海外研选日报0928 | 大摩：市场或高估美联储加息幅度 但短期缺乏转鸽催化剂

编者按：财联社每天整理各大投行针对全球宏观、公司和产业、商品等各个纬度的最新研究观点，为投资者投资决策提供全方位的支持。

全球央行

摩根士丹利：市场或高估美联储加息幅度 但短期缺乏转鸽催化剂

摩根士丹利最新美国经济周报指出，美债市场正遭遇“完美风暴”：经济增长韧性、通胀粘性、能源市场干预风险、美联储转鹰、企业发债、财政赤字及财政部操作不确定性共同推高收益率。3月以来，2年、5年和10年期美债收益率累计上升约120—150个基点；美联储9月加息25个基点后，市场又计入接近100个基点的额外紧缩。

摩根士丹利认为，市场可能高估最终加息幅度，但短期缺乏推动预期转鸽的基本面催化剂。其基准情景仍是美联储再加息两次，使本轮累计加息达到75个基点，并将利率维持至2027年底；更鹰派或“动物精神”情景下，累计加息幅度可能达到约150个基点。按不同情景概率加权后的政策路径低于市场定价，但真正分化要到2027年一季度以后才明显。

经济基本面仍偏强。该行维持三季度GDP年化增长2.5%的跟踪预测，私人最终国内需求增长3.7%，消费增长接近3%。AI投资尚未明显导致美国经济过热，且超大规模云厂商资本开支增速预计从2027年开始放缓，尽管当年支出规模仍接近1.5万亿美元。

能源风险则继续限制转鸽空间。9月22日WTI和布油分别约96.41和114.89美元/桶，美国战略石油储备降至2.846亿桶，为1984年4月以来最低。与此同时，9月会议后金融条件已收紧约相当于27个基点加息，主要由10年期美债收益率上升和美元走强推动。摩根士丹利还预计，美国有效关税率将由5—7月平均6.7%升至年底接近10%。

美银：欧洲能源冲击延长但市场定价偏鹰 欧洲央行料仅再加息一次

美国银行最新《欧洲经济周报》指出，欧洲能源冲击持续时间拉长，正推高通胀和央行加息预期，但市场对紧缩幅度的定价可能过于激进。当前市场计入欧洲央行本轮累计加息近150个基点，而美银认为更合理的幅度约为75—100个基点，近期欧洲央行强调“渐进”而非“强力”应对，也不支持10月迅速加息。

美银将欧洲央行12月加息纳入基准情景，使本轮累计加息达到75个基点；第四次加息若发生，2027年3月的可能性高于今年10月，但并非基准预测。随着冬季结束、能源价格回落及核心通胀走弱，该行仍预计欧洲央行2027年9月开始降息。

能源仍是最大风险。美银预计今冬TTF天然气和布伦特原油分别维持90—100欧元/兆瓦时和90—100美元/桶附近，因此将欧元区2026年、2027年整体通胀预测上调至3.0%和2.5%；冬季季度GDP增速则下调至约0.2%，2027年全年增长预计仅1.0%。

英国方面，美银预计通胀将在2027年2月升至4.2%峰值，2026—2028年全年通胀分别为3.2%、3.2%和2.0%；英国央行料于今年11月和明年2月各加息25个基点，将利率升至4.25%，随后2028年分三次降至3.5%。该行认为，市场接近四次加息的定价同样过度。

其他央行方面，美银预计瑞士央行将在0%长期按兵不动；瑞典央行将在今年四季度和明年一季度各加息25个基点至2.25%；挪威央行9月升息至4.5%后，利率大概率已经见顶。

大宗商品

高盛：美国若限制柴油出口 短期压低柴油价却可能推高汽油和海外燃料价格

高盛最新报告称，美国限制柴油出口是“很可能出现”但并非基准情景。由于国内柴油价格持续上涨，美国全国平均零售价已升至6.5美元/加仑，而柴油净出口由2025年的110万桶/日增至近期约160万桶/日。白宫据报正在评估短期限制措施，高盛据此模拟了自10月初持续至少至12月的90天出口禁令。

高盛认为，禁令初期会增加美国库存、压低柴油价格。在储存空间充足时，每实施一周出口禁令，美国平均柴油零售价可能下降约0.25美元/加仑，相当于当前价格的近4%。

但政策持续时间越长，副作用越明显。按照每日160万桶柴油无法出口的假设，美国全国柴油储存空间约9至10周即可接近上限。由于柴油、汽油和航煤通常同步生产，柴油利润率下降将迫使炼厂削减开工。高盛基准测算显示，炼厂加工量可能减少约210万桶/日，汽油产量相应下降约125万桶/日；一旦柴油库存接近满库，每延续一周禁令，美国汽油零售价可能额外上涨约0.30美元/加仑。

海外市场则将直接承受供应收紧。欧洲和拉美是美国柴油主要出口目的地，高盛估计，每一周禁令将推动欧洲批发柴油价格上涨约3美元/桶、接近2%。欧洲释放战略柴油储备可抵消约一半涨幅；截至6月底，OECD欧洲仍持有约1.9亿桶战略柴油库存。 Oil Analyst_ Modeling Potential…

