营业利润大增52%，净利润仍降13%！HMM二季度盈利修复慢于部分同行

营业利润大增52%，净利润仍降13%！HMM二季度盈利修复慢于部分同行

HMM上半年净利润同比下降37%，这主要是应为再第一季度出现了利润约87%的同比下降。进入第二季度后，公司营业收入同比增长30%，营业利润增长52%，已经明显修复一季度的低迷表现。但与马士基以及长荣、阳明、万海等我国台湾地区主要集运公司相比，HMM二季度净利润仍然同比下降约13%，这一表现显得并不突出。将时间进一步拉长，这家过去六年累计赚取超过22万亿韩元净利润的韩国最大班轮公司，正在从超级周期留下的巨额盈利，进入大规模资本投入之后的盈利能力检验阶段。

韩国最大集装箱航运公司HMM最新半年报出炉。

8月13日，HMM公布2026年上半年业绩，公司实现营业收入6.121万亿韩元，同比增长约12%；营业利润6230亿韩元，同比下降约26%；净利润7650亿韩元，同比下降约37%，营业利润率由去年同期15.5%下降至10.2%。按照HMM公布的折算数据，上半年收入约42亿美元，营业利润约4.27亿美元，净利润约5.24亿美元。

进一步拆分这份半年报可以发现，今年HMM前两个季度的经营状况存在明显差异：一季度营业利润和净利润都出现大幅下降，第二季度则已经开始明显恢复。

从数字来看，这一点相当明显。

2025年上半年HMM净利润为1.211万亿韩元，今年降至7650亿韩元，同比减少约4460亿韩元。其中，仅第一季度净利润就由去年同期的7400亿韩元下降至3540亿韩元，减少约3860亿韩元。换句话说，HMM今年上半年净利润同比减少的4460亿韩元中，大约87%是在第一季度形成的。

营业利润的变化更加能够说明问题。去年一季度HMM营业利润为6140亿韩元，今年一季度下降至2700亿韩元，同比减少约3440亿韩元；但第二季度营业利润由去年同期2330亿韩元增加至3540亿韩元，同比增加约1210亿韩元。正是第二季度增加的这部分利润，将上半年营业利润的最终同比降幅收窄到了约2240亿韩元。HMM官方数据显示，今年一季度收入同比下降4.8%，营业利润下降56%，净利润由7400亿韩元下降至3540亿韩元；同期SCFI均值为1507点，同比下降14%，其中美西和美东航线运价分别下降38%和37%。

因此，评价HMM最新业绩，需要分别观察两个层面：上半年累计业绩仍然明显低于去年同期，但从季度趋势来看，公司经营业务已经在第二季度出现修复。

二季度收入增长30%，营业利润增长52%

进入第二季度后，HMM的经营数据已经明显好转。

HMM第二季度营业收入达到3.402万亿韩元，较去年同期的2.623万亿韩元增长约30%；营业利润由2330亿韩元增加至3540亿韩元，同比增长约52%；营业利润率约为10.4%。净利润则由去年同期4710亿韩元下降至4110亿韩元，同比下降约12.7%。

也就是说，HMM第二季度出现了一组颇为值得研究的财务数据：收入增加接近30%，营业利润增加超过50%，但净利润仍然低于去年同期。

HMM对此给出的经营层面解释主要集中在市场变化和成本两个方向。今年上半年SCFI平均值达到1957点，比去年同期的1701点上涨约15%；从5月底开始，随着传统旺季提前启动，集装箱运价明显回升。同时，公司通过燃油成本优化、船队运营效率提升、“Hub & Spoke”网络调整以及争取东南亚新增货源等措施维持盈利。另一方面，中东冲突持续影响部分航线，并带来燃油价格上涨以及额外运营成本。

这里还存在一个容易被半年平均运价掩盖的问题。虽然今年上半年SCFI平均值同比上涨15%，但这种上涨并不是均匀发生在整个半年。一季度SCFI均值只有1507点，并且HMM具有较高业务敞口的跨太平洋航线跌幅更大；运价真正明显恢复是在5月底以后。因此，1957点的半年均值并不意味着HMM从1月份开始就持续享受高于去年同期的运价。

与此同时，燃油成本的影响也越来越明显。2026年的中东局势一方面通过绕航、港口拥堵和有效运力收缩支撑集装箱运价，另一方面也直接推高燃料成本和航线运营成本。对于班轮公司来说，同一种地缘政治冲击可以同时出现在收入端和成本端，其最终结果取决于运价上涨幅度能否覆盖增加的燃油、绕航和网络调整成本。

