机构难道不知道发行后可能破发吗？

要理解这一点，需要先理解定增的博弈结构。

第一，在竞价制下，报价是有法律约束力的。机构在申购时提交报价和认购金额，中标后必须按时缴款，否则保证金全额没收。江波龙的560元，是各家机构自己报出来的价格。在6月底存储板块烈火烹油的市场氛围中，报出这个价格并不算离谱。谁也没想到7月之后会跌这么多呢？

第二，研报"打脸"效应。这一点很少被公开讨论，但在业内几乎是人人心知肚明的潜规则。

参与定增的机构，往往在此前的研报或内部投资备忘录中对这家公司给出了乐观的盈利预测和目标价。

易方达、南方、华夏这些头部公募的研究团队，大概率在江波龙上市前后发布过看多报告。现在如果弃购或拒绝缴款，等于公开承认自己的研究判断错了，这对分析师的声誉、基金经理的考核、甚至整个团队在市场中的话语权，都是沉重打击。

所以，硬着头皮也要完成缴款。不是不心疼钱，而是弃购的代价更大。

第三，锁定期的博弈逻辑。6个月的限售期确实让机构无法止损，但也意味着它们赌的是半年后的故事。

江波龙的定增股份将在2027年1月解禁，届时如果存储周期继续上行、公司业绩持续兑现，股价未必不能回到560元甚至更高。

机构的考核周期通常是年度或更长时间，6个月的浮亏在它们的框架里，还能继续等。

第四，关系维护。定增市场本质上是一个关系密集型市场。上市公司选择发行窗口、挑选保荐机构、分配认购额度，背后都有复杂的利益考量。

一家头部公募如果在某家热门公司的定增中报了高价、中了标、最后却拒不缴款，那以后这家公司再有融资需求，大概率不会再给它留位置。

在AI产业链这个"一票难求"的融资赛道里，保持"在场"的姿态，有时候比单次盈亏更重要。

上市公司的“圈钱”焦虑

从上市公司这一端来看，都想抓紧在行情火热的窗口期融一笔钱。

AI产业链上的公司估值目前都是处于历史高位，市场对AI叙事的热情尚未退潮，机构手里有钱且急于配置科技资产。这种窗口，可能一年只出现一次，甚至几年才遇到一回。

以光模块行业为例。2026年7月，中际旭创在港交所IPO募资超534亿港元，上市首日即破发；新易盛秘密递表，传闻募资40至50亿美元；天孚通信也在推进港股上市。

这三家合计约1100亿港元。为什么最赚钱的光模块公司要扎堆去港股"借钱"？因为它们的业绩在增长，但资本开支增长得更快。

800G要扩产，1.6T要量产，CPO和NPO要提前布局，上游光芯片要预付锁定，这每一项都是吞金巨兽。

中际旭创2026年一季度经营现金流只有28亿元，对应归母净利润105亿元——现金仅占净利的27%，其余都变成了存货、预付款和在建工程。

中际旭创创始人刘圣说过一句意味深长的话："真正成熟的企业，很少等到缺钱才融资。"

这句话的另一面是，等你真正需要钱的时候，窗口可能已经关了，可能就融不到钱了。

对于江波龙而言，逻辑如出一辙。

36.99亿元募资将投向嵌入式存储芯片产业化和产能扩建。当前月产能约30万片，利用率超过95%，年底目标35万片，远期目标50万片以上。每一万片新产能的背后，都是数以十亿计的设备采购和厂房投入。

如果在股价高位不融这笔钱，等到行业周期转向、估值回落，同样的募资规模可能需要稀释多一倍的股权。

所以，哪怕定价基准日的选择导致发行价与后续市价严重倒挂，上市公司也不会后悔。钱已经到手了，项目可以推进了。至于二级市场的投资者和定增机构的短期浮亏，那是市场的代价，不是公司的代价。

谁在真正的买单人？

最后，回到一个更本质的问题：当上市公司拿到了钱，定增机构承受了浮亏，那最终的代价由谁承担？

答案就是，二级市场的投资者。说得更直白点，就是你我这样的股民。

这个过程中，上市公司拿到了溢价融资的好处，保荐机构赚到了承销费，早期股东实现了高位减持或质押融资。而定增机构和二级市场投资者，则承担了估值回归的全部风险。

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