“山西女首富”回应！为何定增少要“中国首富”10个亿？

“中国首富”34亿真金白银砸向“山西女首富”

作者 | 高岩

编辑丨叶开

来源 | 野马财经

“中国首富”农夫山泉创始人钟睒睒和“山西女首富”锦波生物创始人杨霞的商业合作有点变化。

9月28日，“山西女首富”麾下的锦波生物（832982.BJ）发公告，调整定增金额，从20亿元调整为10亿元。调整原因为“人源化胶原蛋白FAST数据库与产品开发平台项目”进展较快，公司已先行使用自有资金投入，故调减该部分募集资金；同时，因公司流动资金充裕，取消原拟用于补充流动资金的8.5亿元安排。

本次发行对象“中国首富”钟睒睒麾下的养生堂有限公司承诺在18个月内通过二级市场累计增持公司股票10亿元，如果没有完成进行现金捐赠。

两家的表态都有一种“不差钱”的豪迈，但这么一来，定增后双方的持股比例就出现了此消彼长。

图源：罐头图库

事情还要追溯至2025年6月26日，北交所“市值领头羊”锦波生物（832982.BJ）的一纸公告就引发资本市场震动。这家市值超400亿的医美新贵宣布引入战略投资者养生堂（农夫山泉母公司）。这场资本运作由两部分构成：锦波生物向养生堂定向增发股票募资20亿元，同时实控人杨霞将其所持5%公司股份以约14.03亿元的价格协议转让给杭州久视。

养生堂与杭州久视的实际控制人均为农夫山泉（9633.HK）创始人、曾三度蝉联“中国首富”的钟睒睒。若交易完成，钟睒睒将间接合计持有锦波生物10.58%股权，成为仅次于杨霞（持股比例降至50.73%）的第二大股东。但如今到了落地阶段，杨霞少收了钟睒睒10亿元，持股比例也相应的出现了变化，调整后杨霞方面持股增至约53.84%，钟睒睒方面持股变为约7.47%，两者仍为第一大股东和第二大股东。不过，等到钟睒睒完成10亿增持，双方的持股比例就接近去年的规划了。

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当时这场交易刷新了北交所现金定增规模的历史纪录。这对于账上资金仅9.59亿元的锦波生物而言，无疑是一场及时雨。联姻消息宣布的当下，还恰逢另外2位中国医美界重量级人物——“山东女首富”赵燕麾下的华熙生物和“陕西女首富”范代娣麾下的巨子生物干仗。医美行业竞争激烈、巨头环伺、硝烟弥漫，锦波生物虽发展迅猛，但因体量较小，资金实力相对较弱。

锦波生物在公告中称，公司急需通过战略合作建设大规模工业化生产体系，建立面向更大范围消费者的推广、销售、渠道管理体系。

缩减10亿定增规模，最大的可能性是锦波生物目前不差钱了。2026年中报显示，公司现金余额为11.45亿元，同比增加。杨霞告诉野马财经，钟总还是真金白银出20亿，一分没少，考虑到广大股东利益。区别在于从20亿定增优化为10亿定增+10亿增持。

消息宣布后，锦波生物29日报收于128.66元/股，涨幅0.81%，市值148亿。农夫山泉报收于39.52港元/股，涨幅0.15%，市值4445亿港元。

钟睒睒麾下另一家上市公司，万泰生物（603392.SH）29日报收于26.48元/股，跌幅0.79%，市值335亿元。

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两位“首富”的联姻

交易双方背后，是两位背景截然不同的创业者。

71岁的钟睒睒是商界的传奇人物。他白手起家创办农夫山泉、养生堂两大品牌，将一瓶矿泉水做成了市值超4000亿的商业帝国。

他的商业版图早已横跨软饮料、食品、生物制药等多个领域。2001年，钟睒睒通过养生堂以1710万元收购万泰生物95%股份，期间万泰生物研发出针对宫颈癌的二价HPV疫苗，受到资本市场追捧。

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52岁的杨霞则是一位研究型学者转型的企业家。这位土生土长的山西人1997年从山西医科大学毕业后留校任教，专注于肝移植手术领域的教学与科研。

在教学研究中，她发现器官保存的难点在于胶原蛋白的添加。当时胶原蛋白只能通过胎盘提取，价格昂贵且供应有限。她在肝移植研究过程中萌生出人工合成胶原蛋白的设想，并最终取得有价值的研究成果。2008年，她辞去教职，创办了锦波生物，带领团队尝试人工合成胶原蛋白。