禁令解除后，美国柴油价格预计重新与欧洲等海外市场接轨并反弹，而海外价格回落。但由于禁令期间炼厂减产造成全球成品油库存下降，解禁后的全球成品油价格仍可能高于“从未实施禁令”的情景。

高盛同时指出，全球汽油市场正在迅速收紧，而欧洲战略汽油储备仅约为柴油的四分之一，因此若美国未来进一步扩大成品油出口限制，汽油市场可能面临更明显的供应压力。

产业

摩根大通：中国创新药出海合作仍将升温 跨境授权交易规模快速扩张

摩根大通9月研报指出，中国创新药正成为欧美药企补充研发管线的重要来源，预计跨境合作数量与规模继续增长，并拓展至更多治疗领域。

据研报，中国药品对外授权交易总额从2024年的约530亿美元增至2025年的1390亿美元；2026年上半年突破1000亿美元，同比增长46%，超过上年全年的七成。中国占全球跨境授权交易总额的比重，从2021年的约8%升至2025年的约50%，今年上半年进一步达约60%，首付款权重及共同开发、共同商业化合作增加。

研发供给同步扩张。中国总部企业占全球新启动临床试验的比例，从2009年的1%升至2024年的30%，美国企业同期从39%降至35%。摩根大通认为，中国合作项目成本较低、早期试验推进更快，可帮助跨国药企应对专利到期压力；中国企业则借助合作加速进入海外市场，减少自建国际业务体系的投入。

交易主要集中于PD-1/VEGF双抗、肠促胰素和抗体偶联药物（ADC）。双抗有望升级肿瘤免疫治疗，但要撼动现有PD-1药物市场，仍需全球试验证实总生存期获益。肠促胰素市场长期规模预计超过2000亿美元，礼来、诺和诺德料保持双寡头格局，销量增长有望抵消降价，新进入者需依靠差异化或联合疗法。ADC合作将拓展新靶点、双特异性产品及肿瘤以外适应证；默沙东已为科伦博泰的sac-TMT启动17项三期试验。

中国临床数据能否适用于全球仍是关键变量。肥胖领域争议较小，肿瘤领域受患者构成、标准疗法和耐受性差异影响更大，未来6至12个月的全球试验结果将提供验证。中国创新也将加剧竞争，促使部分药企收紧早期研发信息披露。

对美国拟限制中国临床数据及生物技术合作的政策，摩根大通认为按现有形式通过的可能性不高，预计影响有限。未来3至5年，对外授权与合作仍将是多数中国药企出海主线；随着美国简化早期研发流程，中国交易活动或在未来数年趋稳。

高盛：2030年全球数据中心容量或达217GW 未来五年新增投资约6万亿美元

高盛最新研报上调全球数据中心容量预测，预计到2030年全球在运容量将由2025年的101GW增至217GW，五年新增116GW，对应17%的复合增速。按每GW约500亿美元投资估算，新增容量对应资本开支约6万亿美元。高盛认为融资需求仍可覆盖，未来超大规模云厂商资本开支平均每年约1万亿美元，且尚未计入SpaceX、私人AI公司及数据中心平台投资。 GS - Global Data Center Capacit…

新增供给预计仍以美国为主，2026至2030年美国约贡献全球新增容量的60%-70%，零售、批发数据中心和超大规模云厂商合计贡献70%-90%。尽管供给预期上调，高盛仍认为市场极度紧张：空置率持续下降，数据中心运营商保持较强定价权，部分项目每千瓦价格今年可能接近250美元，较2021年的约70美元大幅上升。

设备投资同步加速。高盛援引预测称，全球数据中心设备支出到2030年或达到2.3万亿美元，较2025年增长约320%；AI及云厂商资本开支预计由2025年的4450亿美元增至2030年的1.21万亿美元，复合增速约22%。

高盛同时转向更加看好Neocloud。近期大型租约平均价格约166美元/千瓦/月，基础租期15至20年；英伟达推出最低收入保障和分成模式，有助于降低Neocloud采购GPU和建设产能的融资成本。Agentic AI仍处部署早期，多智能体应用扩大后，有望继续吸收新增算力供给。

美国方面，高盛预计2030年数据中心供应达到125GW，年均需求约108GW、947TWh，推动整体电力需求至2030年复合增长3.5%。同时，全球数据中心用电量到2030年预计较2025年增长170%。电力、设备供应、审批、劳动力以及高温缺水等仍是主要约束，数据中心扩张带来的电力和基础设施投资机会仍将延续。

美银：AI基建年内融资已达6350亿美元 项目风险开始重新定价

美国银行最新数字基础设施研报显示，AI基础设施融资继续高速扩张。2026年以来，数字基础设施债务发行总额已达6350亿美元，仅本周便有4笔交易定价，规模30亿美元。其中项目融资842亿美元，美国投资级公司债2816亿美元，证券化产品307亿美元，包括241亿美元ABS和66亿美元CMBS。

