找到改写时代的好公司

2015年，纽约一家热衷于报道上东区生活方式的地方小报《Observer》，突然写了一篇报道，描述一个跟精英人士没什么关系的新消费现象：

几个服装网站正通过Facebook精准广告“轰炸年轻女性”：9.99美元的裙子、首单五折、24小时发货......对千禧一代来说，这“简直难以抗拒”。

其中一个最受欢迎的网站在Facebook上拥有超过150万粉丝。十年过去，这个名叫SHEIN的网站，已经是全球时装行业无可辩驳的巨头，长成了百亿美元级别的大公司，身后站着IDG、红杉、景林、Tiger Global、General Atlantic、Coatue、Mubadala等一长串全球顶级资本。

2026年9月1日，希音国际控股有限公司（以下简称“SHEIN”）正式在港交所挂牌上市，总募资超135亿港元，发行市值约2062亿港元。

但回到2015年，除了想不出选题的《Observer》网站编辑，只有极少数人注意到SHEIN，几位中国的投资人是其中之一。

2015年，SHEIN想在美国市场扎根，他们看上了总部位于洛杉矶的一个DTC品牌MakeMeChic。为了完成这笔交易，以2.3亿美元估值融资4600万，IDG和景林成为仅有的投资方[1]。

等到这个故事真正迎来资本市场意义上的终点时，消费早已不再是中国创投圈最热闹的话题。资金和注意力涌向AGI，新消费甚至一度成了需要绕着走的旧名词。

但SHEIN这笔早期投资依然是业内津津乐道的故事。大家感兴趣的不是为什么这两个机构恰好投中了SHEIN，真正值得讨论的是一个更有普遍意义的问题：

产业周期潮起潮落，靠什么发现真正的好公司？

回看中国创投历史，仅仅过去十年，类似的发问就出现过三次。

01.起伏之中

SHEIN悄悄长大的时间段，中国创投圈最热闹的故事其实发生在别处。

2014年，马斯克坐着私人飞机高调降落中国[2]。他拜访科技部部长、参加央视节目，又在北京酒仙桥向首批Model S中国车主交付了钥匙。

风起于青萍之末。随着国务院和发改委相关政策落地，中国造车领域刮起了前所未有的资本风暴。

最热闹时，市场上有60多家造车公司，算上注册却没把车造出来的公司多达400家。仅2015年至2017年上半年，全国落地的新能源汽车整车项目就超过200个，规划投资超过万亿。

这股热潮中，留下了许多被反复讲述的故事，而"蔚小理"这三个字，后来成了整整一个时代的注脚。

比如IDG，2015年专门成立了个汽车小组，把四五十家造车企业跑了个遍，访谈了二三百人，转年就投了蔚来，2017年又在小鹏A+轮入了局；

比如黄明明跟李想在望京SOHO聊了三个小时，当场拍板投资，后来连跟七轮；

比如雷军起初觉得互联网造车几乎等于骗子，顺为最终从二十多个团队里选中了熟人李斌和何小鹏[3]。

新技术打开想象空间，政策和资本迅速跟进——但对很多机构来说，这轮热闹多少让他们有些警惕。毕竟再向前看十年，08金融危机、补贴退坡和“双反”影响下的光伏产业惨烈过往还历历在目。

机构们都明白：在技术演进的长期趋势之下，是产能、供需和政策制造的起伏周期。穿越周期的愿望美好，但道路艰难，如何在波动中辨认确定性是大家共同要思考的课题。

当所有人都声称自己能成为中国特斯拉，真正考验投资人的是如何去伪存真。

2018年12月，小鹏正式对外交付G3，此时公司尚未取得完整的整车生产资质。工厂建设、自动驾驶研发、销售渠道铺设都需要持续投入，接下来的一轮融资关乎公司存亡。

何小鹏在G3发布会

但同时，国内新能源行业迎来阶段性低谷。补贴退坡、资本市场对新造车情绪转冷、一级市场融资收缩，多家新造车项目融资遇阻，爆出经营危机。新造车融资窗口迅速关闭，新能源领域迎来第一次大退潮。