所以，从主营航运业务来看，HMM二季度其实已经交出了一份明显好于第一季度的成绩单。真正值得进一步分析的，是为什么营业利润已经同比增长52%，最终净利润却依然同比下降。

放到同行中比较，HMM的净利润表现确实不算突出

这一点，在几家主要班轮公司陆续公布二季度财报之后表现得更加明显。

从绝对盈利能力来看，HMM当然谈不上表现很差。以净利润除以营业收入粗略计算，HMM第二季度净利率约12.1%，依然维持两位数水平。但如果比较今年第二季度利润的恢复速度，HMM明显弱于马士基以及我国台湾地区的长荣海运、阳明海运和万海航运。

马士基是最典型的对照。2026年第二季度，马士基集团实现收入157.57亿美元，同比增长20%；EBIT由去年同期8.45亿美元增加至15.71亿美元，同比增长86%；净利润则由6.39亿美元增加至13.12亿美元，同比增长约105%。其中，Ocean业务EBIT由去年同期2.29亿美元猛增至9.35亿美元，成为集团盈利改善最主要的推动力。马士基表示，Ocean业务平均运价同比上涨22%，货量增加4.1%，更高的运价和货量抵消了燃油价格上涨带来的成本压力。

我国台湾地区三家主要集装箱航运公司在第二季度的表现同样强劲。

长荣海运第二季度实现合并营业收入1051.61亿元新台币，同比增长21.6%，归属于母公司税后净利润达到160.34亿元新台币，同比增长46.33%。长荣第一季度净利润约83亿元新台币，到了第二季度已经增加至160亿元以上，季度环比接近翻倍。以收入计算，其第二季度净利率约15.2%，高于HMM约12.1%的水平。长荣表示，全球贸易需求韧性以及旺季提前启动，推动亚洲至北美和欧洲等主干航线货量和运价上涨。

阳明海运第二季度营业收入459.23亿元新台币，税后净利润57.34亿元新台币，相比2025年第二季度约9.9亿元新台币增长接近4.8倍。其单季净利率约12.5%，与HMM非常接近，但盈利方向明显不同——HMM净利润同比下降13%，阳明则在低基数基础上实现快速恢复。

万海的表现更加突出。第二季度收入429亿元新台币，税后净利润达到115.35亿元新台币，相比去年同期10.76亿元大增972%，净利率达到约26.9%。换句话说，万海二季度收入规模明显低于HMM，但其净利润率却达到HMM的两倍以上。

当然，并非所有班轮公司都比HMM表现更好。赫伯罗特第二季度集团收入58.40亿美元，同比增长11%，EBIT为1.76亿美元，较去年同期1.89亿美元下降7%；集团净利润仅8300万美元，而去年同期为3.06亿美元，同比下降约73%。其净利率只有约1.4%。赫伯罗特明确提到，中东冲突造成航线中断、更高的燃油价格以及陆路运输等额外成本，公司二季度因中东局势产生约4亿美元现金成本，同时另外增加约2亿美元燃油库存。

因此，从同行横向比较来看，HMM并不是今年第二季度表现最弱的主要班轮公司，盈利能力明显好于赫伯罗特。但另一方面，当马士基、长荣、阳明和万海的净利润均实现明显同比增长时，HMM净利润仍然下降约13%，其盈利修复速度确实显得偏慢。

如果只比较净利率，HMM大致处在中游水平；如果比较二季度利润变化的方向和幅度，其表现则明显落后于这一轮反弹中表现较强的亚洲同行。

一个值得注意的变化：去年净利润是营业利润两倍，今年差距明显收窄

HMM第二季度财报中，还有一组数字能够进一步解释这种现象。

2025年第二季度，HMM营业利润只有2330亿韩元，但净利润却达到4710亿韩元，净利润超过营业利润一倍以上。

到了2026年第二季度，营业利润提高至3540亿韩元，净利润却只有4110亿韩元，两者之间的差距已经大幅缩小。

也就是说，去年第二季度，HMM在主营业务营业利润之外还有相当可观的收益贡献；而今年即使航运主业创造了更多营业利润，这部分营业利润之外的收益贡献已经明显收窄。HMM目前发布的简要业绩公告没有逐项拆分第二季度单季金融收益、汇兑损益以及其他营业外项目，因此不宜简单将600亿韩元的净利润同比减少全部归因于某一个具体科目；但从营业利润和净利润之间的关系已经可以看出，今年二季度HMM利润结构与去年同期发生了明显变化。