自2022年11月ChatGPT发布以来，AI相关企业、结构化产品和项目融资累计发行债务已超过1.37万亿美元，目前存量约1.14万亿美元；其中约1.16万亿美元融资来自美国资本市场。云与算力提供商累计融资4520亿美元，半导体1640亿美元，电力、配电及冷却约985亿美元，项目融资约1221亿美元。

信用市场开始体现更明显的风险分化。本周数据中心CMBS利差基本持平，ABS利差扩大5个基点；年初以来SASB数据中心CMBS利差整体走阔，而ABS在上半年收窄后近期重新扩大。投资级数据中心项目融资利差目前约274个基点，较年初扩大70个基点。

美国银行重点关注甲骨文新墨西哥州Project Jupiter项目。由于输气管道许可和备用发电审批延误，甲骨文提出不可抗力通知，并保留在项目延期超过2028年目标时推迟支付租金的权利。规模180亿美元的Jupiter建设贷款据报已跌至每美元80多至90多美分，显示即使项目拥有接近投资级的租户支持，投资者也开始要求更高风险溢价。

需求端则仍有新催化。Meta的Muse迅速登顶App Store，并通过零售佣金模式验证Agentic AI的消费变现路径。报告指出，AI智能体除GPU外还需要大量CPU支持，CPU与GPU比例可能达到4:1至40:1，意味着下一阶段AI资本开支有望进一步扩散至AMD、英特尔和Arm等产业链环节。

公司

高盛：华硕AI服务器与PC产品升级支撑增长 但估值已较充分反映利好

高盛最新研报称，华硕AI服务器机架持续放量，同时PC产品结构升级及存储成本上升带动售价提高，预计公司三、四季度收入仍将保持强劲同比增长。不过，考虑当前估值水平，高盛维持“中性”评级。

华硕8月营收949.56亿新台币，同比增长51%、环比增长13%，较高盛此前预测高7%。该行预计9月营收进一步增至983.85亿新台币，同比增长19%、环比增长4%，推动三季度营收达到2774.72亿新台币，环比增长8%、同比增长39%。第四季度预计收入2586.60亿新台币，同比仍增长27%，但环比下降7%，主要由于高存储成本下PC需求提前释放，以及AI服务器进入产品切换期。

高盛继续看好华硕向AI服务器领域扩张，预计采用更高平均售价的新机型将在2026年底至2027年初进一步贡献增长。公司同时加码产能扩张和业务多元化，并发行5亿美元可转换债券及10亿美元可交换债券，为后续投资提供资金。

结合8月业绩及AI服务器需求，高盛将华硕2026至2028年收入预测均上调4%，分别至1.002万亿、1.090万亿和1.194万亿新台币；同期净利润预测分别上调4%、7%和4%，至568亿、562亿和646亿新台币。

估值方面，高盛将2027年目标市盈率由15.7倍下调至14.8倍，但受盈利预测上调推动，12个月目标价由1109新台币小幅升至1115新台币。该行认为，后续股价主要取决于PC市场、AI及游戏PC需求，以及AI服务器放量速度。

巴克莱：甲骨文新墨西哥数据中心“不可抗力”影响有限 信用基本面不受冲击

巴克莱最新研报称，甲骨文就新墨西哥州Project Jupiter数据中心项目宣布“不可抗力”虽引发市场关注，但实际财务影响有限。该项目规划IT容量超过1GW，由STACK Infrastructure等开发，去年获得约180亿美元建设贷款，但因天然气管道及空气许可受阻，建设进度持续推迟。

巴克莱指出，此次不可抗力主要是针对市场已知的许可和管道延误采取合同措施，并不意味着甲骨文准备退出项目。根据目前安排，租赁可在设施具备服务条件后最多延迟36个月，但甲骨文期间仍需承担建筑主体的持有成本。管理层此前已表示，该项目最早也要到2027年下半年才能投入使用。

从财务影响看，租赁费用变化很小，真正受到影响的是收入确认和资本开支。新墨西哥项目原本就未计入甲骨文2027财年收入，因此短期收入预测基本不受影响；项目究竟推迟至2028年还是更晚仍不确定，但巴克莱认为市场模型大概率已部分反映这一风险。

与此同时，与项目配套的硬件资本开支也将同步延后，规模约300亿美元，通常在数据中心上线前2至3个月支出。巴克莱预计，这不会影响2027财年资本开支，但可能改变2028财年的支出节奏或规模，甲骨文也可能通过加快其他项目建设进行部分对冲。

巴克莱认为，尽管此次事件再度打击市场情绪，并可能引发外界对甲骨文数据中心选址和项目管理能力的质疑，但从信用角度看基本中性，不应导致公司信用利差明显走阔。该行同时强调，新墨西哥项目延误不会直接影响其他数据中心，尤其密歇根Saline项目已取得电力和许可，目前主要风险集中在施工执行。

（财联社 夏军雄）