四川
9 月 15 日，美国国债收益率一度突破 5%，达到 5.04%，创下 2007 年以来的新高，市场对美联储 9 月加息的预期持续升温，这一变化引发全球投资者关注，高利率是否会终结美股高估值的讨论再度升温。
市场分析给出明确判断，高利率不会是美股的终结者，但它绝对是高估值股票的照妖镜。要理解这一逻辑，需要先理清利率对股票估值的传导路径。
可以将股票视为未来现金流的提款机，由于资金具有时间价值，今天的 1 美元和未来的 1 美元并不等价，金融市场通过折现率将未来现金流换算为当前价值，而折现率与市场利率高度相关。
利率越低，未来现金流的折现折扣越小，那些依赖多年后才能兑现利润的成长型企业，估值更容易走高；反之，利率越高，未来现金流的折现幅度越大，高估值股票会最先承受压力，尤其是科技股、科创成长股。
这类成长股的估值逻辑通常是当前盈利并不突出，但未来盈利空间广阔。当市场利率上升，未来现金流被大幅折现，这类企业的估值虚高问题会被放大，这也是近期美债收益率上行时，美股科技、半导体板块反应格外敏感的核心原因。
举个简单的例子，一家当前估值 100 倍市盈率的科技公司，当利率从 3% 上涨至 5% 时，其估值会明显承压。
投资者会权衡，承担股票投资的额外风险，不如直接购买美国国债获取 5% 的无风险收益。
低利率时代无风险收益率仅为 3% 时，股票的投资性价比已经足够高，但当无风险收益提升至 5%，股票必须拿出足够的理由证明自己值得承担额外风险。
而成熟期的传统制造业，如公用事业、必需消费品等，利润已经稳定兑现，估值本身相对合理，在高利率环境下具备更强的韧性。
市场常有一种误区，认为美债收益率突破 5% 就会引发美股崩盘，但实际上股票的长期价格由估值与盈利共同决定，利率上升主要压制估值，但如果企业盈利增长足够强劲，完全可以抵消估值收缩的压力。
近期美股的表现恰好印证了这一逻辑，一边是美债收益率持续走高，另一边海外资金流入美股的规模依然强劲。根据 EPFR 监测数据。
2024 年 9 月美国被动基金整体净流入 599 亿美元，股票型 ETF 净流入 595 亿美元，其中主动 ETF 净流入 259 亿美元，被动 ETF 净流入 697 亿美元，尽管主动管理型开放式基金出现 51 亿美元的净流出。
但整体市场对美股的配置意愿并未出现大幅下滑。这背后的核心支撑，正是美国企业的盈利表现与 AI 投资热潮。
具体来看，AI 算力、半导体设备等赛道的实际订单增长显著，头部科技企业的盈利持续超预期，贝莱德等机构的研报显示，AI 相关企业的收益持续超预期，支撑了相关赛道的估值韧性。
Capital Group 的研报指出，投资者正在更加关注企业的收益、现金流和股息，而非单一的赛道故事。
相比之下，部分高估值但尚未实现盈利的成长股则出现明显回调，美股市场呈现出指数抗跌、内部结构大洗牌的格局，前期估值泡沫较大的标的持续回调，而具备实际业绩、稳定现金流与持续增长能力的优质公司则展现出较强的抗跌性。
真正值得警惕的并非高利率本身，而是高利率、高估值与盈利停滞三者同时出现的估值三杀局面。当这三个条件同时满足时，企业无法通过盈利增长抵消估值收缩的压力，股市才会出现系统性的下跌。
而在当前的美股市场，企业盈利的强劲表现对冲了利率上升带来的估值压力，市场正在从依赖故事支撑的估值逻辑，转向注重实际业绩与现金流的价值投资逻辑。
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