财报解读｜央企中海正赌存量运营的未来

快讯背景：2026 年上半年房地产行业整体依旧处于需求修复乏力的调整周期，多数房企面临销售收缩、盈利承压、资产减值等多重考验。8月26日，中海交出一份反差感强的中期成绩单：销售端逆势上行，权益销售规模站上行业首位；财务层面杠杆水平大幅回落，流动性储备充足；但利润端受项目结算结构、合营联营收益拖累出现下滑。

本期，URI跳出中海财报的住宅销售单一维度，从主业表现、盈利质量、财务底盘、土储投资，延伸至商业运营、轻资产管理赛道，客观拆解这份财报背后的机遇与隐忧，探讨在开发业务天花板显现的背景下，不动产资管业务能否成为企业穿越周期的真正抓手。

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销售端：

核心城市量价分化折射市场现实

中国海外发展系列公司合约销售额达到1343.5亿元，同比提升11.8%，权益销售规模位列全行业第一，在行业整体销售走弱的环境下走出独立行情中国经济网。但销售面积录得 450 万平方米，同比下滑 12.1%，量跌价增的组合，说明这份增长并非来自市场普涨，而是高度依赖核心城市高单价项目的结构性拉动。

从城市结构来看，北上广深以及香港五大核心城市贡献789.9亿元销售额，占对应口径销售额68.6%，北京、深圳两地销售均突破200亿元，香港市场销售在中资房企中排名首位，核心城市深耕战略成效充分兑现中国经济网。产品体系层面，“中海好房子”产品矩阵、Living OS 系统、精工 + 建造体系落地，北京、深圳、杭州等标杆项目实现去化与溢价双丰收，同时青岛、沈阳等二线城市项目也获得市场认可，产品力的可复制性得到验证。

URI解读：

即便是龙头房企，也很难对抗全国范围需求偏弱的大环境，增长高度绑定一线及强核心城市，下沉市场的拓展难度依旧客观存在。集团内部三大业务板块（本集团、合营联营、中海宏洋）协同出力，构成销售的基本盘，但未来销售表现，很大程度上仍要看核心城市改善需求释放节奏。

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盈利端：

营收增长利润承压阶段性扰动

2026 上半年集团营业收入 976 亿元，同比上涨 17.3%。收入结构中，房地产开发业务仍是基本盘，商业物业运营、供应链等多元业务贡献持续抬升，其中供应链相关外部收入同比上涨 35%，业务结构持续丰富。

经营溢利录得 125.47 亿元，小幅同比上行 3.49%；毛利率 16.1%，对比 2025 全年水平小幅回升 0.6 个百分点，盈利底部出现企稳信号。不过股东应占溢利 70.3 亿元，同比回落 18.2%，利润表现和营收形成反差。

拆解成因，并非主业经营能力恶化。第一，行业调整周期下，前期拿地项目结算毛利率整体处在低位，只是边际改善；第二，本期合营、联营企业带来的收益仅 1.66 亿元，联营项目收益释放滞后，成为压制利润的关键变量；第三，结算规模放大带来所得税费用同步抬升。

费用管控成为亮点，分销费用同比下降 20.8%，分销加行政费用占收入比重仅 2.8%，精细化管控对冲了一部分盈利压力。随着后续一批高毛利项目进入结算周期，以及合营联营项目逐步进入收获期，盈利水平存在修复空间，但也不宜对利润率反弹抱有过高期待，行业整体毛利率中枢下移已是长期现实。董事会依旧维持中期股息，保持对股东的分红回报。

03

财务端：

流动性构筑厚实安全垫

财务健康度是本次中报最大亮点。截至 6 月末，集团净负债率 27.2%，对比 2025 年末大幅下行 7 个百分点，资产负债率 51.6%，两项核心负债指标均处于行业第一梯队。总借贷规模 2372.2 亿元，较年初减少 101.5 亿元，主动执行债务压降策略，上半年整体呈现净偿还债务状态，而非加杠杆扩张。

现金流层面，上半年经营性现金净流入 285.2 亿元，销售回款、整体经营回款表现稳健，资本支出可控，业务自身造血能力可以覆盖投资开支，对外部融资依赖度降低。期末银行存款及现金 1211 亿元，叠加未动用授信额度，可动用资金规模达到 1706.1 亿元，流动性弹药储备充足。融资成本下探至2.76%，继续维持行业最低一档，同时获得多家国际评级机构较高信用评级，低成本融资优势进一步巩固企业安全边界。