不少机构对新造车开始回避，2018年8月B+轮之后，小鹏整整15个月没有宣布新融资，C轮感兴趣的机构相当有限。对一家刚刚进入交付期的新品牌来说，处境异常艰难。

此时老股东IDG却有自己的想法。他们判断，新能源汽车替代燃油车的长期逻辑并未改变，造车新势力长久来看依然具备投资价值，这只是“非趋势性的周期波动”，决定成为小鹏C轮的联合领投方，加码数亿人民币。

2020年下半年开始，新能源汽车政策在全球回温，小鹏登陆纽交所，IDG成为最大财务投资方，在2018年蔚来汽车上市之后，收获第二个造车新势力IPO。

小鹏的故事并不是孤例，新能源大退潮让一级市场意识到，趋势从来不是一条直线，在周期起伏中需要判断哪些是转瞬即逝的浪花，哪些是潮水的真正方向。

新能源汽车教给一级市场一种与周期共存的能力，在波动中辨认确定性，但不被波动带走。

技术进步不会沿着直线上升，产业扩张不会永远与需求同频，资本市场的情绪更会反复摇摆。在不确定性中找寻确定性，是一场漫长的修行。

而就在新能源第一次大退潮的2019年，另一个板块正在迅速升温。

02.趋势之前

2019年前后，长沙的五一广场在社交媒体上频频走红：

沿着黄兴路走一圈，几步就能撞见一家爆单的茶颜悦色；坡子街附近的超级文和友，最高峰时出现过万桌等位的盛况；在网红云集的完美日记柜台隔壁，三顿半、墨茉点心局、虎头局渣打饼行等一批新品牌店里人头攒动。

名为“新消费”的风暴，接棒新能源成为下一次板块轮动的主旋律。一级机构们发现，即便没有新能源般显著的技术曲线，在基础消费品形态之上，人群、渠道和供应链重新组合，同样催生了过去不存在的新机会。

2016年泡泡玛特揭不开锅，最缺钱时账上不足100万元。王宁见投资人的频率从一天两个提高到一天二十个，一笔3000万元融资最后拆成三笔才凑齐[5]。

早期资本市场几乎不看好泡泡玛特。多数投资者并不真正理解王宁。他们只是模糊地预感，年轻人的潮流消费/线下消费“一定有机会”。

同样的事情也发生在蜜雪身上，在新茶饮资本疯狂追捧高端精品、网红轻奢赛道的黄金十年，扎根下沉市场、主打极致性价比的蜜雪冰城，长期处于投资视野的盲区。

即便是后来蜜雪冰城门店规模突破万店、坐稳下沉茶饮头部位置时，争抢入局的头部机构们，也并非提前看透了“大众平价茶饮、下沉消费刚需”的底层趋势，而是看到其成型的万店规模、稳定的盈利能力和成熟的供应链体系后，才后知后觉地追逐确定性。

寻找那些还没被命名的供需互动，在趋势形成之前捕获它们，成为了这一轮消费板块的主要命题。

泡泡玛特代表了一类最典型的机会，创造了从没人见过的新供给。蜜雪也代表了一类机会，消费投资并不总是在寻找从无到有的东西，跳出旧有理解框架也可能发现新机会。

这个视角再往外推一步，随着研发、产品和运营能力成熟，中国拥有成熟的供应链优势的行业，有机会在全球范围形成新的消费品牌。

这个方向上，IDG是走得比较快的。他们陆续投了消费电子、服装等出海优势领域的一批公司，包括Insta360、安克创新、致欧家居等等，也包括SHEIN。

2018年以前跨境电商鲜少被投资机构关注，SHEIN“创始团队非名校出身、模式偏重”的形象，在主流投资视野里颇有“反直觉”意味。

SHEIN的早期投资人、IDG资本合伙人连盟曾对媒体回忆说，他第一次见到许仰天，聊完就觉得应该立刻投，“说不上自己在等什么样的人，但见到就知道就是他了”。

那时候SHEIN还不为人知，同行大多在北京、上海争抢互联网项目，IDG几乎没有竞争对手。双方一见如故，许仰天开了个价，IDG快速拍了板。

番禺万博城中村的SHEIN办公楼

这份判断背后是一个更大的世界观——国内电商早分出标品和非标两条线，但放眼全球，亚马逊几乎垄断了海外标品电商，非标却是一片空白；把世界看作一个更大的"中国市场"，服装正是非标里体量最大、最具想象空间的品类。

