殷剑峰：产业升级的红利去哪儿了？

殷剑峰系浙商银行首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长

总结：7月经济下行压力加大，K型分化在外需与内需、供给与消费、新产业与传统部门之间加剧。高息存款重定价支撑银行业净息差止跌回升，但信贷需求不足、资产收益率下行、资产质量压力加大等因素仍对其净利润形成挑战。当前市场体感割裂的根源在于，产业转型升级的结构性红利难以从新兴产业向传统部门传导，而后者是广大劳动人民就业和收入的基本盘。政策需在培育新动能与稳住旧动能间寻求更好平衡，重点关注房地产是否真正企稳、内需收缩是否向更广领域蔓延，以及预期转弱是否仍处于自我强化阶段。

7月份主要经济指标普遍下行，外贸与产业升级需求（装备制造、高技术制造）仍是主要支撑，各个层面的K型分化更加突出：一是外需热、内需冷。外贸增速加快，而投资降幅加深、消费增速继续放缓。1-7月，货物进出口总额同比增长17.3%（前值16.9%），固定资产投资同比下降6.7%（前值-5.7%），社会消费商品和服务零售总额同比增长2.6%（前值2.7%）；二是供给强、消费弱。生产和生活价格指数同比增速双双回落。1-7月，CPI同比上涨0.9%（前值1%），PPI同比上涨1.8%（1.5%）；三是新动能强劲、旧动能疲软。工业生产整体增长放缓，而装备制造和高技术制造业逆势加快。1-7月，全国规模以上工业增加值同比增长5.3%（前值5.4%），其中装备制造业增加值同比增长9.7%（前值9.3%），高技术制造业增加值增长13.8%（前值13.3%）。

金融数据呈现“居民降杠杆、企业以债替贷、政府募快支慢”等特点：一是居民主动降杠杆，已形成一定惯性。7月末，居民短期消费贷款余额同比下降11.59%（前值-11.23%），中长期消费贷款余额同比下降1.46%（前值-1.39%），两指标分别连续27个月、6个月处于负值区间；二是企业对降本和流动性的诉求较强，体现一定经营压力。企业债券余额同比增长9.2%（前值8.9%），短期贷款余额同比11.58%（前值10.82%）。企业债券融资持续高增，主要得益于市场利率下行，企业发债成本明显走低；三是居民存款搬家节奏因资本市场调整有所放缓，但大方向未变。7月末，居民存款余额同比7.41%（前值7.05%），非银行业金融机构存款同比23.25%（前值28.14%）；四是政府债券发行较快但未充分拨付使用。7月末，政府债券余额同比增长14.1%（前值14.2%），财政性存款同比9.39%（前值6.75%），说明大量资金淤积在账面，还未形成实物工作量。以往靠政府支出带动的基建投资同比下降3.6%，远低于去年同期7%的增速。

传统信贷“资产荒”持续加剧，不过存款重定价推动银行业净息差出现四年来首次止跌回升。在轻资产行业扩张与经济下行压力并存的背景下，贷款增速延续放缓，7月末人民币贷款余额同比增长5.2%（前值5.3%），商业银行资产增速同步回落，二季度同比增长7.5%（前值8.9%）。积极的一面是，二季度商业银行净息差回升至1.41%（前值1.40%），主要得益于成本端改善，存量高息存款逐步到期后按更低利率重新定价，降低了银行负债成本。然而资产端的挑战依然严峻，信贷需求不足、资产收益率下行、资产质量压力加大，银行净利润能否企稳回升，仍有待进一步观察。

当前产业链上下游、各市场主体的体感非常割裂——新兴产业集群式崛起，而年轻人失业率还在创新高。新质生产力产业凭借轻资产、高技术壁垒特征，更容易形成规模集群效应，在利润分配中占据优势。同时，居民消费重心从实物商品逐步转向数字产品与服务消费，进一步放大了这一效果。其结果是，传统行业既难分享产业升级红利，又面临需求不足的挤压，在K型经济下端再度下探。需要指出的是，传统产业占经济总量的比重依然庞大，可能仍在八成左右（按制造业中传统产业占比超过80%这一报道数据估计），是广大劳动人民就业和收入的基本盘，直接影响居民消费信心与预期。政策需在培育新动能与稳住旧动能之间寻求更好平衡，避免接续不畅导致经济复苏势头出现反复。当前需重点关注三方面：第一，房地产虽然筑底但是还没有完全企稳，7月份70城房价降幅普遍好于去年同期，但修复势头弱于上月；第二，内需收缩的深度和广度均在扩大，尽管知识产权投资和服务消费保持高增，但是7月增速较上月均出现放缓；第三，传统产业下行对经济的拖累在加大，7月份主要经济指标普遍放缓，制造业PMI和服务业PMI双双跌至收缩区间，预期转弱可能仍在自我强化。