把时间拉到整个上半年，情况同样如此。

2025年上半年HMM营业利润8470亿韩元，净利润1.211万亿韩元，两者相差3640亿韩元；今年上半年营业利润6230亿韩元，净利润7650亿韩元，差距缩小至1420亿韩元。

这对于理解“营业利润增长52%，为什么净利润仍下降13%”十分重要。

至少从目前公布的数据看，HMM第二季度的核心航运经营业务实际上是在改善的，而最终净利润受到去年同期较高的营业外收益基数等因素影响，并没有完全反映主营业务的恢复幅度。

这也意味着，如果单纯使用净利润同比下降13%判断HMM第二季度航运业务仍在恶化，同样并不准确。

更加合适的结论是：HMM主营业务已经明显恢复，但净利润端的恢复尚未跟上，而且与部分主要竞争对手相比，利润改善程度存在差距。

HMM的另一层压力来自其航线结构和成本

除了财务收益变化之外，HMM与其他班轮公司的业务结构差异也值得关注。

HMM虽然同时经营散货、油轮等业务，但集装箱航运依然占据公司收入和利润的核心位置，而且其远洋航线网络对跨太平洋市场拥有较高敞口。今年第一季度，美西和美东航线运价分别同比下降38%和37%，明显弱于同期SCFI整体14%的降幅，这对HMM一季度盈利形成直接压力。

进入第二季度以后，跨太平洋市场随着美国进口需求恢复和旺季提前明显反弹，HMM也随之受益，但不同船公司的航线结构、长约比例和客户组合决定了这种运价反弹最终转化为利润的速度并不一致。

万海近几年持续扩大远洋业务，但其传统优势依然包括亚洲区域航线以及中型船舶运营；长荣拥有规模庞大的自有大型船队，并长期保持较高成本效率；马士基则同时拥有Ocean、Logistics & Services以及Terminals业务，可以通过综合物流和码头资产分散单一航运业务的波动。HMM虽然已经开始推动业务多元化，但现阶段财务表现仍然与集装箱主干航线周期保持高度相关。

成本端也在扩大这种差异。

马士基披露，今年第二季度Ocean运营成本同比增加19%，主要受到燃油价格上涨影响，但货量增长和运营效率改善使固定能源价格口径下的单位成本反而下降0.8%；更重要的是，平均运价上涨22%，最终使Ocean EBIT由2.29亿美元提高至9.35亿美元。

赫伯罗特则展示了另一种结果。其第二季度平均运价同比上涨约8.9%，但燃油和中东局势带来的成本大幅增长，最终Liner Shipping EBIT由去年同期1.67亿美元下降至1.53亿美元。公司表示，若剔除燃油价格上涨和中东相关影响，单位成本实际上有所改善。

HMM的表现处在两者之间：运价恢复推动营业利润强劲反弹，但这种改善尚未像马士基那样充分传导至最终净利润。

从9800亿到近10万亿，HMM过去六年已经经历两轮极端周期

对于HMM而言，一个季度利润表现的意义还需要放到更长的时间维度中观察。

2020年是这家公司财务状况发生根本转变的一年。当年HMM实现营业收入6.413万亿韩元，营业利润9808亿韩元，净利润1240亿韩元，而2019年公司仍录得约2997亿韩元营业亏损和5898亿韩元净亏损。2020年也是HMM时隔十年重新实现年度营业盈利。

随后到来的疫情集运超级周期迅速改变了HMM。

2021年，公司营业收入增至13.794万亿韩元，营业利润达到7.378万亿韩元，净利润5.337万亿韩元；2022年收入进一步增至18.583万亿韩元，营业利润达到9.952万亿韩元，净利润更达到10.085万亿韩元。韩国金融监督院DART最终合并报表显示，HMM在2021年和2022年两个财年累计净利润达到约15.42万亿韩元。

这是HMM资本实力发生根本变化的阶段。

但航运超级周期结束后，利润回落同样迅速。2023年HMM收入下降至8.401万亿韩元，最终审计口径营业利润约5848亿韩元、净利润约9687亿韩元。HMM披露，2023年SCFI全年平均仅1006点，相比2022年的3410点下降71%，新增集装箱船持续进入市场，供需关系迅速恢复正常。

2024年红海危机再次改变全球集运有效运力供给，大量船舶绕航好望角，航程延长吸收运力，HMM盈利随之重新反弹。全年收入达到11.700万亿韩元，营业利润3.513万亿韩元，净利润3.782万亿韩元，营业利润率重新达到30%。

