博迈医疗二度冲击A股：血管介入球囊赛道增长亮眼，研发费率下行、历史对赌回购、扩产合理性引市场审视

2026年6月29日，深交所更新广东博迈医疗科技股份有限公司（下称 “博迈医疗”）创业板IPO申报稿。公司此前已于2025年12月24日首次递交上市申请，保荐机构为中金公司。

▲招股书

公开资料显示，博迈医疗成立于2012年，是一家专注血管介入治疗技术与器械研发的高新技术企业，拥有50余个产品系列，核心产品为各类球囊导管，是国内少数同时完成冠脉、外周介入球囊全线布局的企业。

▲招股书

值得一提的是，此番申报已是博迈医疗第二次冲击资本市场。2023年，公司曾启动科创板IPO 计划，受上市环境变化、医疗器械集采政策落地，叠加监管机构对公司多层历史对赌事项的重点关注，经过多轮沟通博弈，公司最终未能在2024年12月31日前达成上市目标，这也直接触发了早期融资对赌协议。

▲深交所

2025年3月，实控人李斌的配偶贺瑛联合公司完成投资者股权回购，当期大额资金支出直接加剧了公司财务压力。首轮对赌完成后，公司“一年内到期的长期应付款”在2024年末高达1.08亿元，长期借款从2022年的3300万元飙升至2025年上半年的2.15亿元。资产负债率攀升至47.52%。

此次转板，博迈医疗能否化解资本风险，也成为市场关注的焦点。

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研发费用率较低，近九成收入来自经销

招股书显示，2023年-2025年（报告期内），博迈医疗实现营收3.35亿元、4.60亿元和6.55亿元，但归母净利润分别为2850.25万元、7744.26万元和7700.84万元。2025年，在公司营收同比大涨42.4%的背景下，净利润与2024年几乎持平。

▲招股书

利润被挤压的背后，一方面源于研发投入。报告期内，公司研发费用分别为4643.3万元、5802.24万元和6721.72万元，但研发费用率却逐年下行，依次为13.86%、12.63%和10.27%，显著低于同期行业可比公司平均值的24.83%、17.57%和14.33%。

▲招股书

公司解释称费用率下滑源于营收增速更快，但微创、归创等同业正持续维持高比例研发投入，布局神经介入、可降解支架等前沿赛道。相比之下，博迈医疗超40个在研项目周期漫长、临床投入巨大，长期走低的研发投入或将逐步削弱技术护城河，导致创新管线落地不及预期。

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另一方面，在销售模式上，公司主要以经销模式为主，这也进一步压缩了利润空间。

报告期内，公司主营业务收入中经销模式占比分别为88.38%、90.48%和87.80%，而直销模式收入占比极低，分别仅为0.45%、0.48%和1.63%。博迈医疗坦言，维系经销商网络的高效性与稳定性是业务拓展的基石。目前公司产品销往全球超100个国家，拥有国内经销商近800家、海外经销商超200家，服务上万家医疗机构。

与此同时，公司销售费用分别为6279.93万元、8669.44万元、1.34亿元，销售费用率分别为18.74%、18.86%、20.44%，而同行业可比公司平均销售费用率分别为25.69%、23.24%、21.32%。其中，公司期内会议费从509.43万元暴涨至1698.35万元，三年增幅超230%。对此，公司将原因归结为多款创新产品上市后加大全球学术推广力度。

▲招股书

对于高值医用耗材企业，集采政策的常态化成为悬在业绩上方的“达摩克利斯之剑”。

公司表示，随着血管介入医疗器械集采条件成熟，更多产品可能被纳入采购范围。若未能及时应对导致产品未中标，将在新一轮采购周期内丧失市场竞争力。即便成功中标，也面临接续采购未能续期、采购量下滑或续标价格大幅不利变动的风险。值得注意的是，外周球囊产品已开始大规模集采并伴随价格下降，该产品市场规模存在一定的下滑风险；同时，若公司产品成功中标，但以价换量效应未能发挥积极作用，也会对公司业绩造成不利影响。

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大举扩产存争议，对赌紧箍难除

博迈医疗此次IPO拟募资12亿元，其中6.4亿元投向松山湖全球总部、1.6亿元用于湖南生产基地技改，两大项目建成后，将新增年产各类球囊导管787万套、冠脉球囊250万套、海波管核心零部件1500万件的庞大产能。

▲招股书

不过，招股书披露的产能利用率数据似乎难以支撑扩产逻辑。

数据显示，公司核心产品产能利用率在6-8成左右，冠脉球囊产能利用率最高仅84.34%，2025年甚至小幅回落至82.81%；外周球囊峰值利用率89.82%；导丝产能最高仅80.4%。

▲招股书

扩产的资金压力，与公司日益紧张的营运资金状况形成鲜明对比。

存货端，公司期内存货账面价值从9478.62万元飙升至2.05亿元，占流动资产比例从24.7%大幅攀升至38.52%，存货周转率同步从1.37回落至1.27，三年累计计提存货跌价准备超1378万元。

在集采常态化环境下，应收账款端压力同步放大，三年账面余额由3723.15万元增长至8593.91万元，占流动资产比例升至16.17%，周转率从12.96下滑至8.65。尽管2025年经营活动现金流净额达1.07亿元，但其增速仍然难以覆盖募投带来的大额资本开支。

更值得关注的是悬而未决的对赌协议。

据招股书披露，实控人李斌、控股股东萍乡博思迈与社保长三角基金、腾讯创投、同创伟业等十余家机构签署了股份回购条款，该条款仅在提交IPO申报材料时临时终止，并设置了严密的“复活机制”：若公司主动撤回申报、审核被否、提交材料18个月内未能完成注册或最终未能挂牌，回购义务将自动恢复。

根据披露，对赌协议设置了双重时间约束，除18个月审核流程限制外，还设有2028年5月31日的最终兜底截止日。当前IPO审核周期存在不确定性，一旦问询周期拉长，实控人将面临巨额回购压力，极端情形下甚至引发控制权变动风险。

▲招股书

从股权架构来看，实控人李斌通过萍乡博思迈掌握核心表决权，下设四家员工持股平台，外部股东涵盖社保基金、腾讯及十余家私募基金。

另据招股书披露，申报前12个月内，博迈医疗股权变动颇为频繁。2024年6月，公司资本公积转增股本至6000万元；随后的2025年1月至8月，短短半年多时间内接连发生三次股权转让，依次为回购减资性质的第一次转让、第二次及第三次转让。穿透股权结构可见，股东之间存在复杂的关联网络，如济峰系、同创系等多层关联主体交织。

截至招股书签署日，公司实控人李斌通过萍乡博思迈、新博伟业、新博时代、新博共享、新博智享合计间接持有博迈医疗21.43%股份，同创伟业持股10.41%，社保长三角基金持股7.78%，其余股东亦包含多家私募及产业资本。

▲招股书

在目前的审核问询阶段，监管层或将对股权流转、出资来源及潜在代持进行穿透核查。一旦问询周期拉长，将直接左右对赌条款的最终走向。博迈医疗能否如愿敲开资本市场的大门，仍需等待监管层的审核结果。