►国际新闻

1.【特朗普宣布对伊朗采取“史上最严厉经济行动”】特朗普8月19日称这将是一场规模空前的“经济战和经济孤立”。任何允许其金融机构、企业、机场或政府实体向伊朗提供支持的国家，都将面临“巨大的经济后果”。

2.【部分美联储官员赞成加息】美联储8月19日公布的7月货币政策会议纪要显示，由于通胀居高不下，赞成加息的美联储官员数量较之前有所增加。

3.【美财政部将扩大回购规模抑制国债收益率走高】美国财政部8月19日宣布，将对长期国债的流动性支持回购规模将“至少扩大一倍”，由20亿美元提高至40亿美元，回购对象涵盖10年期至30年期债券。当前美国联邦政府债务总额已突破40万亿美元。

►国内宏观

1.【下半年将推出财政金融协同的新政策和新举措】财政部副部长廖岷8月21日表示，结合经济发展需要，财政部正在继续研究制订财政金融协同的新政策和新举措，将于今年下半年推出。

2.【公积金制度迎二十余年最大调整】《国务院关于修改〈住房公积金管理条例〉的决定》8月18日发布，主要涉及拓宽公积金提取和使用范围、提升管理服务效能、强化风险防控、扩大制度覆盖面四大主要内容，明确了支付房租、装修自住住房、支付物业费等9类可提取公积金的情形。

3.【全民医疗保障提质增效】国家医保局8月19日发布《全民医疗保障“十五五”规划》提出，“十五五”期间基本医疗保险参保率每年保持在95%左右，所有统筹地区将实现生育津贴直接发放到个人。

4.【7月经济数据发布】国家统计局8月17日发布国民经济运行数据。1—7月，规模以上工业增加值同比增长5.3%，全国服务业生产指数同比增长4.7%；社会消费商品和服务零售总额同比增长2.6%，全国固定资产投资同比下降6.7%，货物进出口总额同比增长17.3%。

5.【7月份全社会用电同比增长1.7%】国家能源局8月21日发布，7月份，全社会用电量同比增长1.7%。其中，高技术及装备制造业用电量、充换电服务业、互联网数据服务用电量同比分别增长8.9%、50.3%、40.1%。

6.【上海优化房地产政策措施】上海市六部门8月20日联合印发《关于优化本市房地产政策措施的通知》，包括优化住房公积金提取、优化个人住房信贷、实施“以旧换新”购房补贴、推行房票安置以及推进收购二手住房等措施。

►金融市场

1.【7月金融数据发布】央行8月14日发布7月金融统计数据。7月末，M2同比增长7.7%，M1同比增长4%。从社融分项看，7月末对实体经济发放的人民币贷款余额278.57万亿元，同比增长5.2%；企业债券余额36.47万亿元，同比增长9.2%；政府债券余额102.68万亿元，同比增长14.1%；非金融企业境内股票余额12.6万亿元，同比增长5.5%。

2.【LPR连续15个月不变】央行8月20日将一年期和五年期贷款市场报价利率(LPR)分别维持在3%和3.5%不变。

3.【银行净息差现企稳迹象】国家金融监督管理总局8月14日发布二季度银行业保险业主要监管指标数据情况。今年二季度商业银行净息差为1.41%，较一季度环比增加0.01%，这是自2022年一季度以来，商业银行净息差首次实现企稳回升。

4.【广州市海珠区发布“Token贷” “词元八条”】海珠区与中国银行、中信银行、广州银行一起推出“Token贷”，把Token消耗、平台资质、回款进度、上游客户等经营数据纳入授信视野；同步推出的“词元八条”，从词元生产、流通、应用、金融到出海等环节补上政策支撑。

►产业动态

1.【我国首次实现火箭陆地回收】朱雀三号遥二运载火箭8月18日在东风商业航天创新试验区发射升空，火箭一子级按预定程序成功完成陆地回收，标志着我国重复使用火箭技术取得重大突破。

2.【支持民间资本参与非战略性管道和油气储备库建设】国家发展改革委、国家能源局8月17日印发《石油天然气发展“十五五”规划》提出，到2030年，国内油气供应量4.4亿吨油当量，新增油气长输管道2万公里，全国油气长输管网规模达22万公里。

3.【宇树科技成为“A股人形机器人第一股”】宇树科技8月19日登陆科创板正式挂牌交易，发行价为150.80元/股，当日开盘价为1100元/股，较发行价上涨629.44%，开盘市值4449.11亿元。

4.【长存控股完成IPO辅导】长江存储控股股份有限公司 8月19日 IPO辅导状态变更为“辅导验收”，辅导券商为中信证券和中信建投。