2025年随着市场再次降温，HMM全年营业收入降至10.891万亿韩元，营业利润1.461万亿韩元，净利润1.879万亿韩元，营业利润率回落至13.4%。即便如此，其盈利水平依然明显高于2023年。

如果将2020年至2025年六个完整财年加总，HMM累计净利润已经超过22万亿韩元，而其中约15.4万亿韩元来自2021—2022两个超级周期年份。

这组数据同时说明了两件事情。

一方面，HMM在疫情期间完成了极其庞大的资本积累，今天公司的财务基础与2019年以前已经完全不同；另一方面，它也说明集装箱航运利润的高度周期性——一家班轮公司可以在2022年创造超过10万亿韩元净利润，又可以在一年后的2023年看到营业利润下降超过90%。

超级周期赚到的钱，正在快速变成船舶和长期资产

这也是理解HMM当前阶段非常重要的背景。

HMM在最新半年业绩中披露，从2025年第二季度到2026年上半年结束的15个月内，公司已经累计投资约10万亿韩元，约合68.6亿美元；根据扩大后的2030中长期战略，未来规划投资总规模达到29万亿韩元，约合199亿美元。

大量过去积累的现金正在从资产负债表上转化为新的船舶、设备和业务平台。

集装箱船队方面，HMM此前已经引进12艘13,000TEU级集装箱船，并继续接收9艘9000TEU级甲醇动力集装箱船。与此同时，公司也在加快非集装箱业务扩张，已经布局7艘PCTC、4艘多用途船以及2艘MR型化学品船，希望提高汽车运输、项目货运输以及液货运输等业务的规模。2025年半年业绩中，HMM明确表示这些投资是公司2030战略的一部分。

因此，今天分析HMM的财报，仅仅观察单季度运价和净利润已经不够。

过去几年HMM最大的变化，是公司从一家长期受到财务压力困扰的班轮公司，变成了一家拥有巨大资本投入能力的航运集团。2021—2022年的超级周期为其提供了资本，而2024年的红海危机又延长了行业高盈利窗口。现在，这些资金已经进入新一轮船队和业务扩张。

真正的考验将发生在这些资产陆续投入运营之后。

如果新增船舶能够降低单位成本、扩大规模，并且PCTC、多用途船、油化船等业务能够提高非集装箱业务盈利贡献，HMM未来的利润波动有机会低于过去几个周期；反过来，如果大量新增运力集中进入一个供给宽松的集运市场，巨额资本投入也可能提高资产回报压力。

HMM二季度已经修复，但还谈不上领先

因此，再回头看HMM的2026年半年报，结论会更加清楚。

上半年净利润下降37%，主要是第一季度造成的。

上半年净利润同比少了约4460亿韩元，其中约3860亿韩元的减少来自第一季度，占整个同比减少额约87%。第二季度收入同比增长30%、营业利润增长52%，已经明显缓解了一季度的压力。如果没有二季度的盈利恢复，HMM上半年营业利润和净利润的同比降幅都会更加明显。

所以，二季度营业利润增长与半年利润下降并不构成反差，二季度本身就是HMM上半年业绩的修复阶段。

更有意义的反差发生在第二季度内部：营业收入增长30%，营业利润增长52%，但净利润仍下降13%。

放在全球主要班轮公司中来看，这一表现既不能被定义为糟糕，也很难称得上亮眼。HMM第二季度约12.1%的净利率明显高于赫伯罗特，也高于马士基集团整体净利率，但低于长荣和万海；更重要的是，当马士基净利润同比翻倍、长荣增长46%、阳明大幅反弹、万海增长近10倍时，HMM最终净利润仍然处于同比下降状态。

这说明HMM的航运主营业务已经跟随二季度市场反弹恢复盈利，但利润表最底端的改善速度尚未完全跟上。

而从更长的周期来看，HMM现在面对的课题也已经发生变化。2020年的HMM首先需要解决的是如何重新盈利；2021—2022年的HMM面对的是如何管理超级周期带来的巨额现金；到了2026年，公司需要回答的则是另一个问题：过去六年累计超过22万亿韩元的利润，以及正在展开的29万亿韩元投资计划，最终能够建立怎样的长期盈利能力。

二季度营业利润增长52%，说明HMM已经开始走出今年一季度的低谷。

但与部分同行相比，净利润的恢复速度仍然偏慢。随着大量新船继续进入全球市场、中东冲突持续影响燃油和航线成本、班轮公司新一轮船队投资继续推进，HMM未来几个季度真正需要证明的，是其大规模资本扩张能否让公司在运价不处于极端高位时，依然维持比过去更加稳定的利润率和资产回报。

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