319亿收购终止，焦作万方详解下一步

记者 潘俊田

9月21日，焦作万方（00612.SZ）举办终止发行股份购买资产暨关联交易事项投资者说明会（下称“说明会”）。

公司高管在说明会上表示，截至目前，公司暂无重新推进本次交易或以其他方案推进相关事项的具体计划。后续如形成新的方案并达到信息披露标准，公司将结合届时实际情况，严格按照相关法律法规及监管要求，及时履行信息披露义务。

此前9月14日，焦作万方发布公告，终止发行股份购买资产暨关联交易并撤回申请文件。焦作万方停止通过发行股份的方式，向杭州锦江集团有限公司、杭州正才控股集团有限公司等19名交易对方，购买其合计持有的开曼铝业（三门峡）有限公司（下称“三门峡铝业”或“标的公司”）99.4375%股权。

焦作万方披露的交易终止理由为：“鉴于当前市场环境较本次交易事项筹划初期发生了较大变化，经审慎考虑，公司与主要交易对方一致决定终止本次发行股份购买资产暨关联交易事项。”

本笔约319亿元的交易，历经一年半推进后正式“折戟”。

三门峡铝业的主营业务为氧化铝、电解铝、烧碱、金属镓等产品的生产和销售。截至2025年4月底，三门峡铝业氧化铝权益产能1028万吨/年，位居全国第四、全球第六；同时拥有电解铝权益产能超100万吨/年、烧碱产能50万吨/年、金属镓产能290吨/年。

焦作万方主营铝冶炼与加工，主要产品包括电解铝液、铝锭及铝合金制品，拥有电解铝产能合计42万吨、铝加工产能合计15万吨。

三门峡铝业此前曾计划借壳福达合金（603045.SH），两年间两次启动交易、两次失败。本次与焦作万方的重组，是它第三次寻求上市，最终仍未能落地。

值得注意的是，此前筹划借壳福达合金时，福达合金与三门峡铝业分属不同实控人，这一点最终造成交易失败。而本次交易中，焦作万方与三门峡铝业的实控人均为钭正刚。

三次冲A失败

在焦作万方筹划本次收购前，福达合金曾计划收购三门峡铝业。

2021年9月27日，福达合金与杭州锦江集团有限公司、王达武签署《关于资产重组意向性协议》，拟通过发行股份的方式收购三门峡铝业不低于约75.7%的股份，剩余股份将根据对方意愿和谈判情况另行收购。

根据福达合金2022年11月发布的交易报告书，三门峡铝业100%股权评估值为155.68亿元。交易完成后，福达合金将持有三门峡铝业100%股权，福达合金的控股股东将变更为锦江集团，实际控制人变更为钭正刚。

2022年12月8日，证监会作出不予核准福达合金收购事项的决定。证监会在决定中表示，根据申请文件，并购重组委认为福达合金未充分说明和披露本次交易有利于保持上市公司独立性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条的相关规定。

2022年12月22日，福达合金董事会审议决定继续推进此项交易。到2023年11月30日，公司最终决定终止交易，这场历时两年的重大资产重组宣告告吹。

福达合金当时表示，由于市场环境以及标的公司实际情况等因素，公司与交易对方未就标的资产估值等方案事宜达成一致。结合各方的交易意愿，认为继续推进本次重大资产重组无法达到各方预期，若继续推进存在较大的风险和不确定性。

时隔一年半，三门峡铝业再度启动上市计划。2025年3月3日，焦作万方因筹划发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项开始停牌，首次对外披露收购三门峡铝业的计划；3月4日，焦作万方发布交易方案预案。

在披露交易方案的前一天，也就是 2025年3月2日，焦作万方召开第九届董事会第十七次会议，审议通过补选第一大股东一致行动人浙江安晟提名的曹丽萍为非独立董事并提交股东会审议。若曹丽萍成功当选，上市公司将从无实际控制人状态，变更为钭正刚为实际控制人。随后钭正刚正式出任焦作万方董事长。

此次收购中，焦作万方交易对方锦江集团、正才控股，均为钭正刚控制的企业。

今年4月，焦作万方披露《发行股份购买暨关联交易报告书（草案）（修订稿）》（下称“修订稿”），显示重组事项仍在推进中。修订稿显示，三门峡铝业99.4375%股权的交易作价为319.1679亿元，标的估值较此前下调3865万元；公司拟发行约592亿股股票，股份数量占发行后上市公司总股本的83.24%，文件中详细列举了本次重组的支付方式。

