美的完胜格力海尔，扣非净利润为何加速下滑？

8月28日晚间，美的集团交出2026年半年报。

第一眼看上去体面：营业总收入2610.5亿元，同比增长3.5%；归母净利润264.46亿元，同比增长1.66%。连续第六个半年度营收净利双增。但扣非净利润195.95亿元，同比暴跌25.31%，二季度单季更是下滑35.98%，比一季度约14%的跌幅还在加速。

同一张报表，归母在涨，扣非在跌。

美的官方给出的解释是汇率。上半年人民币持续走高，公司外币货币性项目产生汇兑损失59.76亿元，而去年同期是汇兑收益27.63亿元，一正一负相差近90亿元。这笔损失计入财务费用、属于经常性损益，直接拖累扣非；而用来对冲汇率风险的衍生金融工具产生的收益，却被归入非经常性损益，只加归母、不碰扣非。

亏的那头留在主营里，赚的那头被摘出去，口径不对称，扣非就裸奔了。

利润表可以交叉验证：财务费用从去年同期净收益 59.9 亿元转为本期净支出 32.7 亿元，投资收益同比暴增370.7%至30.4亿元，公允价值变动收益同比增长464.83%至49.97亿元，三个科目指向同一件事。

抛开会计口径，主业底色其实没垮。

智能家居收入1743.41亿元，同比增长4.27%，而奥维云网数据显示上半年国内家电零售整体下滑9.9%，空调跌了15.9%。行业在收缩，美的还在涨，靠的是份额。

ToB端更亮眼：楼宇科技收入216.25亿元，增长10.84%，毛利率29.61%，是所有板块里最高且还在提升的；机器人与自动化（库卡）收入166.21亿元，增长10.27%。

海外收入1131.27亿元，增长5.54%，占比升至43.5%，其中自有品牌已占智能家居海外收入一半以上，从卖产品走向卖品牌。

AI也在出量化结果：上半年孵化超2万个智能体，提效超900万小时、降本超4.5亿元。

经营现金流375.5亿元，同比基本持平；ROE 11.33%，还微升0.04个百分点。现金流没恶化，说明不是经营出了问题。

但亮点之外，裂缝也在扩大。

先看同行，8月26日，格力电器先交卷：营收893.98亿元，下滑8.15%；归母净利润132.78亿元，下滑7.87%；外销收入暴跌21.98%，经营现金流大降33.60%。空调主业占比已升至82.86%，单一品类瓶颈肉眼可见，而且这次暂不派半年度现金红利。

次日，海尔智家发布：营收1521.15亿元，下滑2.8%；归母净利润103.16亿元，暴跌14.27%，是白电三巨头里利润跌幅最惨的一家。海外占比超五成，人民币升值叠加海外仓储高成本，利润容错空间最小。

三家放一起：美的唯一双增，格力小幅双降，海尔利润跌得最深。

再跟美的自己的高光时刻比。2025年全年营收4564.5亿元、增长12.11%，归母净利润439.5亿元、增长14.03%，那是双位数增长的年份。

今年上半年3.5%的营收增速和1.66%的利润增速，已经从"增长"切换到了"抗跌"。

结构性问题更值得警惕：工业技术板块收入131.38亿元，下滑12.72%，是唯一收入和毛利率双降的板块；机器人增收不增利，毛利率降1.86个百分点至20.9%；应收账款半年猛增215亿元，信用减值损失恶化75.07%；商誉从342.6亿元降至315.8亿元，资产减值损失恶化351.18%。

另外，上半年营收比市场一致预期低1.87%，归母净利润低4.53%，即便算上汇率，经营也比最乐观的预期弱。

业绩发布后，管理层信号很明确。

半年报中明确："ToC业务是当下生存发展的护城河，而ToB业务则是穿越周期的未来保障。"下半年打法是：白电和暖通继续当现金流核心，同时坚定投入机器人、新能源；海外自有品牌本地化更坚决；国内通过云仓和零售变革"敢于破局"。

投研机构整体偏正面，但在切换估值锚。

华兴证券维持"买入"，将估值基准切至2027年、给予15倍P/E，上调目标价12%至99元，认为中报后可能存在较好介入节点。华泰证券7月中旬目标价117.80元。外资行同样看好：花旗给予H股目标价126.3港元、"买入"；汇丰对H股和A股目标价分别为110港元和95元。

股价层面，美的今年走得不弱。

截至9月1日收盘，A股报87.49元，较年内最低 68.05 元累计上涨 28.57%。年内一度触及88.95元（前复权）创历史新高，H股摸到99.75港元历史高点。7月受欧洲热浪催化单月累计大涨约 15%，芜湖、广州双基地一个月新增欧洲空调订单20万台。

股东回报上，截至2026年上半年已回购95亿元，累计回购超450亿元，是A股历史累计回购最高的公司；中期每10股派5元、合计37.24亿元，上市以来累计派现超1700亿元。

新业务上，自研人形机器人"美罗U"已亮相，三年拟投超 600 亿元用于前沿科研（含 AI 布局）的计划仍在推进。欧洲热浪还在持续，空调出口订单能见度不低。

这份半年报真正改变的，是市场对美的盈利韧性的判断边界。

下半年人民币怎么走、工业技术能否止跌、机器人毛利率能否修复，这三个变量决定了美的从"抗跌"回到"增长"需要多久。

来源：星河商业观察