半年报密集披露，谁在制造“利润幻觉”？

没有回款的销售，毫无意义。

——稻盛和夫

据不完全统计，今年上半年，国内资本市场共有227家企业被“ST”，而比“ST”来得更早的，是企业的现金流困境。

今年4月被戴帽的明德生物，2023年开始应收账款占营业收入的比重就连年超100%，销售商品、提供劳务收到的现金也持续腰斩。

同月被戴帽的瑞茂通，也在2025年末因应收账款回款困难计提了16.47亿坏账准备，致使当年净利润大亏31.3亿。

生意场上，赊销有时候不可避免。

这就会出现一种情况，公司产品已被使用，营收和利润已确认，但现金流量表上并没有收到对应的现金，它们只能作为“应收账款”挂在资产负债表上。

若对方守信，按合同约定时间打款，这就是一笔双赢的生意；反之，企业这段时间的销售就会变成稻盛和夫口中的“毫无意义”，严重的还会引发现金流断裂危机。

一家企业能运转多久，说到底得看现金流；而现金流是否坚挺，应收账款是重要的参照物。

1、两类企业，容易被“赊账”

·行业性质如此

一类企业的高应收账款是跟行业性质息息相关的。

像建筑工程行业基本采用项目制，一个项目从中标到执行结束要经历层层审批，周期长达1-3年。甲方一般会选择让企业垫资，项目验收结束后再集中回款。

再比如一些大型工程机械、电力设备、工业设备企业，产品单价普遍较高，安装结束后还面临着售后问题，双方一般会约定3-6个月的信用账期以保障高质量交付。

这类受客观因素推动的高应收账款，变化一般会与营收增速同步。只要不出现应收账款增速大幅高于营收增速的情况，基本认为风险可控。

电力设备行业近年来受电网升级改造、出海等因素推动，整体订单量有所上升。

身处其中的中国西电，2022年至今应收账款增速都小于营收增速，说明企业增加的应收账款大概率是“新账”，违约风险可控。

·客户强势所致

另一类就是低议价能力的企业。

典型如依赖单一大客户的代工企业。代工市场技术要求低、竞争激烈，大客户的单子你不接自有别人接，企业之间比拼的是更高性价比。

这种情况下，什么时候付款、如何付款基本是下游大客户说了算，一旦客户违约，企业就有可能血本无归。

立讯精密是国内比较成功的大型代工企业，它的成功之处不在于能让第一大客户苹果提前付款，而是能将付款压力向上游传递。

2025年末，其应收账款余额484.39亿，应付账款却高达809.11亿。可见，立讯通过“说服”上游供应商几乎完全转嫁了下游违约风险。

但要是一家企业对上下游的议价能力都偏弱，就难逃“夹心饼干”的命运了。

医药流通企业就是典型的“夹心饼干”，上游为恒瑞医药等药品研发厂，一般要求现款结算，下游对接的公立医院则要求赊销，回款周期至少要半年，上下游的资金压力全部集中在医药流通商身上。

2025年，国内营收规模前五的医药流通商应收账款总额高达1815.96亿元，远高于他们能自由支配的现金流。

今年8月5日，重药控股还甩出一份过去十二个月内的新增诉讼、仲裁事项，被告直指上下游拖欠货款的交易方，涉案金额高达12.89亿元。

对目前的医药流通企业来说，或许回款比创收更重要。

2、规避应收账款“暗雷”

会计挂应收只需一秒，现实中企业催回款却需要以年为单位计算。如何在企业“崩塌”之前找到蛛丝马迹并规避，对企业管理者抑或投资者来说都是相当重要的。

方法不外乎两种，要么一开始就对高应收账款避而远之，要么就时刻关注应收账款的变化趋势，做到心中有数。

·寻找“先付后用型”企业

近年来，“先用后付”这个词频繁出现在我们的日常消费中，淘宝、京东、拼多多、小红书等电商平台纷纷用此功能，让消费者先体验再付款，进而留住客户、刺激消费。

这种趋势下，哪些企业还能坚持“先付后用”的商业模式呢？

白酒似乎没有受到影响。贵州茅台1600多亿营收规模下，只有300万元应收账款。

古井贡酒2025年的应收账款额在业内算比较高的，也只占其营收规模的0.3%，对比中国西电等企业动辄40%的应收/营收比，白酒企业绝对是产业链上牢牢掌握现金流的那个。