修订稿以2025年12月31日为评估基准日测算，重组完成后，焦作万方总资产将增长440%至约471.78亿元，总负债增长1073.99%至约180.13亿元；资产负债率上升20.6%，达到38.18%；营业收入增长503.03%至约391.66亿元，归母净利润增长533.56%至67.86亿元。

氧化铝“变天”

在本次说明会上，公司管理层进一步解释了何为“市场环境较筹划初期发生较大变化”。

焦作万方副总经理、董事会秘书、财务总监刘梦曦在说明会上表示，自本次交易事项筹划以来，国内外宏观经济形势、铝行业市场环境及资本市场均出现了一定变化，相关变动对交易产生了一定影响。

此前，在河南辖区上市公司2025年投资者网上集体接待日上，焦作万方曾表示，本次重组（焦作万方收购三门峡铝业）是响应国家政策号召，促进铝行业优质资产整合。重组完成后，焦作万方将形成“氧化铝—电解铝—铝加工”完整铝基材料产业链，产业及区域协同效应更加突出，有助于抵御氧化铝、铝价波动对业绩带来的冲击，提升上市公司资产质量，增强持续经营能力和抗风险能力。

刘梦曦在说明会上表示，氧化铝是公司电解铝生产的核心原材料，公司高度重视上游原材料的稳定供应。目前公司已和多家氧化铝企业签订年度长期协议、正常采购原材料，能够满足现有生产经营以及成本控制的需求。

一位铝业资深人士向记者表示，铝行业市场环境变化主要指氧化铝利润持续走低。

据他介绍，2024年氧化铝企业盈利情况非常好。丰厚的利润吸引了一批跨界资本入局，不少电解铝企业为保障原材料供给，也向上游延伸布局氧化铝产能。

直接带来的结果是，氧化铝产能自2025年起出现严重过剩。按照国内电解铝4500万吨的产能上限测算，国内氧化铝需求大约在9000万吨。

上述铝业资深人士称，不同机构的统计口径不同，当前国内氧化铝总产能大约在1.2亿吨，对应产能过剩规模约3000万吨。

氧化铝在2024年冲高至历史高位后开始下滑。2024年底，氧化铝达到5540元—5700元/吨的高位，2025年上半年跌破3000元/吨，年底进一步下探至2700元/吨。

根据中信建投统计，当氧化铝价格在3000元/吨以上时，全行业利润为正值。在2024年9月至2025年1月期间，氧化铝理论利润可达1500元/吨以上，2025年开始氧化铝理论利润逼近0，甚至有出现负值的月份。

修订稿中提到，报告期内，受市场价格影响，标的公司核心产品氧化铝的平均售价分别为2610.65元/吨、3512.44元/吨和 2897.12元/吨，出现较大幅度的波动。若未来标的公司氧化铝、电解铝、烧碱、金属镓等产品的市场价格出现剧烈波动或持续下滑，则对标的公司业绩将产生一定影响。

上海钢联铝行业分析师陆俊杰表示，以当前价格水平来看，氧化铝价格已经逼近行业边际现金流成本。截至2026年9月21日，氧化铝主连收盘报2718元/吨。

陆俊杰判断，短期内国内氧化铝价格仍会保持低位，国内产能过剩的局面延续，出口窗口未打开。后续如果出现矿石政策调整，或是氧化铝企业大规模减产，可能会带动氧化铝价格反弹。

陆俊杰表示，氧化铝行业属于以销定产的模式，随着电解铝产能天花板逐步临近，氧化铝行业后续将面临产能出清的局面。

在产能供需错配持续挤压氧化铝行业利润的背景下，业内担心尚未落地的几内亚铝土矿政策，会进一步压缩氧化铝行业盈利空间。

修订稿提及，报告期内标的公司国内氧化铝工厂采购的铝土矿中，进口铝土矿占比分别为41.52%、55.65%和65.42%，进口铝土矿使用比例持续上升。该等进口铝土矿主要来自澳大利亚、几内亚、土耳其、老挝等国家。若未来我国主要进口国铝土矿被其所在国限制出口，或者国内关于铝土矿开采的安全、环保等政策进一步收紧，标的公司铝土矿供应将面临不利因素，从而影响标的公司生产经营稳定性和利润水平。

陆俊杰表示，国内氧化铝厂进口依赖度超过80%，几内亚出口管制措施一直处于市场传闻阶段，目前国内进口矿供应充足。这项政策对国内氧化铝厂的实际影响，仍需根据政策力度进行判断。