油轮日赚百万美元，这笔钱怎么花？八成船东的选择边投资、边还债

渣打银行：盈利过后，更大的机会在资产负债表

2026年2月28日，美以空袭伊朗，全球最关键的石油咽喉霍尔木兹海峡通航骤降。此后大半年，油轮市场被推入一个前所未有的极端周期：波斯湾—中国TD3C航线的等价期租收益一度突破86万美元/天，部分大型油轮的日收益甚至超过100万美元；一艘5年船龄的VLCC身价约1.5亿美元，比同规格新造船还贵约2000万美元。

在多数参与者的账面营收和利润显著见长的时，市场话题开始关注未来：油轮板块在中东冲突中产生了远超正常水平的现金流，这笔钱，船东们打算怎么花？

在9月22日，在新加坡举行的Marine Money Week Asia 2026上，渣打银行东盟及南亚地区资本结构与评级咨询主管Dieu Anh Khuat给出了她的答案：答案不在运价里，而在资产负债表里。冲突为油轮行业创造了盈利机会，但更大的机会，在于公司能否用这波早期上行建立资产负债表，再靠资产负债表创造穿越周期的战略灵活性。

渣打银行东盟及南亚地区资本结构与评级咨询主管Dieu Anh Khuat

两种商业模式：现货敞口与长期合约的分野

Dieu Anh Khuat首先提醒市场注意一个前提：油轮板块的现金流确实显著增加，但受益程度因商业模式而异。

基于公开信息，渣打团队将上市油轮船东划分为不同敞口类型：

• 一部分公司以长期合同、期租为主，现金流可见性强；

• 另一部分则以现货市场敞口为主，在当前的市场里能够抓住更多上行机会，也更充分地享受了这轮冲突带来的溢价。
  

她认为，在资本结构里谈论合同策略是非常必要的，因为合同策略直接决定了公司的现金流形态，进而影响资本配置决策，两者是同一枚硬币的两面。

知名油轮船东，分别做了什么选择？

过去半年里，各家上市船东在战略选择上明显分为了现货派和合约派。

现货派把上行现金流变成了分红与回购，合约派用长期合同锁住现金流可见性，激进者则把规模变成运力控制权——最终都指向同一个方向：把冲突红利转化为资产负债表。

序号

图中分类

公司

中文/说明

Spot 约占

Charter 约占

1

State-Linked

COSCO SHIPPING

中国远洋海运集团

50%

50%

2

State-Linked

ADNOC Logistics & Services

阿布扎比国家石油公司物流与服务

58%

42%

3

State-Linked

MISC Berhad

马来西亚国际航运公司

31%

69%

4

State-Linked

Bahri

沙特国家航运公司

76%

24%

5

State-Linked

Nakilat

卡塔尔天然气运输公司

13%

87%

6

State-Linked

ASYAD

阿曼 Asyad Group

16%

84%

7

Crude & Product Tankers

Frontline

油轮船东

93%

7%

8

Crude & Product Tankers

Hafnia

成品油轮船东

90%

10%

9

Crude & Product Tankers

CMB.TECH

比利时航运集团

80%

20%

10

Crude & Product Tankers

International Seaways

International Seaways（INSW）

84%

16%

11

Crude & Product Tankers

Scorpio Tankers

Scorpio Tankers

70%

30%

12

Crude & Product Tankers

DHT Holdings

DHT

53%

47%

13

Crude & Product Tankers

TORM

TORM

35%

65%

14

Crude & Product Tankers

Teekay Tankers

Teekay Tankers（TNK）

96%

4%

15

LNG

FLEX LNG

FLEX LNG

22%

78%

16

LNG

Capital Clean Energy Carriers

CCEC

8%

92%

17

LPG

BW LPG

BW LPG

60%

40%

18

LPG

Dorian LPG

Dorian LPG

81%

19%

19

LPG

Navigator Gas

Navigator Holdings / Navigator Gas

55%

45%

现货派代表：

Hafnia——全球最大的成品油轮运营商之一，业务以现货市场为主。今年一季度，公司以80%的派息率派发1.44亿美元股息（每股0.2877美元）；二季度进一步将约90%的净利润用于分红（合计2.5亿美元），并注销回购的库存股。现货敞口最大的成品油轮板块，正在把运价红利几乎全额地交还给股东。

Frontline——John Fredriksen旗下以VLCC现货业务为主的大型船东。其一季度净利润达5.6亿美元，同比增长754%，为2004年以来单季最高；随后连续大额派息——一季度每股1.55美元，二季度合计约3.4美元。霍尔木兹通航受阻重构全球原油运输格局，现货敞口直接兑现为股东回报。

Sinokor（长锦商船）把现货逻辑推到了极致。今年1月，这家韩国船东一个月内买入35艘VLCC，占当月市场披露二手交易的约78%；2月战争爆发前，已有约78艘VLCC活跃于现货市场。随后MSC宣布拟收购其50%股权，ADNOC在危机中向其租入约25艘原油轮。规模最终转化成了“能进入霍尔木兹的运力控制权”——这是现货策略的极端版本。

