从“中国智造”到“全球时尚基础设施”：希音上市打开万亿市场空间

9月1日上午，希音（股票代码：00625）在港交所挂牌上市。按2025年的零售销售额计算，希音为全球最大的在线时尚目的地和全球五大服装和鞋类公司之一。本次上市，使之成为2026年港股规模最大的时尚品牌IPO。

出品 | 网经社

撰写 | 无痕

审稿 | 云马

配图 | 网经社图库

港股助力希音深耕全球化资本化布局

希音是一家全球在线时尚和生活方式公司，在2025年期间为约160个市场的约2.73亿活跃顾客提供服务。公司通过提供丰富多样、高度包容、不断上新且极具性价比的产品，满足了消费者的多元化需求，重新塑造了消费者追求时尚的方式。按2025年的零售销售额计算，希音是全球最大的在线时尚目的地以及全球五大服装和鞋类公司之一。

本次希音全球发售共约27999万股B类股份，最终发行价定为每股48.56港元，全球发售所得款项净额约为132.14亿港元。公司将按照所披露的所得款项用途，持续投资于提升技术能力、品牌知名度及全球布局、推广企业责任的举措。

对此，中国跨境电商50人论坛原副秘书长、网经社电子商务研究中心主任曹磊指出，相较于海外资本市场，港股更加贴合中国出海企业的发展底色，既为希音打通长期股权融资通道，完善公司治理结构，也能够借助资本力量持续加码全球化布局，为供应链升级、平台业务拓展、海外本地化运营储备充足资金。

网经社电子商务研究中心特约研究员、中国跨境电商50人论坛特邀专家研究员朱秋城认为，从上市地选择来看，希音最终落地港股，是企业权衡地缘环境、监管政策、资本架构后的最优理性选择。香港资本市场高度包容新经济企业，支持同股不同权架构，完美适配希音的股权治理结构，能够保障创始团队的稳定控制权。

朱秋城进而表示，港股背靠国内庞大的产业资本、消费资本与机构投资者，市场对跨境电商、柔性供应链、在线时尚商业模式的理解度更高，长期估值体系更加贴合企业真实业态，能够为希音提供更稳定的融资环境与长期市值管理空间。因此，本次港股上市，是希音深耕全球化、开启长期资本化运作的战略布局。

上海保税区域协会副会长罗贵华也表示，港股对“同股不同权”包容度高，创始人许仰天用约30%的持股掌握了近50%投票权，核心团队合计控制90%，这种制度保障美股和伦敦都给不了。加上港股投资者对国内供应链和跨境电商更熟悉，长期估值逻辑也比海外更实在。

营收底盘稳健核心供应链壁垒稳固

2025年希音实现净收入418亿美元，2023-2025年复合年均增长率达14.2%，在全球消费疲软、时尚行业整体增速放缓的背景下，增长韧性显现。2025年营业利润17.07亿美元，同比增长76.7%，核心经营盈利能力实际显著提升。

希音服务收入占比从2023年的2.7%快速提升至2025年的11.3%，2026年一季度进一步升至14.3%，体现出希音从“自营服饰品牌”向“时尚行业的基础设施”的转型成效——通过向第三方商家开放供应链、履约、流量能力，从卖货的“零售商”逐步升级为时尚行业的“基础设施服务商”。

朱秋城表示，从财务基本面来看，希音依旧保持全球顶级的营收体量。依托极致的柔性供应链与海量SKU迭代能力，希音2025年零售销售额稳居全球在线时尚赛道首位，营收规模遥遥领先行业，用户基本盘、全球市场渗透率依旧是核心壁垒。

朱秋城进而指出，与此同时，希音正在从单一自营卖货模式，加速向平台化、生态化转型，第三方商家业务占比持续提升，品牌赋能等新业务尚处在投入期，今年一季度，可转换可赎回优先股公允价值变动这一非现金性质的会计科目调整和短期外部因素影响进一步摊薄利润。但随着正式上市，这一“账面亏损”因素自动消除。整体来看，希音底盘扎实、转型攻坚，是当下最真实的财务写照。