究其原因，白酒企业向上游采购的原材料是高粱等农产品，价格空间变化不大，下游直接对接经销商，先打款后取货，上下游都吃香。

除白酒外，线下商超、零食店等也是典型的低应收账款行业。

试想一下，日常生活中，我们去线下商超买东西，断没有先吃再付款的道理，顶多是用信用卡，让银行这个第三方先行付款给企业，不存在“赊账”的可能。

永辉超市、万辰集团就是这一赛道典型的“先付后用”企业。对他们来说，如何在当下经济环境下持续创收、让消费者买单是第一要紧的事。

·爆雷预警

实际上，消费行业之外的大部分企业都很难避开应收账款这一科目，若一刀切，我们怕是要忽略许多优秀企业，懂得实时观察应收账款的变化、评估风险，尤为重要。

应收账款变化的关键指标无非两个：一个是回款速度，一个是“老账”占比。

回款变慢是企业形成坏账的第一个信号，应收账款周转天数是主要的量化指标。

2021年-2025年，国电南瑞应收账款回款天数从165.97天增长至168.99天，对比同行业思源电气17.61天的增幅，变化实在不大。

这种幅度的变化，我们首先想到的是行业内卷。企业为了留住客户小幅放缓了信用账期，或者新开拓的客户有自己的一套回款逻辑，致使公司回款速度有小幅变动。

对比之下，专注免疫与代谢药物研发的特宝生物这类较大幅度回款周期变化更值得深究。

2022年-2025年，特宝生物应收账款周转天数从47.56天增长至89.65天，翻了将近一倍，显然不能只用“行业竞争”来解释。

从2025年年报来看，特宝生物的前五大客户是国药控股、华润医药、鹭燕医药、上海医药、重庆医药，营收贡献占比56%。

同年10.79亿应收账款中，一年及以内的应收账款占比高达99%，说明都是新账，企业违约风险可控。

坏账计提方面，公司特别列出下游一小型客户——牡丹江市康安医院的50万应收款因对方还款能力下降原因被100%计提。

据此产生一个猜想，特宝生物不断攀升的回款周期或许跟近几年新开拓的中小型客户有关，这类客户现金流相对紧张，经营不善的概率比较大，进而容易拉长账期。

当然，真正的原因还是要看后续公司自身的说法。

回款速度变慢后，就会产生一个“账龄长短”的问题。一般来说，长账龄账款占比越高，形成坏账的可能性越大。

这一点，做建筑建材的东方雨虹深有体会。

2021年-2025年5年间，东方雨虹累计计提坏账准备60亿。在这种大规模计提下，2025年末，其3年以上应收账款占比还高达32.02%，说明接下来公司消化应收账款的动作还要继续。

建筑行业过去几年的确有所动荡，许多企业都在动荡下被迫停业，这就使得东方雨虹众多下游客户因经营不善无法按时回款。这种环境下更考验公司的应收账款管理能力。

同样做建材生意的北新建材受坏账影响就较小，因为公司一直都在严控应收账款规模，应收账款占营收的比重基本不超过10%，而东方雨虹平均能到30%。

最终的结果就是，2025年，北新建材和东方雨虹在营收规模均为250亿左右的情况下，前者实现了30亿的净利润，后者只有1.13亿。

根源之一就是，东方雨虹要处理高应收账款的历史遗留问题。

以上告诉我们，对应收账款风险的防控，应收账款周转率和账龄结构是最核心的观察指标。

3、应收与应收，风险也不一

在整个财务报表上，与赊销有关的科目不止应收账款，还有应收票据、应收款项融资、预付款项、其他应收款等。

预付款项和应收账款含义较为接近，都是围绕主营业务赊销赊购产生的。

不同的是，高应收账款的企业需要担心的是对方能否按时打钱，而高预付款项的企业需要考虑对方能否按时提供相应商品或服务。

·应收票据

应收票据与应收账款的区别在于，前者是票据结算，后者是现金结算。票据又分两种：商业承兑汇票和银行承兑汇票。

一般来讲，银行承兑汇票的安全性远大于商业承兑汇票，商业承兑汇票的安全性跟应收账款相当，全看客户的经营稳定性。

若一家企业应收票据中，商业承兑汇票占比较大，要么说明其在客户心中存在感不强，要么其对接的客户本身就有较大违约风险。

·应收款项融资

当然，应收账款和应收票据不是“死钱”，它们在资产负债表中归属“流动资产”项目，就足以说明其变现能力不差。

企业可以通过向银行提前贴现等资产证券化手段获得现金，这就属于应收款项融资的范畴。浪潮信息2020年就曾因应收账款提前变现产生了13.13亿的应收款项融资。

应收款项融资是弥补企业短期资金缺口的方式之一，但它本质上仍属于一种“债务融资”，需要支付一定“利息”，频繁使用可能带来一定的利息支出压力。

·其他应收款

其他应收款就像一个“垃圾桶”，任何在其他“应收类”科目中安不下的都可以放在这里，会计准则中标明的常见其他应收款有以下几个：

一眼望去就是“杂”“乱”，因为乱，所以容易浑水摸鱼。

一种常见的“浑水摸鱼”法是，关联方向企业借款，记在“其他应收款”科目，几年后以“违约”为由核销成坏账，这笔钱就被丝滑地转移走了。

而识别这一操作的方式也很简单，其他应收款里放的都是金额比较小的项目，小微企业的其他应收款金额基本不会超过5万，大型企业像贵州茅台也才3000万，整体数额较小。

若一家企业某一年其他应收款科目大涨大跌，我们就需要深入分析，到底是哪笔资金造成其剧烈波动。

就比如，2020年，舍得酒业其他应收款同比大涨992%至5.09亿，2021年又同比下降92%至0.38亿。

观察其他应收款结构，发现有一笔4.82亿的关联方资金占用突然出现又突然消失了。消失的原因一部分是关联方回款，另一部分则计提了坏账。

很明显，这一年舍得酒业遇到了关联方资金占用的问题。

类似现象并不是孤例，这告诉我们，其他应收款这一科目数值虽小，但其大幅变动也不容忽视。

4、做个总结

应收账款，整体看是财务报表中的“风险项”。

若应收账款预计收不回来，会计提坏账准备、冲销净利润；若确定违约，就需要核销，那之前与之相关的销售动作就是“竹篮打水一场空”。

对此，我们更要时刻观察高应收账款企业的回款速度变化、账龄结构变化、客户经营效率变化等，以提前洞见其坏账风险。

应收账款之外，应收票据、应收款项融资、其他应收款等科目也存在不同的风险点。要分析企业的赊销风险，就要全面考虑以上所有“赊销项”。

值此半年报密集发布窗口，又有哪些企业将上演“利润虚胖”的戏码呢？