地产下半场，哪些房企更能穿越周期？

8月28日，房地产行业迎来一个标志性时刻：住建部等三部门联合发文，要求各地有力有序推行商品住房现房销售。

同一天，央行发布房地产信贷管理改革意见，证监会出台资本市场支持房地产发展新模式的文件。

预售制运行32年后，行业的底层规则第一次动了。

也是在同一周，上市房企中报季收官。A股66家涉房企业里，50家预亏，占比超过七成；国家统计局数据显示，上半年全国房地产开发投资同比下降18%，新建商品房销售额下降13.6%。

一边是眼下经营与利润的考验，一边是即将到来的销售制度变革。摆在所有房企面前的问题已从“市场什么时候回暖”，变成“规则变了，谁能适应？”。

变革之下，哪些房企更有机会？刚刚收官的中报季，其实已经给出了一部分答案。

翻完这个中报季，数据拿得出手的房企大致有两类：一类是中海、滨江这样的“住宅开发稳健派”；

另一类是华润置地、龙湖、新城这样的“多元经营进取派”，手里的租金与服务收入，撑起了报表的韧性。

把这些样本放在一起看，在涛哥看来，地产下半场穿越周期需要三种能力：

扎实的底盘，拿得出手的产品，以及面向未来的价值创造能力。

1

「安全垫」

底盘扎实，才能活下去

下半场的第一道筛选，就写在资产负债表上。

现房销售全面推行后，房子要到建成才能卖，回款周期整体拉长，资金沉淀成倍增加。

说白了，过去是客户出钱帮房企建房，以后是房企垫资建完再收钱，同一块地，占用的资金量是两个量级。

高负债、高杠杆、高周转，行业跑了二十多年的“三高”模式难以为继，这几年出险的房企，几乎全都倒在这三个字上。

现金流从效率指标，变成了生存指标。而中报季里活得好的企业，现金流个个过硬——

中海营收逆势增长17.3%至976亿，靠的是历年销售的扎实结转；保利发展的经营性现金流已经连续9年为正，上半年净流入超245亿。

中海营收逆势增长

民企这边，滨江手握超730亿尚未结算的预收房款，未来一两年的营收已经提前锁定；龙湖含资本性支出的经营性现金流连续4年为正，并表销售回款率超过100%，同样屈指可数。