“今天的发展更加注重科学性，如果我们再去仿制肯定不行，或者再去别的赛道里分一块蛋糕也不行，所以我们就创了一个全新的赛道。”杨霞曾在媒体活动中分享道。

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卖水的为何看上医美赛道？

对于纵横中国商界数十年的钟睒睒而言，即便没有涉足的领域，只要瞧上一瞧，稍微做点功课，就能判断个八九不离十。那么在众多的可投资标的中，锦波生物凭什么吸引钟睒睒34亿重金押注？

作为A股重组胶原蛋白“第一股”，锦波生物基于结构生物学、蛋白质理性设计等前沿技术，在生物材料领域实现连续突破。

2025年4月，公司自主研发的“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶”获国家药监局批准上市。这是继冻干纤维、胶原蛋白溶液后，锦波生物获批的第三款重组人源化胶原蛋白Ⅲ类植入医疗器械。

手握三项三类医疗器械注册证，锦波生物目前在该领域实现了植入级三类医疗器械技术突破并完成了产业化。

技术优势直接转化为业绩高增长：2024年公司营收14.43亿元，同比增长84.92%；净利润7.32亿元，同比增长144.27%。其毛利率高达92.02%，净利率50.68%，盈利能力超过“股王”贵州茅台，产品被誉为“女人的茅台”。

公司核心产品——注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维“薇旖美®极纯”，累计应用超过200万支，已覆盖终端医疗机构约4000家。为公司贡献了超过10亿元收入，是当之无愧的营收主力。但锦波生物也有短板，那就是渠道集中于医美机构，不利于“医美产品消费化”。

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农夫山泉寻找“第二曲线”

钟睒睒主动出击背后，是产业巨头的居安思危。通过控股农夫山泉（饮用水）、万泰生物（HPV疫苗）、养生堂（化妆品），其商业版图已覆盖消费、医疗、美妆三大赛道。布局医美早有伏笔，早在2017年养生堂就曾联合农夫山泉推出桦树汁护肤品，1分钟售罄16万盒面膜，当时，钟睒睒就曾放言“公司的目标是5年内跻身化妆品前五”。

虽然农夫山泉稳坐“饮用水老大”的行业地位，但是，来自娃哈哈、怡宝等其他品牌的竞争也格外激烈。

2024年，农夫山泉包装饮用水营收大幅下降21.3%至159.52亿元，比2023年少卖了43亿元。存货周转天数由2023年的55天增加至82.3天。

虽然茶饮料产品东方树叶成为新的增长引擎，营收达167.45亿元，同比增长32.3%，但无糖茶饮市场的增速已开始放缓。

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养生堂旗下另一家上市公司——“疫苗龙头”万泰生物同样面临压力。虽在今年6月获批国产首款九价HPV疫苗，但此前因二价疫苗陷入价格战，2024年净利润跌至1.06亿元。而且，万泰九价疫苗面临上海博唯、沃森生物等众多竞争对手的追赶。对比本月股价高点80元/股，目前61元/股的价格，市值已经下跌约240亿元。

钟睒睒急需为公司发展寻找新的增长曲线，而且，一个现实的问题是，养生堂化妆品线欠缺胶原蛋白类高端原料，重组胶原蛋白因生物相容性优于动物源提取，正逐步成为医美新宠。

根据全球知名的战略咨询公司弗若斯特沙利文在2024年中的预测，中国重组胶原蛋白产品市场正以年复合增长率44.93%高速增长，2022年中国重组胶原蛋白产品市场达到192.4亿元，预计2025年市场规模达585.7亿元，2030年将突破2193.8亿。

巨大的市场潜力，可能是钟睒睒重金押注的主要原因之一。

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一场互补的交易

这场“联姻”目前看来能够为双方取长补短。

首先是养生堂化妆品线急需胶原蛋白类高端原料。申万宏源专精特新首席分析师刘靖等评价，锦波向产业资本套现，不在二级套现，带来了非常好的合作，养生堂旗下化妆品主打抗衰，与锦波产品契合，渠道非常强，仅CS网点（化妆品店）就有1.4万家，可以很好地扩展公司的化妆品业务。

锦波生物研发实力领跑行业，但技术领先不等于市场领先，不同应用领域需要具备的能力不一，如护肤品更看重选品和营销，医药更看重疗效和质控。相比从0-1积累，协同优质资源或是更高效的市场拓展方式。

在研发融合方面，万泰生物在疫苗、诊断试剂领域的研发体系，可促进重组胶原蛋白在严肃医学领域的应用，可在药物载体、口腔修复等领域融合；加快胶原蛋白生物新材料在护肤品、食品、药品等领域的应用转化。

