茅台还没找到答案

来源 | 伯虎财经（bohuFN）

作者 |翊铭

上周，茅台交出了自己的成绩单，考试结果并不理想。

整个上半年，茅台增收不增利，营收907.03亿元，同比微增1.47%；归母净利润445.17亿元，同比下滑1.95%。

具体到二季度，茅台承压更加明显，营收和净利双双落入下滑区间：单季营业总收入375.75 亿元，同比下降5.23%；归母净利润 172.74 亿元，同比下降6.90%。

财报发布后的首个交易日，茅台股价应声下跌3.64%。

2026年是茅台的改革之年。

商务与礼品消费走弱、消费的代际断层等因素共同推动白酒行业走进深度调整期——2025年，包括茅台在内的20家A+H酒企都处于负增长。即便稀缺如茅台，也要回答需求在哪的问题。压力之下，茅台给自己开的药方是市场化改革，核心有两条：

一是放开行政指导价、定价权回归市场，所谓随行就市、相对平稳；二是全面向C，以消费者为中心。

这里提两个数据。二季度是茅台提价之后的第一个完整财季。今年3月，飞天茅台出厂价从年初的1169元到3月的1269元。今年茅台已经两次上调飞天茅台的价格，超过了过去七年的总和。

同时上半年直销渠道i茅台实现营业收入达402.64亿元，同比增长274.2%，占到了整体营收的44.4%，比绝大多数酒企去年全年的营收还高。

这等于是完全颠覆了过去以经销为主的模式。

那么问题来了，茅台二季度的承压，到底是改革带来的阵痛、黎明前的黑暗？还是白酒没人喝了的又一次印证？

01 利润再分配

过去十五年，茅台的渠道权重在经销与直营之间反复摆动，每一任都在前任基础上解题。到了现在陈华这一任，渠道正在回到茅台的手中。

今年上半年，茅台直销渠道收入519.62亿元，同比增长29.87%，占到了整体收入的57.30%，其中i 茅台收入402.64 亿元，同比增长274.18%。批发渠道收入386.97 亿元，同比下降21.6%，占营业收入的下降到42.7%。细分到二季度，直销渠道实现营收 225 亿元、同比大增 33.6%，批发渠道则同比下滑 35%。

为了发展i茅台渠道，茅台做了许多努力。比如今年1月，i茅台上正式以指导价开售飞天茅台。

飞天茅台是茅台最核心的单品。过去，它的价格链上有三段利润：出厂价到零售指导价的差价属于经销商；零售指导价到真实成交价的溢价则归经销商、黄牛与投机客。2021年巅峰时，飞天茅台散瓶真实成交一度突破3000元、原箱更高，中间可以带来约2000元的利润，甚至超过茅台自身赚的出厂价差；而茅台自己只吃到出厂价这一段，不算少，但显然可以更多。

3月的第一次涨价，出厂价从1169元涨至1269元，零售指导价从1499元涨至1539元。沿用旧的"指导价−出厂价"口径，经销商价单纯依靠价差获利的空间缩小，利润被贵州茅台拿走的。

飞天茅台上架i茅台、涨价，实际上把沉淀在渠道和黄牛环节的价差，更多地收归报表。经销商的角色也从过去的享受红利配额的贸易商，转向了深耕本地客户、提供品鉴与客户维护的区域服务商。

那为什么二季度乃至上半年，茅台的利润反而在下滑呢？

主要是因为批发渠道下滑得太快，直销渠道的增长难以填补这部分的窟窿。

一方面，2026年初茅台将"分销"模式调整为"自售+经销+代售+寄售"四维体系，代售模式下，经销商虽然能卖非标酒，但只能拿到5%的佣金，而转到自营体系的非标酒定价相比此前的分销模式直接下滑了30%。这部分的窟窿大到尽管飞天茅台涨价，但二季度茅台两大产品阵营之一的茅台酒收入还微降1%。

另一方面，相比于茅台酒，系列酒受大环境的影响更大。即使是系列酒的顶端产品茅台1935，市场价也早已从1188元的指导价近乎腰斩。上半年，茅台系列酒营收同比下滑25%，经销商净减少46家。

不过就在7月，茅台年内第二次上调了飞天茅台的出厂价到1369元，随后在8月初，茅台再度调整价格体系，线下自营门店上调多款核心产品零售价格，飞天茅台调至1753元，五星茅台、马年生肖、精品茅台同步上调售价。与此同时i茅台线上平台、传统经销商渠道价格不变。

随着7、8月份飞天茅台再度提价，我们认为下半年非标酒需求修复之下，茅台重回正增长不是问题。

02 存量还是增量？

对于茅台来说，市场化改革的目的不是为了积淀在渠道的利润，而是为了触达更广大的消费者。上个时代，茅台靠两千多家经销商，把白酒卖成了投资品，茅台不是买不起，更多是抢不到。

但现在时代变了。整个白酒品类被归类为老登，年轻人的消费选择里渐渐排除了白酒这个选项。与此同时，汇金公司、证金公司退出茅台十大股东行列也被不少投资者视为资金转向新质生产力的标志。

白酒行业需求萎缩已持续九年。2016年全国规模以上白酒企业产量高达1358万千升，到2025年降至355万千升，累计缩水74%、跌掉一千多万千升。产量在降，存货却在增——上市公司存货周转天数从929天升至1469天。

中国酒业协会发布的《2026中国白酒市场中期研究报告》显示，68.5%的受访企业认为下半年行业还会继续下行。酒企的业绩也为上述数据提供了佐证。从今年的中报来看，除了个别酒企因为“数据大幅调整”而实现当期预增，其他无一例外处于下滑。

所以，怎么触达更广大的人群，让更多人爱上白酒，才是茅台真正需要做的。茅台市场化改革的目标也在于此。

从需求来看，市场化改革以后，茅台获得了过去白酒行业从未有过的渠道掌控力：i茅台平台注册用户逼近9600万，能更真实的感受市场的反馈。股东大会上，茅台的原话是：“每天在 i 茅台上投放出去的量，就像沙漠里下的雨一样，落下就看不见了。”

从供给来看，借助渠道的改革，茅台实现了更好的控价稳货：过去几个月，茅台通过几次提价，主动缩小利差，让飞天茅台“炒不起来”，推动飞天茅台从投资属性向消费产品的回归。同时形成了承担普惠、面向大众需求的i 茅台、绝对保真、承接应急需求的线下自营店和覆盖更广泛下沉市场的经销商三层价格体系。

从营销策略来看，茅台也试图走进年轻人的生活。据今时品牌实验室撰文称，仅仅是今年7月1日至15日，全国就有437场茅台酒市场活动。这些活动中，茅台酒不是融入主题酒馆、夜市派对，就是和商圈装置、马术嘉年华等线下场景联动，走进消费者的日常。

不过这些调整大多针对的是有消费能力却找不到好渠道的客户，对于大量的95后乃至00后的用户来说，他们既不具备常态化消费1639元一瓶飞天茅台的购买力，也缺少对应的商务社交场景。

在消费K型复苏的当下，茅台仍然是国内首屈一指的消费品牌，用涨价维持自己的品牌势能是必要的选择。但未来真实的增量在哪里？茅台还没找到答案。

参考来源：

1、财经天下WEEKLY：贵州茅台给30万股东泼了一盆冷水

2、海豚投研：贵州茅台：业绩又塌方？仍在“手术流血” 中

3、商业评论零售现场：茅台放不下年轻人

4、茅台财报

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