合约派代表:

BW LPG是合约导向的代表。公司把2026年固定费率期租对收益日的覆盖提升至42%，并为两艘VLGC锁定三年期租（平均约4.37万美元/天）；一季度、二季度净利润分别约1.64亿美元和1.2亿美元，上半年资本开支约3.47亿美元，同比翻倍以上。合同带来的现金流可见性，让它可以在高波动中从容安排投资节奏。

Bahri则上演了“边投资、边还债”的教科书版本。这家沙特国家航运公司上半年净利润约49亿里亚尔（约合13亿美元），约为2025年全年的两倍；净债务下降34%，净债务/EBITDA降至0.72倍。与此同时，它购入9艘VLCC、将自有船队扩至107艘，并出售老旧运力——扩张与去杠杆同步进行。

中国船东同样在行动。招商轮船上半年归母净利润约69.6亿元人民币，并于8月底公布半年度分红方案。策略各不相同，但方向高度一致：好行情里，先把资产负债表做强，才能等到下一个周期。

进一步整理，我们可以清晰的看到市面上的公司实际上有三类：

策略

公司

均衡型

COSCO SHIPPING、ADNOC L&S、DHT、BW LPG、Navigator Gas

现货导向

Bahri、Frontline、Hafnia、CMB.TECH、International Seaways、Scorpio Tankers、Teekay Tankers、Dorian LPG

长租导向

MISC、Nakilat、ASYAD、TORM、FLEX LNG、Capital Clean Energy Carriers

八成船东的“组合拳”：投资、回报、还债与处置

渣打团队把上市油轮船东近期的资本配置梳理为四个去向：投资（有机增长）、股东回报（分红与回购）、去杠杆（偿还债务），以及资产处置。其中资产处置并非传统意义上的花钱，而是一种资本循环。

她最有意思的观察是：把上图右侧的“投资与股东回报”和左侧的“处置与偿债”放在一起看，平衡仍然是第一优先。约80%的船东在推进投资和股东回报的同时，仍然通过资产处置或债务偿还进行资本循环，以确保资产负债表足以支撑持续的资本支出。

尽管市场冲击对不同板块的影响方式不同，但各家公司的金融政策与现金分配，呈现出一条高度一致的主线——纪律。

2026年：超额流动性与“舒适区”

谈及未来，渣打团队判断：2026年是油轮板块继续运行在显著超额流动性之上的一年。他们估算，行业实际持有的流动性约为其真实需求的4倍（行业所需流动性仅为实际持有的约四分之一）；大多数船东的净杠杆低于2倍，且随着收益持续，流动性预计还会进一步增强。

渣打还用了一个二维框架来定位每家船东：横轴是流动性覆盖（可用流动性相对到期本金需求的比例），纵轴是杠杆与业绩表现，并按照“冲突延续至2026年底及明年初”的假设测算。结果显示，绝大多数被研究公司仍处于“高流动性、低杠杆”的舒适区，仅约两家公司预计进入需要更多主动作为的区域。

板块分化：成品油轮财务能力最强

进一步拆分到细分板块，结论更加鲜明。

成品油轮是本轮冲突的最大受益者，也预计成为财务能力最强的板块。渣打基于2026年月度收益、杠杆与流动性预测测算：成品油轮板块上行弹性最大、杠杆水平最低、流动性覆盖最高——可用流动性约为实际需求的6.7倍。

LPG与能源板块的缓冲垫理论上可以做得更多。但Dieu Anh Khuat并不认为这是一个内在脆弱的位置：大量能源类玩家手握长期合同，现金流可见性高，这种可见性给了它们从容管理长期风险、分阶段增厚缓冲的空间。

三个要点，与更大的机会

Dieu Anh Khuat用三句话总结了这场演讲。

其一，行业正受益于显著的上行环境，但受益程度因板块、以及公司对现货与合约的敞口而异。

其二，纪律。现货导向的公司把上行现金流用于再投资、去杠杆，并向股东返还收益；合约导向的公司则用合同的稳定性支撑投资。策略不同，方向一致。

其三，资产负债表。船东们的财务能力当前已经很强，而且在渣打“冲突延续”的假设下，2026年内只会更强——如果冲突进一步延长，成品油轮板块将成为财务能力最强者，能源与LPG板块也有余力继续增厚缓冲。

“好时机不只是花钱的时候，也是开始思考优化的时候。”Dieu Anh Khuat说。航运是一个周期性行业，能在强市场里为下一个周期做好准备的公司，最终会创造最多的价值。

她最后留给听众的一句话是：中东冲突为油轮行业创造了盈利机会，但更大的机会，是公司如何利用这波早期上行建立资产负债表，再通过资产负债表创造战略灵活性——那才是穿越周期、真正创造价值的方式。

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