在这套逻辑驱动下，在SHEIN尚未真正走入美元基金视线时，IDG在2015年“逆势”领投了SHEIN的B轮融资。

从泡泡玛特、蜜雪冰城，再到SHEIN，消费投资的参照系不断变化。这轮方法论的核心是，在趋势被所有人看见之前，先理解那些零散、模糊、甚至看起来不重要的信号。

后来行业内有了一个词描述这种思考路径：寻找非共识，在变化中发现趋势。

但下一轮产业浪潮来得太快，留给投资人的时间突然变得极其短暂。

03.共识之后

这次的主角是AI。

如今提起AI，几乎已经等同于"共识"本身——但在这场万人挤上牌桌的热闹开始之前，它也曾有过一段少有人问津的非共识阶段。

2021年底，ChatGPT还没有发布，IDG就联合高瓴、米哈游等机构投资了MiniMax团队。

2023年2月，王慧文和出门问问创始人李志飞、真格基金戴雨森及刘元吃了一顿饭，聊刚发布的ChatGPT。聊到兴起，王慧文拿起手机发了一条朋友圈：“5000万美元，带资入组，不在意岗位、薪资和title，求组队。”

这顿饭后来成了中国大模型创业潮一个颇具象征意义的开场。王小川、李开复、周伯文等名声响亮的创业者相继下场，大厂与投资机构迅速跟进，AGI以惊人的速度进化。

同样在2023年，美团龙珠合伙人王新宇第一次在北京量子芯座大厦见到杨植麟[6]，那是一个简陋的办公室，门口没有公司logo，只有一架白色钢琴，杨植麟甚至没有独立办公区。

环境随意，融资速度却惊人。成立两个月，月之暗面近20亿元天使轮到账，不到十个月，累计融资近90亿元，估值接近180亿元。

同一时期，智谱累计融资超过25亿元，一批行业头部产业资本和财务机构迅速聚集到同一张股东名单上。2026年长期依靠梁文锋和幻方体系输血的DeepSeek开放外部融资后，2个月内快速敲定超500亿人民币融资[7]。

由AI延伸出的具身智能赛道也展示出同样的趋势。

宇树2016年成立到B轮用了大约6年。但随着AI爆发，它在2024到2025年连续完成三轮大额融资，吸金近16亿。

就在宇树科技2026年8月以"人形机器人第一股"身份登陆科创板几天后，小鹏机器人业务完成首轮融资，由IDG领投，融资规模超9亿美元，投后估值超63亿美元，刷新了中国具身智能行业单轮私募融资纪录——这一轮的融资额，比宇树IPO募资总额还要高。

a16z合伙人Martin Casado感叹，AI创业公司out of the gate就需要融数亿美元。

融资盛况指向一个鲜明的变化：AI浪潮中，共识形成的速度前所未有地加快了。

过去的板块轮动里，投资机构往往有较长时间发掘项目，建立非共识的分析框架。到了AI，最核心的项目几乎没有这样的窗口了。

大趋势高度确定加上资本聚集极快，在无限放大的FOMO情绪里，寻找非共识已经没有那么重要，一级机构们要回应的关键，变成了高估值下，能否有足够的魄力和眼光出手。

这并不意味着机构一定要用更高的价格购买确定性，甚至为稀缺的入场机会支付溢价。共识越强，真正有价值的分歧反而越容易藏在水面之下。

从B轮到C轮，月之暗面的估值只从33亿美元涨到43亿美元，中间隔了一年半——这段时间里，Kimi的月活从2165万一路腰斩到903万。这是月之暗面最难的一段日子。