朱秋城认为，放眼行业竞争格局，在跨境电商白热化竞争背景下，希音核心竞争优势根植于独家的供应链壁垒。希音是全球为数不多真正跑通“小单快返、按需生产、极速迭代”的柔性供应链企业，依托国内纺织产业带资源、数字化选品体系、极致周转效率，实现每日海量上新，形成其他平台难以复制的产品迭代能力与价格优势。

朱秋城还表示，经过多年深耕，希音在欧美主流市场拥有极强的用户心智、品牌认知与成熟的物流履约体系，用户复购与流量基本盘稳固，这是Temu等新兴竞品短期无法超越的核心壁垒。

网经社电子商务研究中心特约研究员王与剑认为，优势方面，希音柔性供应链仍是难以复制的护城河：

1.小单快返缩短上新周期 。SHEIN依托面向客户的网站提供个性化产品推荐 ，基于购买量 、收藏量等反馈快速决定SKU的返单深度 ，基于其高效的小单快返供应链，SHEIN将上新周期缩短到7天，而ZARA的上新周期为14天，传统服饰品牌为6-9个月。

2.大量测试提升爆款概率 。SHEIN一次可生产并测试100件 ，ZARA最少为500件，同样生产3000件衣服测试市场反应，ZARA只能测试1至6个款式 ，而SHEIN可以测试30个款式，这意味着SHEIN压中爆款的概率更高 。

3.按需生产减少库存压力。SHEIN在网站上架图片后迅速跟进反馈 ，产品测试成本更低， 凭借这种按需生产的模式， SHEIN成功压缩了库存成本 ，库存周转仅40天左右，SHEIN的未销售库存占比降低到了个位数，有效减少了库存成本和浪费，对比同行，2022年ZARA母公司Inditex库存周转天数为80天。

罗贵华也认为，希音国内“小单快反”的柔性供应链，效率极高，海外对手根本抄不来。2.73亿活跃用户，全球最大在线时尚平台的地位稳固。

多维布局激活新动能 希音开启品牌与生态化第二“增长曲线”

朱秋城认为，从未来增长路径来看，希音的增量空间主要集中在三个方向：

一是新兴市场下沉，持续深耕东南亚、拉美、中东等增量蓝海市场，对冲欧美市场增长疲软；

二是商业模式升级，持续做大平台化业务，从自营时尚单品销售，转向品牌孵化、商家生态、履约服务、流量运营的综合生态收入；

三是品牌高端化转型，提升产品溢价与品牌质感。

王与剑表示，希音围绕“履约本地化”、“市场多元化”和“平台化转型”三大方向转型，这也为其未来增长奠定基础：

1.履约本地化：从直邮转向海外仓，例如其在波兰74万㎡枢纽落地，海外仓发货占比达88%，构建本地配送闭环对冲关税风险。

2.市场多元化：欧洲取代美国成为最大市场（占32.1%），新兴市场占比升至41%，拉美推进本地化生产以分散区域风险。

3.平台化转型：服务收入两年翻超5倍至47.4亿美元（占14.3%），通过“代运营赋能、半托管、自主运营模式”三种模式，从自营品牌转向"自营+平台"双引擎，摊薄单一品牌风险。尤其是品牌赋能业务，希音2025年10月升级推出的品牌赋能“SHEIN Xcelerator”计划，为其他独立时尚品牌提供时尚产业基础设施：供应链、履约服务和全球销售平台等，这在使得这些品牌反而能收获高于自主运营模式下的利润水平的同时，也为希音带来了更好的盈利能力，品牌赋能的营业利润率约为其集团营业利润率的两倍。

朱秋城总结道，整体而言，希音除了“按需生产”的“大规模自动化小单快返”（LATR）运营模式带来的稳健的第一增长曲线外，企业靠品牌、靠合规、靠生态、靠技术创新的第二增长曲线也正在崛起。短期来看，企业需要应对外部因素的影响；长期来看，凭借深厚的供应链壁垒与全球化布局，希音依旧是全球在线时尚赛道的绝对龙头，未来能否突破增长瓶颈、完成品牌与生态升级，将是其上市后最核心的看点。