东诚药业，资本连环局

《投资者网》蔡俊

烟台东诚药业集团股份有限公司（002675.SZ，下称“东诚药业”、“公司”）的资本连环局，还在继续。

近期，公司公告两笔交易，核心诉求或是处置前期扩张阶段布局的资产。2026年上半年，公司营业收入13.1亿元，同比下降5.41%，归母净利润0.94亿元，同比增长5.74%。更重要的是，由于需要回购子公司股权，公司的资金端有所承压。

迂回的连环收购

2026年8月，公司公告拟通过子公司南京江原安迪科出资8020万元，收购昆明回旋、四川回旋等两个标的全部股权，同时作价1.21亿元出售广东回旋45%股权。2025年，南京江原安迪科营收4.49亿元，净利润0.91亿元，主营PETCT显像剂。

具体来看，收购两个标的交易中的对手方均为广东回旋。资料显示，广东回旋的前两大股东为南京江原安迪科、高尚医药，分别持股45%、43%。而本次出售交易的对手方，正是高尚医药。

（来源公司公告）

看起来有点绕的两笔交易，重新梳理脉络，本质是公司的一次资产重置：以退出广东回旋的代价，公司买下昆明、四川回旋的全部股权。之所以如此迂回，都由过去积累而来。

2019年，公司参股投资广东回旋、湖南回旋、昆明回旋、四川回旋等四家项目公司，以此快速布局华南、西南PETCT配套核药生产中心。2026年上半年，广东回旋、昆明回旋、四川回旋的净利润分别为-507.26万元、-181.16万元、-242.01万元，净资产各自为1.4亿元、0.3亿元、0.28亿元。

因此，各地的回旋资产至今很难盈利。交易公告中，公司也表示未来完成后，将有利于优化内部重叠产能，降低管理成本，提高运营效率。

而且，这场连环交易并非孤立的项目收购，而是2025年以来公司一连串资本运作链条上最新一环。很明显，作为国内诊断核药龙头，公司正告别过去粗放式网点扩张周期，主动化解历史遗留的投资人回购义务风险，完成由 “铺网点” 向 “重创新” 的战略换挡。

重资产的产业链布局

2022至2024年，东诚药业处于扩张核药板块的周期中。策略上，公司以南京江原安迪科为底盘，向下游抢占区域核药房渠道，向中游搭建创新研发平台，向上游攻坚医用同位素自产能力，由此形成全产业链布局。

下游方面，南京江原安迪科作为执行网点扩张的主体，通过“自建核药房+参股区域回旋加速器项目”，开启两条并行的网点建设路线。

其中，南京江原安迪科自建短半衰期显像药生产中心。这是因为主营产品FDG的半衰期较短，导致无法长距离运输，天然要求生产网点距离医院中心车程控制在一定距离。换言之，网点越多，覆盖医院越多，主营收入的天花板越高。

另一边，回旋加速器项目属于重资产项目，2019 年南京江原安迪科就持有广东、湖南、昆明、四川回旋等标的各45%股权。当时管理层对回旋网点的战略预期是未来能生产多种核素，以此赋能新药。

中游方面，公司孵化米度生物、蓝纳成等两大创新平台，并因资金投入大引进外部机构，进而成为近年来资本运作的出发点。

其中，米度生物定位核药研发外包平台，类似内部创新管线的“试验田”。2024年，该企业完成外部融资，引入外部投资人，核心诉求是快速扩大业务规模。但过程中，公司方面与投资人签订回购条款。

而蓝纳成是公司核药的核心管线载体，也是公司从诊断核药跨入治疗核药的重要棋子。因为创新核药研发周期长、临床费用高昂等原因，该企业进行过多轮融资，并与投资机构签署对赌协议，约定后续的分拆上市计划。

上游方面，由于医用同位素原材料高度依赖外部进口，为了不被卡脖子，公司在江西九江布局相关项目。

可以说，公司的这套产业链打法，思路相当清晰，但资金投入的需求也很大。因此，过程中公司启动外部融资并签下对赌协议，从而对后续的一系列事件产生影响。

战略切换

2025年，成了东诚药业的一次转折点。无论资本运作还是战略方向，在赛道趋势变化的过程中，公司做出调整。

同年，蓝纳成正式向港交所递交招股书，公司分拆上市进入实质性阶段。同时，该企业为满足上市规则，外部股东同步签署回购条款中止补充协议。

然而，这次分拆上市在招股书满6个月后进入停滞。也就是说，原本中止的对赌条款或触发“复活”条件。2026年6月，蓝纳成重新向港交所递交招股书。

实际上，2025年公司的战略口径就出现明显转向，重心从“做大资产规模”切换为“存量优化，加速创新管线转化”。换挡的本质，是意识到国内核药赛道的逻辑发生切换。

过去，行业红利来源于网点壁垒，但伴随放射性药品生产许可审批权限下放至省级药监部门，网点准入门槛下降，单纯依靠网点布局很难再建立长期护城河，竞争重心转向创新管线比拼。

换言之，公司的全产业链布局预判对了赛道的趋势，但扩张的步子可能较大并签了对赌条款，因此需要优化前期的资产布局，由此带来资金方面的调整。

2026年5月，公司公告拟回购米度生物的机构股东股份，预计金额最高4.5亿元。早前，米度生物融资时，各方股东签订《股权补偿协议》，约定若未达承诺净利润，公司方面需进行股权补偿。2025年，烟台米度的净利润-2063万元，由此触发条款。

因此，从分拆蓝纳成上市到回购米度生物股权，再到处置回旋系资产，公司的核心逻辑是出清风险，从扩张转向存量优化，一定程度上造成资金承压。

2026年上半年，公司财务费用8409.86万元，同比增长57.93%。公司表示，上涨主要来源是米度生物确认的股份回购利息计提以及汇兑差额变动。同期，公司长期借款6.6亿元，较年初增长122.2%，原因是股权回购增加借款所致。

（来源公司公告）

归根结底，公司作为国内诊断核药龙头，正经历从"铺网点"向"重创新"的战略换挡。过程中，资本运作的压力传导至资金端，公司不得不面临一定的承压。

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