而比现金流更底层的，是债务安全。融资端的分化，是这一轮行业分化里最残酷的一条线：

头部央企融资成本已经降到3%以内，保利上半年低至2.61%；而多数民企，连新增融资都困难。

在这条线上，龙湖是个异类。过去四年，它压降有息负债超过600亿，同步清零了近400亿供应链融资，两项合计接近1000亿。

上半年，龙湖平均融资成本降至3.36%的历年低点，短债占比只有10.8%，今年内到期的信用债已全部偿清——作为民营房企，拿出了一张接近央企质地的债务表。

龙湖融资成本创新低

背后靠的是负债结构：经营性物业贷及长租贷占比已达69%，用商场、长租公寓这些持续产生租金的资产去借长钱，“不逾期 不展期 不违约”的纪律才守得住。

底盘的最后一项是利润。业内有句老话：有利润的现金流，才是真现金流。在超七成预亏的行业里，利润本身就是稀缺能力。

华润置地上半年核心净利润101.6亿，依旧是行业的利润标杆；中海上半年归母净利70.3亿，同样稳居第一梯队。

华润置地利润行业第一

民企阵营，龙湖上半年归母净利润19.6亿，且成色不一般：运营及服务业务毛利率保持在50%以上，已是核心溢利的主要来源。

管理层给出的时间表是，今年是利润低点，2027年明显回升，2028年及以后，随着开发业务存量项目出清、运营和服务航道利润逐步增长，业绩将实现稳步增长。

现金流、安全性、利润，本质上回答一件事：不靠外部输血，也能正常经营。这是下半场一切故事的前提。

2

「入场券」

产品过硬，才能卖得动

现房销售的深层含义，是“所见即所得”：图纸卖不动了，产品藏不住了。产品力从加分项，变成了入场券。

新规写得很具体：新出让土地的项目优先现房销售，继续预售的，单体建筑要完成主体结构封顶，预售资金监管同步加码。留给“纸上卖楼”的空间，正在一步步收紧。

市场早就在用钱投票。上半年一线城市新房价格环比连涨4个月，核心城市的改善盘量价坚挺，普通产品却去化艰难，产品之间的分化，比城市之间的分化更陡峭。

最典型的是绿城，靠着产品口碑，前7个月全口径销售1070亿元，稳居千亿阵营。

头部企业也早就闻到了味道：华润的“三好十二优”、中海的“Living OS”、保利的“三好十五力”、招商蛇口的“招商好房+”，产品标准之战已经开打。

绿城好房子体系

龙湖也是最早交卷的企业之一，一套《龙湖好房子产品标准》落到项目上，市场反应可以直接拿数据说话。

北京观萃，全国首个“好房子”样本，85%以上的得房率领跑同类项目。

自2024年9月开盘至今累计网签687套，去化超八成，网签金额超38亿元，今年2月还登上昌平区商品住宅网签金额榜首。

上海奉贤御湖境，去年7月首开揽金10亿元，拿下奉贤新城当月套数、金额、面积“三冠王”，年内全盘接近清盘。

重庆御湖境一期，则入选重庆市首批商品住房“好房子”示范项目。

龙湖重庆两江御湖境

一南一北一西，打法一以贯之。上半年龙湖在超30座城市交付2.2万套房源，交付满意度超过90%。

现房时代，交付力是产品力的期末考试，这场考试它已经提前考了很多年。

产品能力还有另一个出口：代建。

往后看，房地产大概率将会分化出两种活法：一种是用自有资金拿地开发，赚资产和销售的钱；另一种是专业代建、管理输出，赚能力变现的钱。

绿城管理、新城建管们已经把这条轻资产赛道蹚了出来，代建TOP20企业仅今年一季度就新签约超5000万平方米，蛋糕还在变大。

上半年代建企业榜单

第二种活法看着轻，门槛其实更高。委托方付的每一分钱，买的都是你的产品力和兑现力；到了现房时代，房子建成摆在那里，好坏一目了然，代建方连解释的机会都没有。

能在这条赛道上立住的企业，产品力都是经过市场验真的。

龙湖旗下的龙智造上半年代建销售额112亿，新签代建面积696万平方米，新签约面积跻身代建行业前五，委托方满意度高达98%，截至2026年6月底龙智造累计服务项目330余个。

龙湖龙智造业务

自家房子卖得好是本事；同行愿意花钱买你的建造能力，是更硬的第三方认证。

现房时代的产品逻辑其实很朴素：敢把房子建完再卖的企业，才有资格谈穿越周期。

3

「新引擎」

布局长远，才能走得远

前两种能力决定活得下来、卖得动，第三种能力决定走得多远：面向未来的价值创造。

回到开头那两类企业。专注住宅开发，把产品和经营做到极致，中海、滨江们证明了这条路走得通；而手握经营性业务的企业，等于多装了一台不停转的引擎。

两条路都能成功，但从长周期看，有经营性业务的公司，也许能走得更长远。

道理不复杂。上半年全国新建商品房销售面积4.01亿平方米，已回到2015年前后的水平；前7个月百强房企销售总额1.8万亿元，降幅连续五个月收窄，但整体规模仍在低位徘徊。

近年房地产销售增长率

开发业务的盘子在收缩，增长的第二引擎在哪里，才是下半场真正的分水岭。

政策端已经把路铺好：2023年底消费基础设施纳入公募REITs试点后，商场、街区第一次有了公开市场的退出通道。

经营性物业贷新政落地，8月28日证监会又发文明确资本市场支持房地产发展新模式。持有型物业就此拥有“投、融、建、管、退”的完整循环，经营性业务从副业升格为主业。

企业端也已经用脚投票。华润的消费REITs早已上市，保利6月刚拿到首单央企商业不动产REITs的批复；华润置地依托“三条增长曲线”协同发力，上半年核心净利润过百亿。

新城的181座吾悦广场，贡献商业运营总收入71.12亿元，出租率98.35%，硬生生撑住了盈利底线。

龙湖重庆北城天街

而龙湖，在这条赛道上埋伏得最久。上半年它的运营及服务业务收入137亿，创历史新高，占总营收比重达到34.4%。

拆开看：96座商场租金收入59.8亿，同比增长8.7%，出租率97.4%；长租、养老等业态的出租率也都保持在95%左右。

物业在管面积3.6亿平方米，上半年退掉70多个低效项目、新接100多个高质量项目，还签下广州小鹏全球总部、大连腾讯大厦这样的大客户。

这套结构龙湖内部概括为“基本盘＋增长盘”：债务结构加正向的经营现金流守住基本盘，运营及服务业务做大增长盘，用后者持续产生的现金流实现自我造血。

龙湖商业地产布局

管理层的路线图也已摊开：到2028年，运营及服务业务收入将超过地产开发，力争尽早实现百亿利润规模。届时的龙湖，一半以上的收入将来自运营与服务服务。

资本市场已经提前改口。穆迪、惠誉先后把龙湖的评级方法论从“中国开发商”切换为“亚太房地产REIT”，它成为该框架下境内唯一的民营房企。

评级机构从不预支信任。它们换了尺子，只因为这门生意本身已经变了。

运营及服务收入改变的，是一家企业的属性：开发是一锤子买卖，运营及服务是复利生意。

周期不会自己结束。能穿越周期的公司，都是在上一个周期里就开始准备的公司：底盘是提前修的，产品是提前打磨的，第二引擎是提前十几年点火的。

中报季的分化，只是让这些准备的价值显形；8月28日之后，新规则还会加速这场筛选。

对行业来说，这未必是坏事。当穿越周期靠的是底盘、产品和经营能力，而非胆量和杠杆，房地产才算真正回到了做企业的常识。

地产下半场已经开场，名单会继续收窄。但答案并不神秘，它一直写在那几张足够扎实的报表里。

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