月之暗面的办公室

IDG恰恰在这个阶段进入。2025年底，月之暗面完成5亿美元C轮，IDG领投1.5亿美元[8]。这笔钱，投在了黎明之前。

后来随着K2等模型陆续发布，付费用户与API收入开始增长，Kimi的技术、产品和商业化都有了更多可验证的指标，再次成为热门标的。

回头看，IDG不是有未卜先知的能力，他们只是在市场悲观情绪下，愿意押注一部分仍未被破坏的基本面。这也说明在高度共识的AI时代，非共识并没有彻底消失。它只是变得更转瞬即逝，也更隐蔽。

赛道轮动、趋势变化是创投领域不变的主题。两年前引发机构集中“抢筹”的 AI赛道，如今也在因商业化的巨额资本开支与漫长回报周期，爆发出新的集体性担忧。

过去几年只要押中AI这个方向，估值扩张本身就能提供相当可观的回报。但随着大量资金涌入，头部公司的估值被迅速抬高，一部分预期甚至被提前兑付。方向正确，开始不再等于价格正确。

在一个几乎不存在信息差的大共识时代里，谁还能从昂贵的资产中找出真正能够留下来的公司，正在成为下一阶段最困难的问题。一众机构们又被迫再次拾起看家本领，寻找“共识中的非共识”。

04.尾声

三十多年里，中国创投行业经历过太多潮起潮落。

昨天还被奉为圭臬的经验，到了下一轮周期，可能就成了最需要警惕的路径依赖。曾经遍布鲜花和掌声的道路，常常在攀至最高点的时刻，突然转向陌生的荆棘与泥泞。

从新能源，到消费和AI，创投行业经历了三套完全不同的估值坐标系。如果要说它们有什么共性，那就是要求参与者永远具备一种“重新认识世界”的勇气与能力。

新能源是在波动中辨认确定性。技术并不会线性进步，产业扩张也不会永远与需求同频。机构要从剧烈波动中分辨长期趋势和短期周期，并在市场最悲观的时刻，仍然对那些没有被破坏的基本面保有信心。这是一种与周期共存的能力。

消费是在变化中发现趋势。在一个没有明确技术拐点的行业，变化往往分散在不起眼的细节间。机构要重新理解供给和需求如何互动，并在这些变化尚未被市场命名前，抓住一闪而过的机会。这是一种识别趋势的能力。

AI是在共识中重新寻找差异。当市场没有给非共识留下太多空间，当价码被不断推高，机构要在热闹里分辨真正能够留下来的核心资产。这是一种保持判断力的能力。

经验会过时，但学习、寻找变化和修正判断的能力不会过时。适应变化当然痛苦，但能够一直留在牌桌上，看到下一轮变化发生，本身也是一种幸运。

新的变化已经开始。

今年以来，AI第一轮围绕模型、人才、算力和融资规模的跑马圈地正在接近阶段性终点。资本开始追问更具体的回报率问题。与此同时，创新的基本面并没有消失，还有许多激动人心的故事在时刻发生。

三年前，所有人面对的问题还是要不要登上AI这艘船；今天，这艘挤满了人的大船，又要驶向下一片波涛汹涌的海域了。

全文完，感谢您的耐心阅读。

参考资料

[1] SHEIN，万字长文解析最隐秘百亿美金独角兽是怎样炼成的，智象出海

[2] 特斯拉效应：马斯克的中国64小时，商业价值

[3] 论造车，雷军才不是新人，未来汽车日报

[4] 茶颜悦色、文和友、三顿半……长沙靠“吃喝玩乐”成网红顶流，Tech星球

[5] 《因为独特：泡泡玛特创始人王宁从杂货铺到IP世界的跋涉》，李翔

[6] 美团龙珠，投了最火90后杨植麟，投资界

[7] 掮客、份额与百亿资金：DeepSeek融资实录，财经杂志

[8] Kimi 完成 5 亿美元新融资，杨植麟：账上有超百亿元人民币，晚点

作者：任彤瑶

编辑：李墨天

责任编辑：任彤瑶