URI解读：

充沛现金、持续降负债、极低融资成本三者叠加，让企业具备逆周期捕捉优质资产的底气，但也提出新命题。手握巨量资金，单纯靠住宅开发，很难持续拉高收益水平，资金需要寻找新的出口，商业不动产、长租公寓、康养等存量资管赛道的战略价值由此凸显。

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土储投资端：

锚定核心城市存货质量对冲减值风险

拿地策略延续审慎风格，上半年新增 9 幅地块，权益地价 76.6 亿元，全部落位核心城市，坚持“投一成一”的投资原则，优先保障资产安全性。截至报告期末，系列公司土地储备合计 3350 万平方米，储备规模可支撑未来 34 年开发节奏，存货以核心城市优质住宅物业为主，资产减值风险相对有限，和同业大面积计提存货减值形成鲜明对比。

土储质量决定开发业务下限，但开发业务的增长天花板肉眼可见。在此背景下，经营性资产板块的权重持续抬升。

2026 上半年商业物业运营业务收入 35.8 亿元，业态覆盖写字楼、购物中心、长租公寓、酒店康养等。购物中心出租率达到 95.3%，客流、销售规模双双同比上涨，商业板块展现较强抗周期属性；长租公寓作为住房租赁赛道布局载体取得稳定运营收入；北京锦宸康养项目开业，正式切入银发经济赛道，完成新业务落地试验新浪财经。

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转型主线：

商业运营与资产管理寻第二增长曲线

在增量开发业务空间收窄的大背景下，中国海外发展正在构建“开发 + 商业 + 康养 + REITs”多元业务矩阵，把轻资产管理、不动产证券化作为转型核心抓手，这也是住房租赁、商业不动产研究者重点关注的方向。

商业运营已经形成稳定现金流来源，写字楼、购物中心作为压舱石，长租公寓、康养作为新兴业态补充。但客观来看，现阶段经营性业务营收体量，距离对冲开发业务波动仍有不小距离。更大想象空间来自多层次 REIT平台建设：一方面孵化培育成熟经营性资产，另一方面借助公募 REIT实现资产退出，打通“投-融-建-管-退”完整闭环。未来可以把自持购物中心、租赁住房等成熟资产装入REIT，集团输出运营管理能力赚取管理费，由重资产持有转向轻重并举模式。

这条路径同样适配住房租赁赛道发展逻辑：保租房、市场化长租公寓可以借助REIT工具盘活沉淀重资产，降低资本占用，放大资管输出能力。不过目前中海长租公寓营收规模尚小，业态仍处在培育期，规模扩张、运营效率提升、证券化落地均需要时间打磨。

产品力（中海好房子）、治理能力、资管能力，构成企业穿越周期的三重能力底座。住宅开发守住规模底盘，商业运营提供稳定现金流，REIT和轻资产管理打开资产价值释放通道，多元业务之间互相协同。

但也要认清现实：存量资管属于慢生意，回报周期长，短期很难复制住宅销售的利润规模，不会立刻改变企业盈利格局。

中国海外发展 2026 年中报，本质是行业新旧模式切换的缩影：靠住宅开发拿到销售第一，靠主动缩表拿到行业顶尖财务安全垫，但这两张王牌，很难解决开发业务利润率中枢下移的长期矛盾。

市场很多人将资管、商业运营当作房企的 “故事题材”，但对中海这类手握巨量现金、优质存量资产、信用优势突出的央企而言，这不是锦上添花的概念，而是生存级的必答题。需要清醒看到：即便财务底盘足够扎实，低杠杆不等于高收益，现金储备不等于利润兑现，有商业资产不等于资管能力已经跑通。

未来两三年将是试金石：如果仅仅停留在持有物业收租，没有真正跑通 REIT扩募、轻资产对外输出、租赁住房规模化盈利，那么资管业务只能充当 “现金缓冲垫”，难以成为真正的第二增长引擎。

反之，若不动产资管闭环能够落地，企业将完成从 “住宅开发商” 向不动产资产管理集团的身份跃迁，在存量时代拿到新的估值逻辑；倘若转型不及预期，则庞大的资金储备，只会变成低收益资产。行业分化已经不再比拼谁活得下去，而是比拼谁能真正完成模式迭代。

数据来源：公开数据复核、URI调研及data bank

撰文: URI研究中心

内容审核:繁花

内容复核:木兮

运营编辑:树懒