图源：罐头图库

养生堂拥有超300万零售终端（商超、药店、线上），能将锦波专业医美产品导入大众消费场景。开源证券的研报曾经指出，锦波生物“医疗产品消费化”战略需渠道支撑。而养生堂的智能化生产线经验，能助力锦波生物实现规模化生产，已经积累的零售渠道将加速生物新材料向大众消费场景渗透。

此外，万泰生物产品在欧洲、亚洲等100余个国家和地区有布局，这一渠道将为锦波生物国际化提供支持。

东吴证券研报指出，锦波生物新获批的凝胶产品预计三季度上市，将提供全新增长点。叠加养生堂的渠道赋能，公司有望从“技术引领者”升级为“市场主导者”。随着34亿元资金注入，重组人源化胶原蛋白的产业化进程无疑被按下快进键。

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挑战犹存：风口上的隐忧

这场豪赌并非没有风险。

医美行业竞争日趋白热化。去年5月，华熙生物突然炮轰十家券商“胶原蛋白取代玻尿酸论”为巨子生物站台，随后，与华熙生物有股权关系的网红“大嘴博士”加入战局，最终被阶段性禁言。赵燕、范代娣两位医美女掌门亲自下场厮杀，最终巨子生物300亿元市值灰飞烟灭，在公众号上认输才了结了这场争端。

这场纷争也折射出行业激烈竞争的态势。锦波生物虽暂居技术高地，但50多倍的动态市盈率需要持续高增长支撑。

值得注意的是，锦波生物2023年以及2025年的营收是增长的，但增幅在下降，到了2026年中报，营收还下降了。同时，净利润出现下滑，到了2025年末，同比下滑11.69%，到了2026年中，净利润滑落至2.8亿元，同比下滑27.78%。这与华熙生物、爱美客也在布局重组胶原蛋白，竞争加剧，产品价格将直面冲击相关。2024年，公司重磅产品“薇旖美”出厂价就同比下降7.5%至908元/支。

图源：Wind

另外，二级市场上,近年锦波生物机构投资者数量腰斩。2024年末有101家，到了2025年一季度就减少为51家。2026年上半年，机构股东有46家。

目前，锦波生物的主要优势之一在于手握三项三类医疗器械注册证。但巨子生物、创健医疗等企业的同类产品已经进入优先审批通道，比如巨子生物的注射用重组胶原蛋白填充剂已进入优先审评，创健医疗的重组Ⅲ型胶原蛋白植入剂亦处于注册申报阶段。预计今年，就将有3-5款竞品获批。

监管风险同样不可忽视。相关部门对二类及三类医疗器械的生产、经营及流通等多环节提出了严格要求，未来可能出台更严格举措。今年6月19日，国家医保局发布《美容整形类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，将全国常用医美服务统一归类为101项具体项目，并且统一规范了“填充注射”等常用美容整形类价格项目。这也意味着医美行业“暴利”的野蛮生长时代终结，要进入规范发展阶段了。

图源：罐头图库

北京中医药大学卫生健康法治研究与创新转化中心主任邓勇在接受《北京商报》采访时谈到，钟睒睒投资锦波生物是一次具有战略意义的资本运作，可视为其对大健康领域的进一步布局，旨在抓住重组胶原蛋白赛道的发展机遇，实现产业协同与资本增值。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪则强调，对钟睒睒而言，此次投资是布局高增长领域、拓宽商业版图的重要一步，有望收获丰厚回报。对锦波生物来说，钟睒睒的资金注入与资源倾斜，将为其技术研发、市场开拓提供强大助力，进一步巩固市场地位。同时，钟睒睒的品牌影响力也将为锦波生物带来积极的品牌联动效应，此次交易有望实现双赢。

三届“中国首富”钟睒睒34亿跨界押注“山西女首富”杨霞，折射出传统消费巨头在增长焦虑下的突围之路。而杨霞的锦波生物，也有希望借船出海，借助农夫山泉遍布全国的300万个零售终端和万泰生物在欧亚等100多个国家、地区的布局，实现从专业医疗机构到大众消费场景，从国内到国外的产业跃迁。

不论如何，在“山东女首富”华熙生物赵燕和“陕西女首富”巨子生物范代娣兵戎相见一年之际，这场瓶装水巨头与医美新贵锦波生物的定增交易，也从20亿缩减为10亿，凸显出局中人微妙的考量，也折射出中国医美产业的竞争格局正在悄然变化。

你怎么看待锦波生物杨霞定增少要了“中国首富”钟睒睒的10亿元？你用过胶原蛋白吗？欢迎评论区聊聊！